2022年年报点评：22Q4营收承压，成本下行毛利率改善

垒知集团（002398） 证券研究报告·公司点评报告·装修建材 2022年年报点评：22Q4营收承压，成本下行毛利率改善 增持（维持） 2023年03月28日 证券分析师黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师任婕 执业证书：S0600522070003 renj@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 3,947 4,995 5,904 6,823 同比 -20% 27% 18% 16% 归属母公司净利润（百万元） 211 412 495 587 同比 -22% 96% 20% 18% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.29 0.58 0.69 0.82 P/E（现价&最新股本摊薄） 22.40 11.46 9.53 8.05 关键词：#业绩符合预期投资要点 股价走势 垒知集团沪深300 事件：公司发布2022年年度报告。2022年公司实现营业总收入39.47 亿元，同比下滑19.75%；实现归母净利润2.11亿元，同比下滑22.46%。 多重压力之下Q4收入下滑显著，外加剂市占率继续提升。2022Q1-4公司营收分别同比-0.92%/-18.90%/-18.22%/-34.43%，22Q4营收下滑较多。受地产景气低迷、疫情扰动等影响，2022年市场需求不振，但公司仍然实现了外加剂业务市占率的继续提升。2022年公司外加剂新材料业务 实现营收25.19亿元，同比下滑17.88%，2022年公司外加剂销售量138万吨，同比下滑16.87%，市场占有率9.8%，同比提升0.3pct。2022年公司综合技术服务业务实现营收4.69亿元，同比下滑8.53%。 成本下行毛利率改善，计提商誉减值影响22年业绩。2022年公司外加剂新材料业务毛利率22.44%，同比提升3.49个百分点，其中单吨外加剂均价1825元/吨，同比下降1.22%，单吨净利121元/吨，同比提升26.34%；技术服务业务毛利率33.57%，同比提升2.26个百分点。期间费用率方面，2022年公司销售费用率同比+0.66pct；管理费用率同比 +0.7pct；研发费用率同比+0.94pct；财务费用率同比+0.23pct，主要系公司销售规模下降期间费用摊薄减少。2022年公司资产减值损失5064万元，主要系公司22年对垒知科技及其子公司计提商誉减值准备所致。 经营性现金流同比改善，收现比提升。2022年公司经营性活动现金流量净额4.20亿元，同比增长30.60%，主要系公司2022年销售回款同比增加。1）收现比：公司2022年收现比105.32%，同比变动+23.74pct；2022年末公司应收账款及应收票据余额33.98亿元，同比下降4.84%；2）付现比：公司2022年付现比97.19%，同比变动+25.16pct；2022年末公司应付账款及应付票据余额19.50亿元，同比下降20.28%。 盈利预测与投资评级：外加剂业务受益于客户集中度提升和小企业加速退出，公司份额提升、销量快速增长，同时技术服务属性带来附加值提升逐渐显现；检测业务“跨区域、跨领域”战略推进外延并购加快落地，提高业绩的同时进一步增强了建设综合技术服务实力，后续区域扩张值 得期待。考虑到公司跨区域和跨领域扩张潜力，我们调整公司2023-2025年归母净利润为4.12/4.95/5.87亿元（23-24年前值为4.05/4.88亿元），当前市值对应2023-2025年PE分别为11X/10X/8X，维持“增持”评级。 风险提示：下游基建及房地产行业波动风险、原材料价格波动风险、行业竞争风险、应收账款风险等。 9% 5% 1% -3% -7% -11% -15% -19% -23% -27% 市场数据收盘价(元) 6.59 一年最低/最高价 5.40/8.55 市净率(倍) 1.33 流通A股市值(百万元) 3,800.92 总市值(百万元) 4,722.04 基础数据每股净资产(元,LF) 4.95 资产负债率(%,LF) 42.43 总股本(百万股) 716.55 流通A股(百万股) 576.77 2022/3/282022/7/272022/11/252023/3/26 相关研究 《垒知集团(002398)：2022年半年报点评：Q2收入短期承压，盈利及现金流改善显著》 2022-08-23 《垒知集团(002398)：2021年报及2022年一季报点评：市占率继续提升，受成本上升影响利润承压》 2022-05-05 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 垒知集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,744 5,435 6,136 6,943 营业总收入 3,947 4,995 5,904 6,823 货币资金及交易性金融资产 734 1,037 1,408 1,892 营业成本(含金融类) 3,095 3,866 4,587 5,303 经营性应收款项 3,786 4,128 4,417 4,695 税金及附加 21 25 30 34 存货 129 159 186 214 销售费用 191 217 251 285 合同资产 1 2 3 3 管理费用 159 175 201 228 其他流动资产 94 108 123 138 研发费用 188 207 236 270 非流动资产 1,655 1,747 1,837 1,925 财务费用 13 23 18 13 长期股权投资 156 156 156 156 加:其他收益 27 27 35 41 固定资产及使用权资产 680 740 796 848 投资净收益 27 35 38 41 在建工程 117 129 144 159 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 268 288 308 328 减值损失 -105 -80 -90 -103 商誉 194 194 194 194 资产处置收益 3 2 0 0 长期待摊费用 11 11 11 11 营业利润 233 467 565 669 其他非流动资产 230 230 230 230 营业外净收支 -4 -4 -3 -3 资产总计 6,399 7,182 7,974 8,868 利润总额 229 463 562 666 流动负债 2,242 2,613 2,907 3,212 减:所得税 21 51 64 77 短期借款及一年内到期的非流动负债 12 12 12 12 净利润 207 412 498 590 经营性应付款项 1,950 2,277 2,513 2,761 减:少数股东损益 -4 0 2 3 合同负债 41 58 69 80 归属母公司净利润 211 412 495 587 其他流动负债 239 266 312 359 非流动负债 473 473 473 473 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.29 0.58 0.69 0.82 长期借款 57 57 57 57 应付债券 337 337 337 337 EBIT 294 505 600 703 租赁负债 30 30 30 30 EBITDA 394 583 684 795 其他非流动负债 50 50 50 50 负债合计 2,715 3,086 3,380 3,685 毛利率(%) 21.59 22.60 22.31 22.28 归属母公司股东权益 3,616 4,028 4,524 5,110 归母净利率(%) 5.34 8.25 8.39 8.60 少数股东权益 67 67 70 73 所有者权益合计 3,684 4,096 4,594 5,183 收入增长率(%) -19.75 26.55 18.20 15.57 负债和股东权益 6,399 7,182 7,974 8,868 归母净利润增长率(%) -22.46 95.50 20.18 18.42 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 420 467 539 654 每股净资产(元) 4.95 5.53 6.22 7.04 投资活动现金流 -412 -136 -140 -142 最新发行在外股份（百万股 717 717 717 717 筹资活动现金流 -66 -28 -28 -28 ROIC(%) 6.76 10.38 11.11 11.69 现金净增加额 -58 303 371 484 ROE-摊薄(%) 5.83 10.23 10.95 11.48 折旧和摊销 100 78 85 92 资产负债率(%) 42.43 42.97 42.39 41.55 资本开支 -206 -171 -178 -183 P/E（现价&最新股本摊薄） 22.40 11.46 9.53 8.05 营运资本变动 24 -110 -159 -152 P/B（现价） 1.33 1.19 1.06 0.94 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所