FOF配置第二季度策略报告：新旧秩序转换，风险与机遇并存

中信期货研究|FOF配置季度报告 2023-03-23 新旧秩序转换，风险与机遇并存 ——FOF配置第二季度策略报告 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 二季度，我们对主观权益基金维持中性观点，结构上关注小盘风格，行业上关注有 政策支持的高端制造板块和业绩确定性强的消费板块。股票阿尔法超额环境边际向好，但市场贝塔上行动能不足，股指贴水走阔降低中性策略性价比，指增/中性策略 均持中性观点。CTA中长周期策略当前的盈利条件已经相对成熟。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 119 中信期货商品指数2 1152 1111 1071 1031 2022/32022/52022/72022/92022/11 摘要： 大类资产配置观点：长期来看，国内经济弱复苏和海外通胀长期化两条主线不改。二季度权益或将呈现结构行情，债券长期偏弱，商品多国内、空海外，贵金属短期提防回调风险，但长期仍看好。 权益策略：二季度，我们对主观权益基金投维持中性观点，结构上关注小盘风格。目前市场整体风险溢价已经回归三年均值或以下水平，基本面和投资热情或不足以支撑进一步压降风险溢价，整体上建议把握底吸机会。A股增量资金来源不明晰，美国通胀粘性未消除，需警惕过度计价宽松预期，结构上大盘仍承压。行业层面，建议关注1）政策支持，二月走弱的高端制造板块；2）疫后复苏，业绩确定性强的消费板块。 指增/中性策略：Alpha方面，当前各项追踪指标有持续改善趋势，整体上看我们认为目前超额环境边际向好；Beta方面，短期受国内外多重因素扰动，市场上行动能不足，进入震荡博弈区间。整体上，我们对指增策略持中性观点。股指期货贴水近期走阔，市场中性策略性价比下降，对市场中性策略我们持中性观点。 CTA策略：近期风险事件催化交易主线进一步明朗，市场波动抬升、交投活跃为策略盈利提供土壤。库存周期有望结束主动去库利好CTA策略，赎回潮带来的资金洗牌同样边际利好策略表现，综合来看，我们认为当前中长周期CTA策略的盈利条件已经相对成熟。 风险提示：国际地缘政治冲突加剧、美联储加息节奏超预期、国内政策变化超预期。 FOF配置团队 研究员：张菁 021-80401729 从业资格号F3022617 投资咨询号Z0013604 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、大类资产配置观点4 二、权益策略5 （一）今年以来权益市场回顾5 （二）权益公募基金8 （三）主观多头私募基金11 （四）权益策略二季度展望12 三、指增/中性策略18 （一）今年以来市场回顾18 （二）指增/中性产品业绩表现21 （三）指增/中性策略二季度展望22 四、CTA策略24 （一）商品市场回顾24 （二）CTA策略基金整体表现26 （三）CTA策略二季度展望27 五、债券策略28 六、风险提示29 免责声明30 图表目录 图表1：主要指数今年以来市场表现（截止20230317）5 图表2：国内权益指数今年以来市场表现（截止20230317）5 图表3：中信一级行业指数今年以来表现（截止20230317）7 图表4：中信风格指数表现（截止20230317）7 图表5：市场风格指数表现（截止20230317）7 图表6：权益类公募基金新发数目及规模8 图表7：权益类公募基金总规模及数目8 图表8：主要权益型公募基金表现（截止20230317）9 图表9：权益型公募基金业绩统计（截止20230317）9 图表10：公募基金配置中信一级行业占比10 图表11：公募基金配置中信一级行业较上年末变化10 图表12：朝阳永续主要私募指数业绩表现11 图表13：朝阳永续主观多头收益率分布11 