PTA·季度报告：衰退渐行渐近，供需扰动难以持久

PTA·季度报告 2023年03月26日 Expertsoffinancialderivativespricing 衍生品定价专家 优财研究院 投资咨询业务资格 湘证监机构字[2017]1号 作者：姚兴航 ·从业资格编号F3073320 ·投资咨询编号Z0015370 邮箱：yaoxinghang@jinxinqh.com 衰退渐行渐近，供需扰动难以持久 内容提要 从原油方面看，本季度前段欧美包括就业、零售等在内的多项数据大超市场预期，除此之外我国疫情防控政策调整后，国内经济复苏预期向好，双重因素支撑下，原油下方支撑强劲。但进入3月后欧美银行业连续爆出风险，加剧了市场对于衰退的强烈担忧，当前最新德意志银行成为了新的焦点，连续、大幅、快速加息之下，欧美现实经济面临巨大的潜在压力，衰退已渐行渐近。与经济数据相匹配的是，1月、2月美联储加息预期渐次升温，2年期国债利率一度攀升至5%的高位，但随后在风险事件冲击之下闪崩至3.5%，市场预期快速摆动。美联储也因银行事件掣肘，后续加息预期已大幅降温。整体来看，一季度供应端驱动较弱，行情主要由现实经济压力与金融属性摆动的博弈所主导。从美国就业市场异常强劲到风险事件的轮番爆发，市场对于衰退的预期逐渐形成，原油的现实需求压力渐行渐近，价格亦大幅破位下跌，展望后市，在衰退氛围下，原油仍存较大的下行压力。 从石脑油和PX方面看，国内放开后化工品需求预期向好，原油受金融属性压制价格大幅下挫，石脑油裂解价差持续修复至100美元/吨附近。PX当前海外检修损失较多，供应偏紧，下游TA需求旺盛，PXN稳步攀升至400美元/吨的高位。 从供需方面看，节后市场对于国内经济复苏预期高度乐观，聚酯及织机的开工均已攀升至往年同期高位。但超高的原料价格未能有效向下游传导，下游亏损严重，产业利润主要集中在上游PX，畸形的利润分配下，不排除后续聚酯有减产可能。 整体来看，欧美衰退已渐行渐近，近期频发的风险事件更是加剧了市场对于衰退的预期，原油仍面临较大的下行压力；产业端“金三银四”略有不及预期，外需订单仍旧疲弱，温和复苏下，若聚酯减产成行，TA需求端将面临压力，产业链利润再分配概率较大。 操作建议 单边建议离场观望，价差方面可考虑5-9反套，套利方面可考虑空TA多短纤，做多短纤利润。 风险提示 俄乌冲突进一步恶化欧美经济危机国内疫情政策变动 一、行情回顾 期货方面，一季度PTA及聚酯震荡走强，乙二醇冲高回落，截止今日，PTA加权报收5914元/吨，+356/+6.4%；EG加权报收4039元/吨，-126/-3%%；PF加权报收7378元/吨，+84/+1.2%。 现货方面，华东现货基准价跟随期货，季均基差21.77元/吨。本季基差V形反转，节前受疫情感染高峰，下游大面积放假，基差走弱至负值区间；节后下游快速复工，需求回暖，TA现货供不应求，底部单边走强至150元/吨附近。 图1：PTA期货价格 资料来源：文华财经，优财研究院图2：PTA华东现货基准价 资料来源：Wind，优财研究院 二、成本端 2.1原油 一季度WTI主连大幅下挫，报收69.2美元/桶，-11.37/-14.1%。1月、2月原油继续徘徊于震荡区间内，但进入3月后受多项风险因素冲击，原油跌破70美元/桶关键支 撑，最低下跌至64美元/桶。图3：WIT原油价格 资料来源：文华财经，优财研究院 欧美经济衰退预期：本季度前段欧美包括就业、零售等在内的多项数据大超市场预期，除此之外我国疫情防控政策调整后，国内经济复苏预期向好，双重因素支撑下，原油下方支撑强劲。但进入3月后欧美银行业连续爆出风险，加剧了市场对于衰退的强烈担忧，当前最新德意志银行成为了新的焦点，连续、大幅、快速加息之下，欧美现实经济面临巨大的潜在压力，衰退已渐行渐近。 金融属性摆动：与经济数据相匹配的是，1月、2月美联储加息预期渐次升温，2年期国债利率一度攀升至5%的高位，但随后在风险事件冲击之下闪崩至3.5%，市场预期快速摆动。