业绩符合预期，平台型龙头前景广阔

证券研究报告：电力设备|公司点评报告 2023年3月28日 股票投资评级 璞泰来(603659) 个股表现 买入|首次覆盖 璞泰来 电力设备 33% 27% 21% 15% 9% 3% -3% -9% -15% -21% -27% 2022-032022-062022-082022-102023-012023-03 公司基本情况 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）48.63 总股本/流通股本（亿股）13.91/13.87 总市值/流通市值（亿元）676/675 52周内最高/最低价144.10/47.10 资产负债率(%)50.3% 市盈率19.22 第一大股东梁丰 研究所 持股比例(%)26.4% 分析师:王磊 SAC登记编号:S1340523010001 Email:wanglei03@cnpsec.com 业绩符合预期，平台型龙头前景广阔 投资要点 事件：璞泰来披露2022年年报。 业绩落于预告中值，符合预期。2022年，公司实现营收154.64 亿元，同比+72%；实现归母净利31.04亿元，同比+78%；实现扣非归 母净利29.59亿元，同比+78%；非经常性损益主要包括政府补贴1.67 亿元。业绩落于此前预告区间的中值，符合预期。 综合盈利表现优秀，毛利率持平，净利率连续三年正增长。2022年，公司综合毛利率35.66%，同比持平；净利率21.50%，同比 +1.68pcts。在原材料和加工费上行的情况下，公司毛利率保持稳定成本控制能力优秀。净利率连续三年增长，其中规模效应带动期间费用率同比下降0.6%，另外随着公司产业链布局的深入，业务多点开花，投资收益增量贡献明显（茵地乐22年投资收益约4千万）。 公司锂电一体化平台布局成效显著，分业务板块来看： （1）负极：2022年营收76亿元（同比+49%），销量14万吨（同比+44%），单价5.5万元/吨（同比+0.2万元/吨），毛利率26%（同比 -3pcts）。我们预计22Q4销量4.5万吨，环比+18%。公司现已形成超15万吨负极有效产能，包括11万吨石墨化产能。预计23年/25年底分别有望达到25万吨/60万吨负极产能。 （2）膜类：2022年涂覆膜营收37亿元（同比+68%），销量43亿平（同比+95%），单价0.8元/平（同比-0.2元/平），毛利率46%（同比+6pcts）。我们预计22Q4销量15亿平，环比+36%。基膜销量1.29 亿平，实现批量供货。PVDF收入18亿元，同比+310%，归母净利2.5亿元，同比+359%。公司现有60亿平涂覆膜、5亿平基膜、0.6万吨PVDF产能。预计25年底有望达到140亿平涂覆膜、25亿平基膜、4万吨PVDF产能。 （3）设备：2022年收入24亿元（同比+75%），毛利率27%（同比持平），在手订单41.8亿元。设备业务主体嘉拓新能的分拆上市工作正有序推进。 硅基、硬碳、复合集流体新产品值得期待，公司有望推进出海走向国际化。硅碳负极研发获得客户认可并积极筹划生产基地，钠离子电池硬碳客户验证顺利和投入中试。在复合集流体方面，公司研发进展较好，中试产品获得客户的认可，正推进验证中，预计23年底前量产。此外公司正积极加快出海各项工作，已重点考察了欧洲、东南亚市场，未来将结合下游客户供应链配套需求，建立海外生产基地，全球化布局开启。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营业收入207.48/270.50/328.30亿元，同比增长34.17%/30.38%/21.37%；预计归母净利润 41.27/58.04/67.31亿元，同比增长32.93%/40.64%/15.96%；对应PE 分别为16.39/11.65/10.05倍，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；原材料价格波动影响；公司产能投放不及预期；国内外政策变化风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15464 20748 27050 32830 增长率(%) 71.90 34.17 30.38 21.37 EBITDA（百万元） 4477.04 5854.27 7893.63 9066.59 归属母公司净利润（百万元） 3104.43 4126.77 5804.03 6730.57 增长率(%) 77.53 32.93 40.64 15.96 EPS(元/股) 2.23 2.97 4.17 4.84 市盈率（P/E） 21.79 16.39 11.65 10.05 市净率（P/B） 5.03 3.85 2.89 2.25 EV/EBITDA 16.26 10.85 7.52 5.96 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 15464 20748 27050 32830 营业收入 71.9% 34.2% 30.4% 21.4% 营业成本 9950 13502 17255 21403 营业利润 80.9% 32.3% 40.3% 16.1% 税金及附加 96 140 179 216 归属于母公司净利润 77.5% 32.9% 40.6% 16.0% 销售费用 196 324 401 484 获利能力 管理费用 621 837 1092 1324 毛利率 35.7% 34.9% 36.2% 34.8% 研发费用 921 1208 1597 1932 净利率 20.1% 19.9% 21.5% 20.5% 财务费用 -19 121 26 -57 ROE 23.1% 23.5% 24.8% 22.3% 资产减值损失 -160 -17 -20 -21 ROIC 16.8% 17.6% 19.5% 18.3% 营业利润 3684 4874 6836 7940偿债能力 营业外收入 8 0 0 0 资产负债率 60.9% 29.4% 23.7% 19.4% 营业外支出 20 0 0 0 流动比率 1.36 3.13 4.11 5.38 利润总额 3671 4874 6836 7940 营运能力 所得税 347 516 716 821 应收账款周转率 5.22 10.38 — — 净利润 3324 4358 6121 7119 存货周转率 1.93 3.76 — — 归母净利润 3104 4127 5804 6731 总资产周转率 0.54 0.67 0.93 0.92 每股收益（元） 2.23 2.97 4.17 4.84 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 2.23 2.97 4.17 4.84 货币资金 6405 11112 15264 20614 每股净资产 9.68 12.64 16.82 21.65 交易性金融资产 1585 1585 1585 1585 估值比率 应收票据及应收账款 4272 0 0 0 PE 21.79 16.39 11.65 10.05 预付款项 680 0 0 0 PB 5.03 3.85 2.89 2.25 存货 11035 0 0 0 流动资产合计 24980 13228 17380 22730现金流量表 固定资产 5698 6644 7447 8028 净利润 3324 4358 6121 7119 在建工程 2556 3381 4308 5271 折旧和摊销 590 874 1052 1214 无形资产 634 794 965 1129 营运资本变动 -2898 2345 0 0 非流动资产合计 10718 12714 14683 16452 其他 208 235 227 218 资产总计 35697 25942 32063 39182 经营活动现金流净额 1223 7811 7400 8551 短期借款 3273 3273 3273 3273 资本开支 -2817 -2830 -2981 -2948 应付票据及应付账款 7760 0 0 0 其他 -226 -26 -19 -5 其他流动负债 7305 952 952 952 投资活动现金流净额 -3043 -2856 -3000 -2952 流动负债合计 18338 4225 4225 4225 股权融资 347 0 0 0 其他 3390 3390 3390 3390 债务融资 4504 0 0 0 非流动负债合计 3390 3390 3390 3390 其他 -926 -249 -249 -249 负债合计 21728 7615 7615 7615 筹资活动现金流净额 3925 -249 -249 -249 股本 1391 1391 1391 1391 现金及现金等价物净增加额 2130 4706 4152 5350 资本公积金 5503 5503 5503 5503 未分配利润 6395 9903 14837 20558 少数股东权益 512 744 1060 1449 其他 168 787 1657 2667 所有者权益合计 13969 18327 24448 31567 负债和所有者权益总计 35697 25942 32063 39182 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017