图表14：我们观察池中的私募主观多头今年跑输量化指增11 图表15：制造业和服务业PMI重回扩张区间12 图表16：社融规模迎来拐点12 图表17：30大中城商品房成交面积节后明显复苏12 图表18：出行景气度明显回升12 图表19：2月M2-M1剪刀差扩张13 图表20：2月CPI、PPI同时走弱13 图表21：出口金额同比MA3仍在收缩区间13 图表22：新增人民币存款数据显示居民存款意愿强13 图表23：近年两会经济发展目标14 图表24：MLF余额较高时，央行倾向于降准替换14 图表25：美国核心CPI通胀顽固性最强，放弃紧缩或有二次通胀风险15 图表26：资金面有所收敛16 图表27：北向资金1月之后流入放缓16 图表28：全A风险溢价回归三年均值水平以下17 图表29：300风险溢价位于三年中枢位置17 图表30：500风险溢价已在较低位置17 图表31：1000风险溢价位于三年中枢位置17 图表32：宽基指数表现（截至20230320）18 图表33：沪深300风险溢价（截至20230320）18 图表34：中证500风险溢价（截至20230320）19 图表35：中证1000风险溢价（截至20230320）19 图表36：成交额指标20 图表37：时序波动率指标20 图表38：个股上涨比例指标20 图表39：截面波动率指标20 图表40：因子不稳定程度指标20 图表41：BarraCNE6因子收益率曲线20 图表42：公募指增样本平均业绩表现（截至20230317）21 图表43：公募指增样本平均超额表现（截至20230317）21 图表44：私募指增样本平均业绩表现（截至20230310）21 图表45：私募指增样本平均超额表现（截至20230310）21 图表46：公募市场中性样本平均业绩表现（截至20230317）22 图表47：私募市场中性样本平均业绩表现（截至20230310）22 图表48：IF、IC、IH当季合约贴水情况（截至20230317）23 图表49：南华商品指数近1年表现24 图表50：全品种滚动20日波动率中位数25 图表51：全品种滚动20日波动率近1年分位数平均值25 图表52：近5年商品板块成交额与持仓合约价值25 图表53：近5年金融板块成交额与持仓合约价值25 图表54：近5年成交持仓比26 图表55：全品种滚动相关系数矩阵均值26 图表56：全品种截面波动率26 图表57：CTA风险因子表现（截止3月17日）26 图表58：各类CTA子策略表现（截止3月10日）26 图表59：中债国债到期收益率28 图表60：中长期纯债型基金指数表现28 一、大类资产配置观点 长期来看，国内经济弱复苏和海外通胀长期化两条主线不改。国内方面，经济呈现出“总量改善，结构存忧”的特点，反映出“弱复苏”的现实；海外方面，在供应链问题得到解决前，宽松会导致通胀再度飙升，加息的压力也是长期存在的。当前风险集中释放，市场预期处于低谷，但难言风险释放完毕。二季度权益或将呈现结构行情，债券长期偏弱，商品多国内、空海外，贵金属短期提防回调风险，但长期仍看好。 权益方面，结构行情。随着本轮国内经济强复苏被证伪、以及海外金融风险的释放，短期内风险得到释放，长期来看经济弱复苏的弱向上驱动仍在，但海外风险难言结束。目前可以布局权益市场反弹，但总量上可能机会不大，结构性机会为主。随着年报逐步披露，红利指数有配置机会。二季度下半段，但凡出现PPI底部、出口回暖的信号，交易业绩见底的逻辑将更为清晰，电子、计算机等链条机会逐步酝酿。 债券方面，长期偏弱，把握节奏性机会。经济修复的持续性是二季度债市交易的关键。考虑政策不强刺激，经济弱复苏，根据收益率锚定消费缺口和市场利率围绕政策利率波动的要求下，债市在提防风险的同时应适度关注逢高配置的机会，10Y国债收益率向上可能也难以突破3.05%。 商品方面，多国内，空海外。贵金属短期可能情绪回落，长期仍看好。