22Q4业绩同比+5%，股权激励目标快增、提振信心

业绩简评 公司3.29公告4Q22营收21.18亿元、同增10.93%，归母净利润 5.34亿元、同增5.17%，扣非净利润5亿元、同增4.16%。 经营分析 持续加大研发投入、研发费用率提升，4Q22净利率有所下降。分 渠道，2H22线上/线下营收同增9%/37%、较上半年48%/36.9%的增速显著放缓/基本持平。4Q22毛利率73.05%（-1.96PCT），期间费用率46.06%（+1.67PCT），其中销售费用率33.53%（-3.28PCT）/管理费用率6.63%（+1.3PCT）/研发费用率6.05%（+3.71PCT），归母净利率25.2%（-1.38PCT）。 人民币（元）成交金额（百万元） 发布限制性股票激励计划（草案），利润与收入同步考核，业绩目 标保持快增、彰显信心。拟授予635.4万股限制性股票、占总股 本的1.5%，其中首次授予539万股、预留授予96.4万股。首次授予的激励对象共计298人（周薇/王龙/张梅获授3/10/10万股+核心管理及业务人员295人），授予价格为62.1元/股（当前股价 120.6元/股）。首次授予业绩考核以22年业绩为基数，23/24/25年营收及归母净利增速不低于28%/61.28%/100%，即营收不低于64.18/80.86/100.28亿元，归母净利不低于13.46/16.95/21.02亿元，计算同比增速不低于28%/26%/24%。 主品牌薇诺娜发力“敏感plus”赛道、新品牌贝芙汀亮相，多品 公司基本情况（人民币） 类/多品牌拓展持续推进。薇诺娜功效护肤龙头地位稳固、双11 天猫美妆类目排名第6，特护霜/冻干面膜/清透防晒乳在面霜/面膜/防晒类目名列前茅，22年9月推出特护精华（首发当月天猫修护精华类目排名第4）、23年2月上新小氧泵眼霜，产品结构望更上一层楼。高端抗衰品牌AOXMED入驻线下、牵手美丽田园；新品牌贝芙汀医研结合+AI、定位精准治痘；薇诺娜宝贝天猫双11婴童护肤类目排名第4。 盈利预测、估值与评级 短期静待边际改善，中长期看好公司多品牌多品类集团化战略目 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 220329 成交金额贝泰妮沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,022 5,014 6,423 8,097 10,060 营业收入增长率 52.57% 24.65% 28.10% 26.07% 24.24% 归母净利润(百万元) 863 1,051 1,361 1,728 2,158 归母净利润增长率 58.77% 21.82% 29.42% 26.99% 24.90% 摊薄每股收益(元) 2.037 2.482 3.212 4.078 5.094 每股经营性现金流净额 2.72 1.82 4.47 3.77 4.83 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.15% 18.93% 20.92% 22.40% 23.39% P/E 94.39 60.14 37.55 29.57 23.67 P/B 17.13 11.39 7.85 6.62 5.54 标实现。下调盈利预测，预计23-25年归母净利润13.61/17.28/21.58亿元，同增29%/27%/25%，3年CAGR为27%， 对应23-25年PE38/30/24倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品牌孵化/产品/渠道拓展不及预期 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,636 4,022 5,014 6,423 8,097 10,060 货币资金 752 2,035 2,514 3,846 4,816 6,110 增长率 52.6% 24.6% 28.1% 26.1% 24.2% 应收款项 336 341 529 571 720 894 主营业务成本 -626 -965 -1,243 -1,567 -1,925 -2,331 存货 254 463 671 687 844 1,022 %销售收入 23.7% 24.0% 24.8% 24.4% 23.8% 23.2% 其他流动资产 49 2,386 2,001 1,506 1,521 1,537 毛利 2,010 3,057 3,771 4,856 6,173 7,730 流动资产 1,391 5,225 5,715 6,611 7,900 9,564 %销售收入 76.3% 76.0% 75.2% 75.6% 76.2% 76.8% %总资产 86.8% 89.9% 85.1% 86.5% 87.3% 88.3% 营业税金及附加 -46 -52 -56 -64 -81 -101 长期投资 0 0 92 92 92 92 %销售收入 1.7% 1.3% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 109 310 556 651 742 829 销售费用 -1,107 -1,681 -2,048 -2,621 -3,320 -4,155 %总资产 6.8% 5.3% 8.3% 8.5% 8.2% 7.7% %销售收入 42.0% 41.8% 40.8% 40.8% 41.0% 41.3% 无形资产 76 106 145 180 218 256 管理费用 -169 -245 -343 -405 -510 -634 非流动资产 211 587 1,004 1,028 1,151 1,271 %销售收入 6.4% 6.1% 6.8% 6.3% 6.3% 6.3% %总资产 13.2% 10.1% 14.9% 13.5% 12.7% 11.7% 研发费用 -63 -113 -255 -308 -397 -493 资产总计 1,602 5,812 6,719 7,638 9,051 10,835 %销售收入 2.4% 2.8% 5.1% 4.8% 4.9% 4.9% 短期借款 0 49 62 0 0 0 息税前利润（EBIT） 625 966 1,069 1,458 1,865 2,347 应付款项 197 549 645 667 796 973 %销售收入 23.7% 24.0% 21.3% 22.7% 23.0% 23.3% 其他流动负债 194 302 285 335 417 519 财务费用 1 10 14 63 87 111 流动负债 391 900 992 1,002 1,213 1,492 %销售收入 0.0% -0.3% -0.3% -1.0% -1.1% -1.