需求尚待修复，造车投入加大

小米集团-W（01810.HK） 需求尚待修复，造车投入加大 2022Q4收入利润承压。2022Q4小米实现收入660亿元，同比下降23%，其中，手机、AIoT、互联网收入分别为367/214/72亿元，同比下降 证券研究报告|年报点评报告 2023年03月28日 买入（维持） 股票信息 27%/14%/1%。Non-GAAP净利润达15亿元，同比下降67%，剔除创新业 行业 智能驾驶及制造 3月27日收盘价(港元) 12.00 总市值(百万港元) 299,765.86 总股本(百万股) 24,980.49 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 76.60 股价走势 务费用后non-GAAP核心业务净利率为4%，环比Q3略有下滑。 2022全年收入为2800亿元，同比下降15%。Non-GAAP净利润为85亿元，同比下降61%，剔除创新业务费用non-GAAP核心业务净利为116亿元。 手机：需求尚待修复，毛利率有望改善。小米22Q4手机出货量约为3270万台、同比下降26%，需求端疲弱导致销量下滑。Q4ASP同比下滑2%至1121元，主要由于加强境外市场清存货力度。境内高端化顺利推进，Q4境内高端机出货量占比同比提升6.8%，境内手机ASP同增超14%。我们预计2023Q1 手机仍有清库存压力，全年手机需求仍待观察。 毛利率方面，22Q4手机毛利率为8.2%、同比降低2个pct，2022年11月部分产品延保延长产生一次性成本7亿元，若不计该影响则毛利率为10.1%。展望2023年，我们认为手机清库存后毛利率有望实现改善。 AIoT：Q4环比回暖，毛利率稳步提升。2022Q4AIoT收入214亿元、环比回暖，主要受到国内智能电视、平板、笔记本电脑等推动。 毛利率方面，22Q4小米AIoT毛利率为14.3%、同比提升1.2个pct，主要由于1）面板成本下降带来智能电视毛利率提升，2）产品结构优化，智能大 9% 0% -9% -18% -27% -37% -46% 小米集团-W恒生指数 家电（空冰洗）、平板等高毛利产品占比提升。Q4智能大家电、平板收入分别同比增长40%/39%。我们预计2023年AIoT业务毛利率仍有提升空间。 互联网：MIUIMAU持续增长，境外贡献创新高。Q4境外互联网收入达19亿元，同比增长19.4%，占互联网收入的比例提升至26.1%，创历史新高。Q4MIUIMAU全球净增长1820万。Q4互联网业务毛利率为71.5%、同比下降4.6个pct，主要由于广告及金融科技业务毛利率下降。 造车：2024H1量产计划不变，2023年投入大幅增加。据Q4财报，2024年上半年智能汽车量产计划不变，小米汽车研发团队已经超过2300人。2022年小米智能电动汽车等创新业务费用共31亿元，未来人员和capex支出也将持续增长，雷军在小米投资者日上表示，2023年小米汽车等新业务预计费 用投入将达到75-80亿元。 维持“买入”评级。我们预计2023-2025年小米集团总收入为2834/3080/3329亿元，non-GAAP净利润为79/110/143亿元。基于小米核心业务（剔除造车）16x2024eP/E、结合投资价值，给予小米16港元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：国内智能手机竞争加剧、AIoT进展不及预期、海外市场政策风险、宏观环境变化超预期。 2022-032022-072022-112023-03 作者 分析师夏君 执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 分析师朱若菲 执业证书编号：S0680522030003邮箱：zhuruofei@gszq.com 分析师刘澜 执业证书编号：S0680522030006邮箱：liulan@gszq.com 相关研究 1、《小米集团-W（01810.HK）：手机需求暂不明朗，造车业务持续推进》2023-02-06 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 3、《小米集团-W（01810.HK）：需求疲弱尚待修复，核 营业收入（百万元） 328,309 280,044 283,363 308,038 332,869 心业务利润有望回升》2022-11-02 增长率yoy（%） 34 -15 1 9 8 Non-gaap归母净利（百万元） 22,039 8,518 7,876 10,989 14,311 增长率yoy（%） 69 -61 -8 40 30 Non-gaapEPS（元/股） 0.9 0.3 0.3 0.4 0.6 净资产收益率（%） 14 2 6 7 9 P/E（倍） 12 30 33 23 18 P/B（倍） 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 2、《小米集团-W（01810.HK）：Q3收入利润环比回升造车持续投入》2022-11-24 资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：股价为2023年3月27日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 185,851 160,415 193,512 199,414 238,112 营业收入 328,309 280,044 283,363 308,038 332,869 现金 58,872 61,439 80,400 98,390 110,003 营业成本 270,048 232,467 231,652 250,406 269,246 应收账款 17,986 11,795 11,819 13,851 13,888 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 20,981 21,323 22,115 