2022年年度报告点评：逆境中表现好于行业，分红比例和资本开支超预期

逆境中表现好于行业，分红比例和资本开支超预期 公司评级买入 海螺水泥（600585.SH）2022年年度报告点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|海螺水泥 2023年03月29日 股票代码600585.SH 事件：公司发布2022年报，22年实现营收1320.2亿元，同比-21.4%；归母净 前次评级买入 利润156.6亿元，同比-52.9%；基本EPS2.96元。 点评：Q4营收略有恢复，利润仍然承压。公司22Q4实现营收466.9亿元，同比+0.96%，为今年首次同比转正；归母净利润32.4亿元，同比-70.2%；毛利率13.9%，同比-21.3pct，归母净利率6.9%，同比-16.6pct。 评级变动维持 当前价格28.05 近一年股价走势 水泥量价齐跌+成本上涨双重挤压，公司表现优于行业。22年公司水泥熟料自产品营收948.7亿元，同比-15%；销量2.83亿吨，同比-6.9%；吨均价 335元/吨，同比-32元；吨成本239元/吨，同比+33元；吨毛利96元/吨，同比-65元。22年受地产下行、疫情等影响，水泥量价齐跌（全国产量yoy-10.8%，均价yoy-20元/吨），同时能源成本上涨，行业利润承压，据中 11% 5% -1% -7% -13% -19% -25% -31% 海螺水泥水泥制造沪深300 国水泥协会数据，22年水泥行业利润预计同比下降约60%。在艰难环境下 公司销量、成本及费用不及此前年报预期，但表现优于行业，龙头优势凸显 加大研发投入及汇兑收益减少导致费用率略有上升。四费占主营收入8.9%, 同比+3.2pct；剔除贸易影响后,四费占主营收入9.8%,同比+2.14pct。 分红率及资本支出超预期。1）资本支出同比+49%，注重长期发展。22年公司资本性支出约239亿元（略超预期），主要用于矿权购置、项目建设投资以及并购项目支出。2）分红率提升至50%。22年公司拟每股派发现金红利1.48元，股利支付率相比21年的38%提升至50%，加大力度回馈股东 23年展望：公司计划23年水泥熟料净销量（不含贸易量）3.07亿吨，同比 +8.5%，资本支出183亿元维持高位。 投资建议：公司为水泥龙头，随着水泥需求有望回暖，公司有望迎来恢复性增长。我们预计23-25年公司实现归母净利润168.09/190.19/212.78亿元，对应EPS3.17/3.59/4.02元，维持公司“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期；能源成本超预期上涨；宏观经济下行。 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 167,953 132,022 142,053 153,501 167,279 增长率 -4.7% -21.4% 7.6% 8.1% 9.0% 归母净利润(百万元) 33,267 15,661 16,809 19,019 21,278 增长率 -5.3% -52.9% 7.3% 13.1% 11.9% 每股收益（EPS） 6.28 2.96 3.17 3.59 4.02 市盈率（P/E） 4.5 9.5 8.8 7.8 7.0 市净率（P/B） 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 2022-032022-072022-112023-03 分析师 李华丰S0800521070003 18516181967 lihuafeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 海螺水泥：盈利表现优于行业，下半年有望复苏—海螺水泥（600585.SH）2022年中报点评2022-08-31 海螺水泥：新时代，新海螺，新征程—海螺水泥（600585.SH）首次覆盖报告2022-05-24 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 69,535 57,866 73,603 74,906 79,169 营业收入 167,953 132,022 142,053 153,501 167,279 应收款项 14,846 21,132 16,184 18,314 20,669 营业成本 118,181 103,897 112,180 121,416 132,582 存货净额 9,896 11,679 9,431 11,341 12,811 营业税金及附加 1,243 967 957 967 995 其他流动资产 29,306 15,341 4,445 4,688 4,573 销售费用 3,408 3,327 3,222 3,255 3,350 流动资产合计 123,583 106,018 103,664 109,250 117,222 管理费用 6,401 7,573 6,750 6,201 5,744 固定资产及在建工程 73,794 89,569 93,150 97,425 102,659 财务费用 (1,315) (1,651) 402 346 467 长期股权投资 5,563 6,793 6,793 6,793 6,793 其他费用/（-收入） (3,076) (1,565) (2,300) (2,300) (2,300) 无形资产 18,240 32,038 38,761 46,628 55,810 营业利润 43,109 19,474 20,843 23,616 26,441 其他非流动资产 9,336 9,558 7,466 8,877 8,634 营业外净收支 1,007 541 639 691 753 非流动资产合计 106,932 137,958 146,169 159,722 173,895 利润总额 44,116 20,015 21,482 24,306 27,193 资产总计 230,515 243,976 249,833 268,972 291,117 所得税费用 9,950 3,875 4,159 4,706 5,265 短期借款 3,290 10,037 5,103 6,143 7,095 净利润 34,166 16,140 17,323 19,601 21,929 应付款项 21,936 16,697 18,665 20,199 20,714 少数股东损益 899 479 514 582 651 其他流动负债 7,443 8,837 6,829 7,703 7,790 归属于母公司净利润 33,267 15,661 16,809 19,019 21,278 流动负债合计 32,669 35,571 30,597 34,045 35,598 长期借款及应付债券 3,748 9,689 11,628 14,400 17,951 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 2,272 2,723 2,240 2,412 2,458 盈利能力 长期负债合计 6,020 12,412 13,868 16,812 20,410 ROE 19.3% 8.5% 8.9% 9.6% 10.0% 负债合计 38,689 47,983 44,465 50,857 56,008 毛利率 29.6% 21.3% 21.0% 20.9% 20.7% 股本 5,299 5,299 5,299 5,299 5,299 营业利润率 25.7% 14.8% 14.7% 15.4% 15.8% 股东权益 191,826 195,994 205,368 218,115 235,110 销售净利率 20.3% 12.2% 12.2% 12.8% 13.1% 负债和股东权益总计 230,515 243,976 249,833 268,972 291,117 成长能力营业收入增长率 -4.7% -21.4% 7.6% 8.1% 9.0% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 -6.8% -54.8% 7.0% 13.3% 12.0% 净利润 34,166 16,140 17,323 19,601 21,929 归母净利润增长率 -5.3% -52.9% 7.3% 13.1% 11.9% 折旧摊销 5,957 6,789 5,980 6,595 7,246 偿债能力 利息费用 (1,315) (1,651) 402 346 467 资产负债率 16.8% 19.7% 17.8% 18.9% 19.2% 其他 (4,907) (11,628) 6,113 (4,234) (3,941) 流动比 3.78 2.98 3.39 3.21 3.29 经营活动现金流 33,901 9,649 29,819 22,308 25,701 速动比 3.48 2.65 3.08 2.88 2.93 资本支出 (15,202) (26,646) (16,284) (18,737) (21,661) 其他 (6,465) 21,366 12,957 692 1,604 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资活动现金流 (21,667) (5,281) (3,327) (18,045) (20,057) 每股指标 债务融资 2,715 11,876 (2,805) 3,894 3,553 EPS 6.28 2.96 3.17 3.59 4.02 权益融资 (12,703) 19 (7,949) (6,854) (4,934) BVPS 34.66 34.65 36.33 38.62 41.71 其它 (1,617) (17,619) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 (11,604) (5,723) (10,754) (2,960) (1,381) P/E 4.5 9.5 8.8 7.8 7.0 汇率变动 P/B 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 现金净增加额 629 (1,355) 15,738 1,303 4,263 P/S 0.9 1.1 1.0 1.0 0.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 西部证券—投资评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报