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -17 -18 0 0 0 其他长期负债 9 134 125 82 74 68 公允价值变动收益 0 11 -6 0 0 0 负债 400 1,034 1,117 1,084 1,287 1,561 投资收益 3 19 81 80 80 80 普通股股东权益 1,199 4,755 5,552 6,505 7,714 9,224 %税前利润 0.5% 1.8% 6.6% 5.0% 3.9% 3.2% 其中：股本 360 424 424 424 424 424 营业利润 650 1,016 1,212 1,601 2,033 2,539 未分配利润 726 1,330 2,072 3,024 4,233 5,744 营业利润率 24.6% 25.3% 24.2% 24.9% 25.1% 25.2% 少数股东权益 3 23 50 50 50 50 营业外收支 -2 2 2 0 0 0 负债股东权益合计 1,602 5,812 6,719 7,638 9,051 10,835 税前利润利润率 64824.6% 1,01825.3% 1,21424.2% 1,60124.9% 2,03325.1% 2,53925.2% 比率分析 所得税 -104 -154 -163 -240 -305 -381 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 16.1% 15.1% 13.5% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 544 864 1,050 1,361 1,728 2,158 每股收益 1.510 2.037 2.482 3.212 4.078 5.094 少数股东损益 0 1 -1 0 0 0 每股净资产 3.331 11.226 13.107 15.356 18.211 21.776 归属于母公司的净利润 544 863 1,051 1,361 1,728 2,158 每股经营现金净流 1.197 2.721 1.816 4.466 3.765 4.830 净利率 20.6% 21.5% 21.0% 21.2% 21.3% 21.4% 每股股利 0.000 0.450 0.600 0.964 1.224 1.528 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 45.33% 18.15% 18.93% 20.92% 22.40% 23.39% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 33.93% 14.85% 15.65% 17.81% 19.09% 19.92% 净利润 544 864 1,050 1,361 1,728 2,158 投入资本收益率 43.66% 16.97% 16.31% 18.91% 20.42% 21.51% 少数股东损益 0 1 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 39 91 137 50 52 55 主营业务收入增长率 35.64% 52.57% 24.65% 28.10% 26.07% 24.24% 非经营收益 -5 -26 -100 -34 -78 -78 EBIT增长率 27.57% 54.46% 10.72% 36.36% 27.94% 25.85% 营运资金变动 -148 224 -318 515 -107 -88 净利润增长率 31.94% 58.77% 21.82% 29.42% 26.99% 24.90% 经营活动现金净流 431 1,153 769 1,892 1,595 2,046 总资产增长率 47.80% 262.86% 15.59% 13.69% 18.49% 19.71% 资本开支 -89 -270 -353 -125 -175 -175 资产管理能力 投资 0 -2,307 254 0 0 0 应收账款周转天数 20.7 19.7 18.8 20.0 20.0 20.0 其他 3 19 81 80 80 80 存货周转天数 131.9 135.6 166.5 160.0 160.0 160.0 投资活动现金净流 -86 -2,558 -18 -45 -95 -95 应付账款周转天数 59.8 78.1 89.1 70.0 70.0 70.0 股权募资 0 2,925 0 0 0 0 固定资产周转天数 9.5 10.2 15.0 13.5 11.8 10.3 债权募资 -15 0 0 -90 0 0 偿债能力 其他 -106 -261 -320 -411 -521 -649 净负债/股东权益 -62.57% -57.90% -69.36% -80.56% -80.50% -81.35% 筹资活动现金净流 -121 2,664 -320 -501 -521 -649 EBIT利息保障倍数 -711.3 -95.9 -74.4 -23.2 -21.3 -21.1 现金净流量 224 1,258 431 1,346 979 1,