23,427 24,652 预付账款 19,852 18,578 20,307 21,965 23,715 管理及研发费用 17,906 21,142 23,034 24,115 25,061 存货 52,398 50,438 65,388 45,903 73,762 财务收入净额 1,612 -1,117 -282 -371 -427 其他流动资产 36,744 18,165 15,597 19,305 16,745 资产减值损失 -2,580 -1,369 -2,113 -2,113 -2,113 非流动资产 107,040 113,092 112,029 111,230 110,629 公允价值变动收益 8,132 -1,662 4,000 4,000 4,000 长期投资 60,344 63,912 63,912 63,912 63,912 投资净收益 275 -400 600 600 600 固定资产 6,965 9,138 9,234 9,303 9,354 营业利润 23,590 2,798 9,331 12,947 16,823 无形资产 5,579 4,630 3,471 2,602 1,951 营业外收入 827 1,136 2,355 2,355 2,355 其他非流动资产 34,152 35,412 35,412 35,412 35,412 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 292,892 273,507 305,541 310,644 348,741 利润总额 24,417 3,934 11,686 15,302 19,178 流动负债 115,727 89,628 112,313 105,174 127,929 所得税 5,134 1,431 2,337 3,060 3,836 短期借款 5,527 2,151 2,451 2,751 3,051 净利润 19,283 2,503 9,349 12,242 15,342 应付账款 74,643 53,094 74,195 63,398 84,548 少数股东损益 -56 29 -29 -37 -47 其他流动负债 35,557 34,383 35,667 39,025 40,330 归属母公司净利润 19,339 2,474 9,377 12,279 15,389 非流动负债 39,732 39,957 39,957 39,957 39,957 non-gaap归母净利 22,039 8,518 7,876 10,989 14,311 长期借款 20,720 21,493 21,493 21,493 21,493 EPS（元/股） 0.86 0.34 0.31 0.43 0.57 其他非流动负债 19,012 18,463 18,463 18,463 18,463 负债合计 155,459 129,584 152,269 145,131 167,886 少数股东权益 220 265 236 199 152 股本 0 0 0 0 0 资本公积 137,212 143,658 153,035 165,314 180,704 主要财务比率 留存收益 0 0 0 0 0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 137,213 143,658 153,036 165,315 180,704 成长能力 负债和股东权益 292,892 273,507 305,541 310,644 348,741 营业收入（%） 33.5 -14.7 1.2 8.7 8.1 营业利润（%） 12.4 -88.1 233.4 38.8 29.9 归属母公司净利润（%） 69.5 -61.4 -7.5 39.5 30.2 获利能力毛利率（%） 17.7 17.0 18.2 18.7 19.1 现金流量表（百万元） 净利率（%） 5.9 0.9 3.3 4.0 4.6 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.1 1.7 6.1 7.4 8.5 经营活动现金流 9,785 -4,390 21,379 20,319 13,885 ROIC（%） 12.6 1.1 5.1 6.3 7.3 净利润 24,417 3,934 11,686 15,302 19,178 偿债能力 折旧摊销 3,062 3,707 4,063 3,799 3,601 资产负债率（%） 53.1 47.4 49.8 46.7 48.1 财务费用 1,612 -1,117 -282 -371 -427 净负债比率（%） 44.1 38.7 42.0 38.9 41.1 投资损失 -7,669 0 0 0 0 流动比率 1.6 1.8 1.7 1.9 1.9 营运资金变动 -15,725 -16,331 8,250 4,649 -4,631 速动比率 1.2 1.2 1.1 1.5 1.3 其他经营现金流 4,089 5,417 -2,337 -3,060 -3,836 营运能力 投资活动现金流 -45,008 15,549 -3,000 -3,000 -3,000 总资产周转率 1.2 1.0 1.0 1.0 1.0 资本支出 -7,169 -3,000 -3,000 -3,000 -3,000 应收账款周转率 23.3 18.8 24.0 24.0 24.0 长期投资 -11,241 0 0 0 0 应付账款周转率 4.5 4.4 4.5 4.5 4.5 其他投资现金流 -26,597 18,549 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 4,499 -7,855 582 671 727 每股收益（最新摊薄） 0.86 0.34 0.31 0.43 0.57 短期借款 9,227 -200 300 300 300 每股经营现金流（最新摊薄）0.41 -0.18 0.89 0.85 0.