2022年年报点评：行业底部凸显龙头优势，1600吨大窑炉蓄势待发

事件：公司发布2022年年报，报告期内实现营业收入154.61亿元，同比增长77.44%；实现利润总额21.53亿元，同比下降9.55%；实现归属母公司净利润21.23亿元，同比增长0.14%。其中2022Q4，实现营业收入42.46亿元，同比增长78.71%，环比增长8.59%；实现归属母公司净利润6.18亿元，同比增长53.44%，环比增长23.32%。2022年毛利率为22.07%，同比下降13.42pct，2022Q4毛利率22.04%，同比上升4.13pct，环比上升1.00pct；2022年归母净利率为13.73%，同比下降10.60pct，2022Q4归母净利率14.57%，同比下降2.40pct，环比上升1.74pct。业绩符合市场预期。 22年行业底部逆势扩张：公司2022年销量5.1亿平米（折算3.2mm），同增96%，市占率大幅提升。2022年全年2.0mm占比50%，当前订单双玻占比60~70%，我们预计202 3H2 将进一步提升。价格端2022Q4环比基本持平，成本端纯碱、天然气价格有所下行，测算2022Q4毛利率环比Q3提升约1pct，但费用端因可转债利息增加导致财务费用环比提升3pct，对应单平净利约3元，环比略降。目前公司库存已缩短至10天左右，随组件排产提升+双玻渗透率提高，玻璃有望迎来量利提升。 产能扩张龙头恒强，大窑炉+石英砂自供加强成本优势：截至2022年底公司产能达20600吨/日，2023年计划投产安徽4座1200吨/日窑炉，五期项目仍在审批中，预计2023年产能达25400吨/日，同增23%，同时政策端扩产审批趋严。石英砂品质与价格为核心竞争要素，目前公司石英砂自供比例70%左右且长期维持在70-80%，测算自供部分可节约成本2元/平，同时未来公司还将投入1600吨大窑炉，相比千吨级窑炉能耗降低10-15%，成品率由85%提升至88-89%，将进一步增强龙头成本优势！ 盈利预测与投资评级：基于光伏玻璃产能相对过剩导致价格承压，我们下调公司2023-2024年归母净利润预测至31.3/43.3亿元（前值为35.2/53.4亿元 ），我们预计2025年归母净利润57.8亿元，同比+47%/+38%/+34%，基于公司光伏玻璃龙头地位，我们给予公司2023年30倍PE，目标价43.8元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 事件：公司发布2022年年报，报告期内实现营业收入154.61亿元，同比增长77.44%； 实现利润总额21.53亿元，同比下降9.55%；实现归属母公司净利润21.23亿元，同比增长0.14%。其中2022Q4，实现营业收入42.46亿元，同比增长78.71%，环比增长8.59%； 实现归属母公司净利润6.18亿元，同比增长53.44%，环比增长23.32%。2022年毛利率为22.07%，同比下降13.42pct，2022Q4毛利率22.04%，同比上升4.13pct，环比上升1.00pct；2022年归母净利率为13.73%，同比下降10.60pct，2022Q4归母净利率14.57%，同比下降2.40pct，环比上升1.74pct。业绩符合市场预期。 表1：2022年收入154.61亿元，同比增长77.44%；盈利21.23亿元，同比增长0.14%（亿元，%） 图1：2022年收入154.61亿元，同比+77.44%（亿元，%） 图2：2022年归母净利润21.23亿元，同比+0.14%（亿元，%） 图3：2022Q4收入42.46亿元，同比+78.71%（亿元，%） 图4：2022Q4归母净利润6.18亿元，同比+53.44%（亿元，%） 图5：2022年毛利率为22.1%，同比-13.42pct 图6：2022Q4毛利率22.0%，同比+4.13pct 22年行业底部逆势扩张：公司2022年销量5.1亿平米（折算3.2mm），同增96%，市占率大幅提升。2022年全年2.0mm占比50%，当前订单双玻占比60~70%，我们预计202 3H2 将进一步提升。价格端2022Q4环比基本持平，成本端纯碱、天然气价格有所下行，测算2022Q4毛利率环比Q3提升约1pct，但费用端因可转债利息增加导致财务费用环比提升3pct，对应单平净利约3元，环比略降。目前公司库存已缩短至10天左右，随组件排产提升+双玻渗透率提高，玻璃有望迎来量利提升。 产能扩张龙头恒强，大窑炉+石英砂自供加强成本优势：截至2022年底公司产能达20600吨/日，2023年计划投产安徽4座1200吨/日窑炉，五期项目仍在审批中，预计2023年产能达25400吨/日，同增23%，同时政策端扩产审批趋严。石英砂品质与价格为核心竞争要素，目前公司石英砂自供比例70%左右且长期维持在70-80%，测算自供部分可节约成本2元/平，同时未来公司还将投入1600吨大窑炉，相比千吨级窑炉能耗降低10-15%，成品率由85%提升至88-89%，将进一步增强龙头成本优势！ 公司应收账款上升迅速。2022年经营活动现金流量净流入1.77亿元，同比下降69.49%，其中2022Q4经营活动现金流量净额-8.95亿元；销售商品取得现金12.45亿元，同比下降57.73%。期末合同负债1.15亿元，比年初下降67.38%。期末应收账款28.11亿元，较期初增长154%，应收账款周转天数下降5.92天至45.6天。期末存货23.96亿元，较期初上升5.26%；存货周转天数下降18.45天至69.81天。 图7：2022Q4现金净流出8.95亿元，同比-160.50%（亿元，%） 图8：2022Q4期末合同负债1.15亿元，同比-67.39%（亿元） 图9：Q4期末存货23.96亿元，同比+5.26%（亿元） 图10：Q4期末应收账款28.11亿元，同比+154%（亿元） 盈利预测与投资评级：基于光伏玻璃产能相对过剩导致价格承压，我们下调公司2023-2024年归母净利润预测至31.3/43.3亿元（前值为35.2/53.4亿元），我们预计2025年归母净利润57.8亿元，同比+47%/+38%/+34%，基于公司光伏玻璃龙头地位，我们给予公司2023年30倍PE，目标价43.8元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。