核心业务稳健增长，创新与国际化硕果累累

公司发布2022年年报，实现营业收入439.52亿元，同比+12.66%；归母净利润37.31亿元，同比-21.10%；扣非归母净利润38.73亿元，同比+18.17%；经营性净现金流42.18亿元，同比+7.10%。EPS（基本）1.43元。业绩符合市场预期。 核心业务稳健增长，非经常性损益拖累表观增速：2022Q1~Q4，公司单季度营业收入分别为103.82/109.58/102.70/123.41亿元，同比 +28.87%/23.18%/1.72%/3.16%；归母净利润4.63/10.85/9.07/12.76亿元，同比-45.41%/-33.66%/-16.20%/+9.66%；扣非归母净利润8.01/10.61/9.97/10.14亿元，同比+21.73%/16.29%/10.19%/26.39%。2022年非经常性损益为-1.42亿元，同比减少15.93亿元,主要系持有BNTX股票公允价值变动及出售净影响约-10亿元。 2022年业绩分业务板块来看： 制药：营业收入308.12亿元，同比+6.60%；毛利率55.08%，同比增加2.96pp。 其中：1）新品及次新品同比增长超20%，在制药业务收入中占比超30%，主要是新上市产品汉斯状、捷倍安的收入贡献以及次新品汉曲优、苏可欣增长贡献；2）Gland Pharma由于两条胰岛素产线停产升级、注射剂包装材料供应短缺影响产能和订单承接能力等因素影响，收入同比下降6%；3）复必泰（mRNA新冠疫苗）销量同比下降30%。制药业务实现分部利润34.13亿元（未包含所持BNTX股票出售损益），同比+29.77%。 医疗器械与医学诊断：营业收入69.49亿元，同比+17.03%；毛利率38.28%，同比减少10.49pp。分部利润7.71亿元，同口径增长2.33%。业务增长主要来自于：1）复锐医疗科技（Sisram）业务在北美及欧洲等主要市场的强势增长，实现营业收入3.54亿美元、净利润4,008万美元，同比分别增长20.5%、23.2%，截至2022年底，复锐医疗科技营销网络覆盖全球90多个国家和地区，2022年直销收入占比进一步提升至约66%；2）新冠抗原检测试剂盒等新上市产品的收入贡献。 医疗健康服务：营业收入60.80亿元，同比+47.64%，剔除报告期内新并购的广州新市医院等因素影响后，同口径增长33.56%，收入增长主要得益于线上业务的增长以及线下医院收入的恢复。毛利率18.67%，同比减少0.39pp。分部利润为-7.92亿元，同比减少3.59亿元。截至2022年底，公司已累计获得10家互联网医院牌照，控股医院核定床位合计6,333张。 医药分销和零售：2022年，国药控股实现营业收入5,521.48亿元、净利润 143.45亿元、归属于母公司股东的净利润85.26亿元，分别同比增长5.97%、9.80%和9.89%。 持续加大研发投入，创新转型稳步推进。2022年公司研发投入合计58.85亿元，占营业收入比例为13.39%，其中费用化43.02亿元，研发费用率9.79%，资本化15.83亿元。制药业务的研发投入为50.97亿元，同比增长13.62%，占制药业务收入的16.54%，其中，研发费用为35.52亿元，增长5.75%，占制药业务收入的11.53%。2022年，公司共有6个自研创新药（适应症）、4个许可引进创新药（适应症）、27个仿制药（适应症）于中国境内/中国香港/美国获批上市；7个创新药（适应症）、30个仿制药（适应症）于中国境内申报上市（NDA）； 22个创新药（适应症）于中国境内获批开展临床试验（IND）。部分核心产品的获批上市情况为： 汉斯状（斯鲁利单抗注射液）：先后获批上市三项适应症，即微卫星高度不稳定实体瘤、鳞状非小细胞肺癌、广泛期小细胞肺癌； 复必泰BNT162b2、复必泰二价疫苗：均已于中国香港获正式注册、于中国澳门获批常规进口疫苗，相关儿童剂型及幼儿剂型也已分别获中国香港、中国澳门紧急使用认可（EUA）用于当地政府接种计划； 汉利康（利妥昔单抗注射液）：创新适应症类风湿关节炎（RA）获批上市，并进入2022年国家医保药品目录； 与真实生物联合开发的阿兹夫定片：于2022年7月获国家药监局应急附条件批准用于治疗普通型新冠肺炎成年患者； 与柯菲平联合开发的酸凯普拉生片：2023年2月获批于中国境内上市，用于十二指肠溃疡（DU）和反流性食管炎（RE）的治疗； 向Cipla许可的汉曲优（注射用曲妥珠单抗）已获批于澳大利亚上市，获批适应症已覆盖原研药在当地所有已获批适应症。 持续提升全球运营/商业化能力，扩展业务版图。2022年公司在中国大陆以外地区和其他国家实现营业收入139.38亿元，占营业收入比重31.71%，同比+2.49%。 公司启动汉斯状（斯鲁利单抗注射液）于美国市场的商业化筹备工作，自建美国创新药团队涵盖医学事务、市场准入、销售等职能，并已与Syneos Health达成深度合作，为汉斯状在美国的商业化提供全方位支持。 复锐医疗科技（Sisram）、博毅雅（Breas）持续提升全球渠道能力，Sisram增加英国、迪拜直销团队，并加强在中国境内的运营能力，家用能量源医美产品LMNT于国内上市，开启ToC业务，2022年Sisram直销收入占比增至66%；Breas加速建设中国及美国直销团队，To C产品Z1呼吸机国产化版本取得生产许可，并在海南实现量产。 公司与安进之控股子公司就欧泰乐（阿普米司特片）和Parsabiv（依特卡肽）2款创新药物在中国境内（不包括港澳台地区）的独家商业化授权许可达成合作； 公司达成免疫抑制剂Grafalon（抗人T细胞兔免疫球蛋白注射剂）、双功能HER2-唾液酸酶融合蛋白等多款海外创新产品的合作； 控股子公司复宏汉霖先后向Organon、Eurofarma、Abbott、Getz Pharma等公司授出多款产品许可，借助国际领先的合作伙伴覆盖增量市场。 控股子公司Gland Pharma拟出资不超过2.1亿欧元收购欧洲CDMO公司Cenexi，战略布局欧洲市场CDMO业务，构建欧洲本土化制造能力。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司未来可能持续加大研发投入，下调 2023~2024年归母净利润预测为60.82/70.84亿元（原预测为62.72/72.53亿元，分别下调3%/2%），新增预测2025年归母净利润为81.72亿元，同比增长63.01%/16.48%/15.36%，A股现价对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级；H股现价对应PE为9/7/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：药品降价超预期；研发进度不达预期；投资收益低于预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 图1：公司2018~2022年收入利润情况 图2：公司2020~2022年单季度收入利润情况 复星医药（600196.SH、2196.HK）