2022年年报点评：NBV正增长同业领跑，夯实基础价值为纲

事件：公司披露2022年年报，实现归母净利润48.8亿元，同比减少17.0%，对应ROE为8.6%，同比下降1.7个pct.。2022年年每股股息0.18元（2021年：0.15元），对应分红率38%（2021年：26%），业绩表现符合预期。 寿险新业务价值（NBV）增速领跑A+H上市同业。2022年阳光人寿实现NBV达30.2亿元，同比增长0.1%，显着跑赢同业，归因来看：1）新单保费同比增长3.8%，Margin同比减少0.3个pct.至8.7%；2）分渠道来看，个险新单同比增长6.7%，但Margin同比减少10.6个pct.至32.4%，银保新单同比增长1.8%，Margin逆势提升1.0个pct.至6.3%，公司分渠道价值率不低于同业，但因银保贡献占比81.3%，拖累整体水平。2022年个险以价补量，虽然月均人力同比下降22.3%至6.3万人，但人均产能同比增长13.9%至1.4万元，达到MDRT标准的人数同比增长31.4%。2022年阳光人寿实现净利润49.36亿元，同比逆势增长9.0%，ROE达13.6%。公司在年报中指出以“一身两翼”与“一延一高”工程为主线，稳固个险基盘，开拓“价值蓝海”新战场，延伸单一客户价值空间，强化高价值客户的战略追求；更加聚焦NBV、有效人力、资本效率、ROE。 财险ROE创出近五年新高。2022年阳光财险实现净利润16.02亿元，同比增长254.4%，ROE为12.5%，综合成本率（COR）99.9%，同比扭亏为盈大幅下降5.2个pct.，归因来看：1）费用率下行3.6pt，赔付率下行1.6pt；2）分险种来看，车险COR为97.4%，贡献承保利润6.32亿元；非车险COR为104.1%，主要受保证保险COR达109.3%拖累，非保证保险COR为99.7%。公司在年报中指出以车险生命表工程“最后一公里”攻坚战与非车振兴工程突围战为重点，打造车险稳定盈利源，建立非车险相对优势，提升风险减量服务水平，聚焦COR、现金流、准备金充盈度、ROE等核心经营指标。 归母综合收益转负。2022年公司净/总投资收益同比增速分别为-0.9%和5.4%，净/总投资收益率达4.1%/5.0%，同比下降50/40bps，总投资收益增速好于同业得益于公司已实现收益和公允价值变动损益同比翻番，2022年可供出售金融资产公允价值变动损益由2021年的3.35亿元转负至-122.76亿元，期末归母综合收益转负至-13.31亿元（2021年：38.75亿元）。公司股票和权益型基金占总投资资产的13.8%，较年初提升2.3个pct.，预计1Q23业绩将受益于市场回暖。 EV增速好于同业。2022年末集团内含价值为1,012.7亿元，较2021年末增长8.0%（若剔除发行股份影响增速为1.5%），其中寿险EV增速为4.3%（国寿：2.3%，平安寿：-0.2%；太保寿：5.7%），寿险ROEV约为13.0%，同比下降2.4个pct.，主要系投资回报偏差拖累期初EV增速-5.9个pct.（1H22：-5.0个pct.），但营运偏差维持正贡献，EV增速具备相对优势。 盈利预测与投资评级：首份年报落地符合预期，作为一家民营险企，公司夯实基础价值为纲，NBV正增长领跑同业。根据年报披露调整盈利预测，我们预计2023-25年归母净利润为68、80和90亿元（原2023-24年预测70/73亿元，并新增25年预测），维持“买入”评级。 风险提示：权益市场持续下行，寿险需求复苏不畅，银保渠道护城河不稳定 表1：阳光保险盈利预测及核心假设 表2：阳光人寿合并利润表