受消费电子市场下滑影响业绩逊预期，长期看好服务增长

韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk 李倩 +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT 股价 160.25美元 目标价 190.00美元 （+18.56%） 股票代码 AAPL 总股本 158.1亿股 市值 25355亿美元 52周高/低 每股账面值 178.69美元/123.94 美元 3.58美元 主要股东 VanguardGroup 8.1% Blackrock6.4% BerkshireHathaway 5.7% StateStreetCorp 3.7% 苹果公司（AAPL）更新报告 买入2023年3月28日 受消费电子市场下滑影响业绩逊预期，长期看好服务增长 财务摘要：本季度公司总收入为1172亿美元，同比下降5.5%，低 于彭博一致预期的1194亿美元。其中产品收入为964亿美元，同比下降7.7%；服务收入为208亿美元，同比增长6.4%。收入的下滑主要由于供应链受疫情影响导致iPhone14Pro及ProMax系列供不应求。产品毛利率为37.0%，服务毛利率为70.8%。外汇对收入带来超过8pct的负面影响。本季度公司的净利润为300亿美元，同比下降13.4%，低于彭博一致预期的304亿美元。摊薄每股盈利为1.88美元，低于彭博一致预期的1.91美元。公司预计Q2业绩同比表现将与Q1相似，汇率将带来近5pct的负面影响。iPhone收入同比情况将比Q1好，服务业务将继续维持同比增长趋势。但Mac与iPad收入将出现2位数同比下降。 iPhone14Pro及ProMax出货受到供应链影响：本季度iPhone业务收入为658亿美元，同比下降8%。ASP为910美元。2022Q4全球手机出货量3亿台，同比下降18.3%；其中iPhone为7230万台，同比下降14.9%。由于郑州富士康工厂的产能受疫情影响明显降低，iPhone14Pro及iPhone14ProMax的供应量远少于计划，导致本季度iPhone收入受到影响。 长期看好服务增长：本季度，服务收入为208亿美元，同比增长6.4%，收入占比为18%。目前公司共有9.35亿付费订阅用户，活跃设备量超过20亿台。公司为企业推出AppleBusinessConnect，让企业在Apple地图等应用中自定义显示信息。该功能将为公司提供广告收入。 目标价190.00美元，买入评级：我们采用DCF模型对公司进行估值，设定WACC为8.5%。由于公司的付费订阅用户数量持续增长，iPhone销售收入增长稳健，我们预计公司的利润率将获得持续提升。但美元汇率的走强及智能手机市场的整体下滑带来逆风。我们维持公司的永续增长率3%，求得合理股价为190.00美元，相比较当前股价有18.56%的上涨空间，维持买入评级。 盈利摘要 股价表现 截至9月24日止财政年度 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 200 总营业收入（美元百万元） 365,817 394,328 390,173 417,997 444,532 180160 变动 33.26% 7.79% -1.05% 7.13% 6.35% 140120 净利润 94,680 99,803 94,166 103,683 112,500 100 摊薄每股盈利（美元） 5.7 6.2 6.0 6.8 7.6 80 变动 71.30% 8.55% -2.30% 13.46% 11.86% 40 基于160.25美元的市盈率（估） 28.3 26.0 26.6 23.5 21.0 20 0 每股派息（美元） 0.9 0.9 0.9 1.0 1.0 股息现价比 0.54% 0.57% 0.59% 0.61% 0.63% 60 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 收入同比下降5.5%低于预期 毛利率为42.3% 净利润同比下降13.4%，低于预期 公司预期下一季度的收入同比下滑速度将好于本季度，外汇将带来5pct的负面影响 FY2023Q1业绩摘要 本季度公司总收入为1172亿美元，同比下降5.5%，低于彭博一致预期的1194亿 美元。其中产品收入为964亿美元，同比下降7.7%；服务收入为208亿美元，同比增长6.4%。收入的下滑主要由于供应链受疫情影响导致iPhone14Pro及ProMax系列供不应求。 本季度公司的毛利为503亿美元，毛利率为43%，环比增长70个基点，同比下降 90个基点。毛利的下降主要受到汇率的影响，其中产品毛利率为37.0%，服务毛利率为70.8%。外汇对收入带来超过8pct的负面影响。 本季度公司的净利润为300亿美元，同比下降13.4%，低于彭博一致预期的304亿 美元。摊薄每股盈利为1.88美元，低于彭博一致预期的1.91美元，去年同期为 2.10美元。 本季度，公司的现金及可交易证券结余为1650亿美元，净现金为540亿美元。公 司共向股东返还超过250亿美元，包括近190亿美元的股票回购及38亿美元的股息。 公司预计Q2业绩同比表现将与Q1相似，汇率将带来近5pct的负面影响。iPhone收入同比情况将比Q1好，服务业务将继续维持同比增长趋势。但Mac与iPad收入将出现2位数同比下降。公司Q4的毛利将在43.5%-44.5%之间，经营支出为137-139亿美元，税率约为16%。 图表1：FY2021Q1-FY2023Q1收入及增速（百万美元） 140,00060% 54% 36% 29% 21% 11% 9% 8% 2% -5% 120,00050% 100,00040% 80,000 60,000 40,000 20,000 30% 20% 10% 0% 0 Q12021Q22021Q32021Q42021Q12022Q22022Q32022Q42022Q12023 -10% iPhoneiPadMacintosh服务可穿戴设备及配件营收同比增速 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、iPad、Mac、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为658、94、77、208、135亿美元。