在美联储杀需求控通胀的模式下，通胀控制需要从商品端传导到服务端，商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件。硅谷银行事件使风险偏好下降，同样利空海外定价商品（原油、部分有色），而国内社融数据的超预期向好和黑色和建材商品需求的上涨使得国内定价商品获得支撑并向上。近期贵金属在避险情绪支撑下大幅上行，需提防风险偏好回升，贵金属回调风险，若发生回调逢低可以买入。 二、权益策略 （一）今年以来权益市场回顾 一季度内外盘先上后下，节奏一致性强，结构上美股更偏成长占优。美国通胀数据及加息预期为市场博弈焦点。本年以来几次预期修正过程强化了中美股市整体上的相关性；此外，1月A股上行有明显的北向带动作用，资金面驱动力的相似性也加强了节奏上的一致性。在结构方面，内外呈现一定差异，A股更偏价值，美股更偏成长。背后原因主要为中美目前所处经济周期位置不同、中美股市近年的路径依赖及两者产业结构差异导致。 截止2023年3月17日，万得全A的涨跌幅为4.26%,恒生指数的涨跌幅为-1.33%,道琼斯的涨跌幅为-3.88%,标普500的涨跌幅为2.01%,纳斯达克的涨跌幅为11.12%。 小盘宽基指数表现更好，上证表现再度领先深证。大小盘风格方面，市场缺乏增量资金，小盘风格占优。沪深两市表现差异主要原因有三点：上证综指中电力设备及新能源板块占比更高，今年形成拖累；深证成指构成中大盘股占比更多；上证综指在风格暴露上更偏价值。 截止2023年3月17日，上证综指的涨跌幅为5.22%,深证成指的涨跌幅为 2.38%,沪深300的涨跌幅为2.25%,中证500的涨跌幅为5.43%,中证1000的涨跌幅为7.24%,创业板指的涨跌幅为-2.26%。 图表1：主要指数今年以来市场表现（截止20230317）图表2：国内权益指数今年以来市场表现（截止20230317） 20% 15% 2022Q42023至今 2022Q42023至今 11.12% 4.26% 2.01% -1.33% 5.22% 5.43% 2.38%2.25% -2.26% 8% 6% 7.24% 4% 10% 2% 5% 0% 0% -2% -5% -3.88% 万得全A恒生指数道琼斯标普500纳斯达克 -4% 上证综指深证成指沪深300中证500中证1000创业板指 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 Chatgpt概念引爆信创板块投资热潮，去年表现较好的电新和汽车板块双双走弱。在防疫政策优化，国内经济周期所处位置的变化及行业自身基本面要素共振作用下，今年以来A股出现明显的行业轮动。去年表现较好的电力设备及新能源和汽车板块投资热情下移，两者在行业总体层面均面临政策面后续空间有限和价格战加剧。前期市场主要关注的投资概念在地产链条和信创板块的投资机会。随两会政策博弈落空，前期已有一定涨幅的顺周期板块走弱；Chatgpt的面世引爆信创板块投资热潮。 中信一级行业指数中，通信、计算机、传媒、建筑和电子等板块涨幅靠前，涨跌幅分别为27.86%、27.08%、18.7%、17.55%和10.43%，表现靠后的行业有消费者服务、房地产、电力设备及新能源、银行和商贸零售，涨跌幅分别为-8.02%、 -4.02%、-3.76%、-1.84%和-1.21%。 稳定风格占优，小盘和价值维度表现好于大盘和成长风格。在宏观环境不确定性仍然较强，投资主线不明朗的情况下，市场转向高分红的稳定风格板块。联储紧缩预期压制成长风格表现，北向及国内增量资金有限，大盘风格跑输。 中信风格指数中，除金融风格均有所上行。高红利和“中特估”板块行情带动稳定风格领涨，今年以来涨幅为12.14%。从市场风格方面，本年除大盘成长和中盘成长风格均有明显上行。中盘价值风格领涨，涨幅为8.76%。 图表3：中信一级行业指数今年以来表现（截止20230317） 通信计算