美联储也因银行事件掣肘，后续加息预期已大幅降温。 整体来看，一季度供应端驱动较弱，行情主要由现实经济压力与金融属性摆动的博弈所主导。从美国就业市场异常强劲到风险事件的轮番爆发，市场对于衰退的预期逐渐形成，原油的现实需求压力渐行渐近，价格亦大幅破位下跌，展望后市，在衰退氛围下，原油仍存较大的下行压力。 2.2石脑油与PX PX方面，韩国FOB价格本季度展现超强韧性，季均价格至1004.67美元/吨，PX加工费更是大幅攀升至400美元/吨以上，成为聚酯产业链利润最为丰厚的环节。石脑油裂解价差在我国经济复苏预期带动下大幅修复，季均裂解价差达到98.65美元/吨。PX即将进入检修季，供应损失较多，在PTA开工维持高位之下，供需偏紧难改，PXN下方支撑强劲。 图4：石脑油裂解价差 资料来源：Wind，优财研究院图5：PX韩国FOB价格 资料来源：Wind，优财研究院图6：PX亚美价差 资料来源：Wind，优财研究院 图7：调油-歧化经济性对比 资料来源：IFinD，优财研究院图8：PX加工费 资料来源：Wind，优财研究院图9：PX国内开工率 资料来源：Wind，优财研究院 三、供给 节前PTA受春节假期影响，开工率较低，节后快速复工后开工回升至往年同期水平。3月的月均开工为73.29%。库存方面，在经历季节性累库后，TA供需两旺，库存整体波动较小。 图10：本季装置动态 资料来源：卓创资讯，优财研究院 图11：PTA开工率 资料来源：卓创资讯，优财研究院图12：PTA社会库存 资料来源：卓创资讯，优财研究院 四、需求 4.1聚酯织机开工-乐观预期打满 一季度在经历季节性波动后，聚酯及织机开工快速攀升至往年同期高位，截止3月底，聚酯开工已升至90.1%，织机开工为63.27%，市场对于内需经济复苏充满信心，开工已近乎打满，继续提升空间有限。但从终端反馈来看，国内经济复苏斜率较为温和，加之海外需求低迷，“金三银四”有所低于预期，原料价格向下游传导不利，聚酯亏损严重，近期市场已传出减产可能，届时将会给TA需求端带来压力。 4.2聚酯库存 聚酯库存在投机备货支撑下快速去化后未能进一步去库，截止3月23日，FDY库存 19.8天，DTY库存25.7天，POY库存18.6天，涤纶短纤库存8.7天。当前涤纶长丝库存整体呈中性状态，亏损带来的负反馈尚未发酵，但产业链较为极端的利润分配恐难以持久。 图表13：聚酯开工率图表14：江浙织机开工率 资料来源：Ifind，优财研究院资料来源：Ifind，优财研究院图表15：涤纶长丝库存图表16：涤纶短纤库存 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 五、现金流 产业链利润主要集中在PX一端，TA绝对价格虽然大幅上涨，但利润仍维持在成本线附近，下游聚酯以涤纶短纤为例以大幅亏损，最新已亏损至近500元/吨的夸张水平，在价格向下游传导极为不畅的背景下，后市减产可能性较大，当前较为极端的利润分配恐难以持久。 图17：PTA现货加工费 资料来源：卓创资讯，优财研究院图18：涤纶短纤现货加工费 资料来源：Wind，优财研究院 六、进出口 2月我国PTA净出口回升至30.73万吨，回升至近年来中性水平。 图19：PTA出口 资料来源：Wind，优财研究院 七、终端需求 1.内需 12月服装鞋帽、针织品类零售额为1321亿元，同比下降12.5%；1-12月累计13003亿元，同比下降6.1%。疫情放开后的感染高峰，制约了消费的复苏。2023年2月纺服零售2548.9亿元，同比增加5.4%。 图20：限上纺服零售额（当月值）图21：限上纺服零售额（累计值） 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 2.出口 纺服出口继续呈下滑态势，纺织品1-2月累计出口1324.1亿元，同比减少15.9%。 1-2月服装及衣着附件累计出口金额1498.9亿元，同比下降7.5%，海外当前处于主动去库存阶段，需求持续回落，我国纺服出口同环比依旧处于下行周期。 