iPhone收入占比为56.1%，低于去年同期的 57.8%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为493、239、277、68、95亿美元。本季度公司在巴西和印度创造了季度记录。 图表2：FY2021Q1-FY2023Q1各项利润率 50% 40% 42.5%43.3%42.2%43.8%43.7%43.3%42.3%43.0% 39.8% 33.5% 30% 30.1%30.7%29.6%28.5% 30.8%30.7% 27.8%27.6% 20% 25.8%26.4%26.7%27.9%25.7%25.6% 24.7% 23.4%23.0% 10% 0% Q12021Q22021Q32021Q42021Q12022Q22022Q32022Q42022Q12023 毛利率经营利润率净利润率 资料来源：公司披露，第一上海整理 Wearables,HomeandAccessories,13,482,11% Services,20,766, 18% iPhone,65,775, Macintosh,56% 7,735,7% iPad,9,396,8% Japan,9,535, 8% Europe, 27,681,24% Americas, 49,278,42% RestofAsia Pacific,6,755, 6% GreaterChina,23,905,20% 图表3：FY2023Q1按业务划分收入占比图表4：FY2023Q1按区域划分收入占比 资料来源：公司披露，第一上海整理资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone14Pro及ProMax出货受到供应链影响 iPhone收入同比下降8%本季度iPhone业务收入为658亿美元，同比下降8%。ASP为910美元，同比增长 56美元。据IDC数据，2022Q4全球手机出货量3亿台，同比下降18.3%；其中iPhone为7230万台，同比下降14.9%，出货量占比23.1%。中国区手机出货量共7290万台，同比下降12.6%；其中iPhone出货量1500万台，同比下降12.7%。 图表5：2022Q4全球智能手机销量 资料来源：IDC 供应链受疫情影响，iPhone14出货量低于预期 由于郑州富士康工厂的产能受疫情影响明显降低，iPhone14Pro及iPhone14ProMax的供应量远少于计划，导致本季度iPhone收入受到影响。同时全球消费电子市场受到宏观环境影响持续下滑，我们预计2023年iPhone出货量将下降至2.2亿台。 但我们认为在智能手机市场整体销售下滑的大环境下，iPhone对顾客依然维持了较高的吸引力，出货量相对下滑最少。目前市场上约有11亿台iPhone，其中已经到达更换周期的iPhone8、iPhoneX、iPhoneXs、iPhoneXR占比约30%。如果按照留存比率80%，换机周期4年计算，我们认为每年将有约2.2亿旧iPhone用户的换机需求。如果考虑iPhone吸引其他安卓手机用户的影响，我们认为iPhone的销量还有提升空间。 图表6：iPhoneFY2021Q1-FY2023Q1收入及增速 65.5% 49.8% 47.0% 17.2% 65,597 9.2% 71,628 5.5% 2.8% 9.7% 65,775 -8.2% 47,938 50,570 39,570 38,868 40,665 42,626 iPhone收入（百万美元）同比增速（%） Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 资料来源：公司披露，第一上海整理 服务收入同比增长6% 超过20亿台苹果设备将驱动服务收入持续增长 本季度，服务收入为208亿美元，同比增长6.4%，收入占比为18%。不考虑汇率影响，服务业务同比增速为双位数。服务业务的增长主要受益于AppStore，iCloud，AppleMusic及AppleCarePlus。 目前公司共有9.35亿付费订阅用户，同比增加1.5亿。公司将继续提高当前服务 付费订阅用户达到9.4亿产品的广度和质量。目前苹果活跃设备量超过20亿台，同比增长1.5亿台。 新服务产品AppleTV+，AppleArcade，AppleNews+，AppleCard，Apple Fitness+以及AppleOne正在逐步推进订阅用户增长。公司为企业推出AppleBusinessConnect，让企业在Apple地图、信息、钱包、Siri等应用中自定义显示信息。我们认为该功能将为公司提供广告收入，作为参考，谷歌地图2022年收 入超过100亿美元。 AppleOne的捆绑销售策略将提升付费用户数量和ARPPU，同时试错成本较低。苹果软件服务的货币化速度正处于高速增长期，我们认为苹果订阅制软件服务的ARPPU有望从当前的40美元/年左右提升至100美元/年以上。同时，苹果也将尝试在其系统自带应用程序中加入更多的广告以提升广告收入。 图表7：服务FY2021Q1-FY2023Q1收入及增速 服务收入（百万美元）同比增速（%） 32.9% 24.0% 26.6% 25.6% 23.8% 17.3% 12.1% 19,516 19,821 5.0% 19,60419,188 6.4% 20,766 15,761 16,901 17,486 18,277 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q220