图22：纺织品出口金额（当月值）图23：纺织品出口金额（累计值） 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 图24：服装出口金额（当月值）图25：服装出口金额（累计值） 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 3.海外需求 美国方面，2月服装零售额213.5亿美元，同比增加4.1%，美国2023年3月密歇根大学消费者信心指数录得63.4，消费者信心指数仍在底部徘徊。美国1月服装及服装面料批发商库存为399.03亿美元，高位见顶回落。8月服装零售库存为567.37亿美元，零售商库存下降，但下滑幅度小于批发商库存。 图26：美国服装零售额图27：美国密歇根消费者信心指数 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 图28：美国服装批发商库存图29：美国服装零售商库存 资料来源：Wind，优财研究院资料来源：Wind，优财研究院 八、仓单与价差 仓单方面，仓单数量截止3月底为21302张，相比于往年属偏低水平，当前基差高 企，现货市场供需两旺，供货商注册仓单意愿较低；持仓方面，季均持仓为2984158张，近期TA热度明显升高，投机属性有所增强。 价差方面，近期受近端PX供应偏紧影响，价差走出正套行情。 图30：PTA仓单数量 资料来源：Wind，优财研究院图31：PTA持仓数量 资料来源：Wind，优财研究院图32：PTA1-5价差 资料来源：Wind，优财研究院 图33：PTA5-9价差 资料来源：Wind，优财研究院 九、展望及操作建议 从原油方面看，本季度前段欧美包括就业、零售等在内的多项数据大超市场预期，除此之外我国疫情防控政策调整后，国内经济复苏预期向好，双重因素支撑下，原油下方支撑强劲。但进入3月后欧美银行业连续爆出风险，加剧了市场对于衰退的强烈担忧，当前最新德意志银行成为了新的焦点，连续、大幅、快速加息之下，欧美现实经济面临巨大的潜在压力，衰退已渐行渐近。与经济数据相匹配的是，1月、2月美联储加息预期渐次升温，2年期国债利率一度攀升至5%的高位，但随后在风险事件冲击之下闪崩至3.5%，市场预期快速摆动。美联储也因银行事件掣肘，后续加息预期已大幅降温。整体来看，一季度供应端驱动较弱，行情主要由现实经济压力与金融属性摆动的博弈所主导。从美国就业市场异常强劲到风险事件的轮番爆发，市场对于衰退的预期逐渐形成，原油的现实需求压力渐行渐近，价格亦大幅破位下跌，展望后市，在衰退氛围下，原油仍存较大的下行压力。 从石脑油和PX方面看，国内放开后化工品需求预期向好，原油受金融属性压制价格大幅下挫，石脑油裂解价差持续修复至100美元/吨附近。PX当前海外检修损失较多，供应偏紧，下游TA需求旺盛，PXN稳步攀升至400美元/吨的高位。 从供需方面看，节后市场对于国内经济复苏预期高度乐观，聚酯及织机的开工均已攀升至往年同期高位。但超高的原料价格未能有效向下游传导，下游亏损严重，产业利润主要集中在上游PX，畸形的利润分配下，不排除后续聚酯有减产可能。 整体来看，欧美衰退已渐行渐近，近期频发的风险事件更是加剧了市场对于衰退的预期，原油仍面临较大的下行压力；产业端“金三银四”略有不及预期，外需订单仍旧疲弱，温和复苏下，若聚酯减产成行，TA需求端将面临压力，产业链利润再分配概率较大。 操作上，单边建议离场观望，价差方面可考虑5-9反套，套利方面可考虑空TA多短纤，做多短纤利润。 分析师承诺 重要声明 作者为金信期货有限公司投资咨询团队成员，具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。作者以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的