美联储3月议息会议点评：本轮加息临近尾声

/ 宏观数据点评 本轮加息临近尾声——美联储3月议息会议点评 / 2023年03月27日 【事项】 美国东部时间2023年3月22日，美国联邦公开市场委员会（FOMC）公布最新利率决议，将基准利率上调25个基点至4.75%-5.0%区间。 【评论】 美联储加息临近尾声。本次加息幅度维持25个BP，反映美联储在考虑政策对经济、通胀影响的滞后性，以及近期欧美银行风险暴露后，货币政策进一步谨慎。根据CMEFedWatchTool测算，2023年5月份美联储停止加息的概率为59.3%，加息大概率进入尾声。 利率短期维持高位，降息时间点或在2023年底。本次议息会议公布的点阵图显示，美联储联邦公开市场委员会所有成员对2023、2024年末利率水平的预测分别5-5.25%、4-4.25%，与2022年12月FOMC点阵图大致相同，美联储主席鲍威尔在记者会中也释放了不认为今年会降息的信号。 加息政策对经济及金融体系的影响进一步体现，短期金融风险难消退。当前美国中小银风险暴露以及瑞信银行事件，均反映了紧缩周期末端融资成本抬升的影响，利率倒挂导致天然期限错配的银行业经营极为不利。本次美联储进一步加息25个BP，或进一步抬升短债利率水平，金融风险或迎来暴露期，对经济、就业、通胀的影响需持续观察。 经济增长预期持续放缓，通胀韧性犹存。受美联储加息策略转向“高位停留更久”影响，货币政策对美国经济冲击加深并后移。根据公布的经济预测概要，美联储调低了2023、2024年GDP指标预期，同时小幅调高通胀率预期，未来3年通胀率预期都将高于2%通胀目标。 【风险提示】 美国资本市场风险 全球通胀超预期 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：18811464006 相关研究 《经济复苏信号逐步明确—— 1-2月经济增长数据点评》 2022.03.16 《信贷需求回暖，货币政策宽松必要性减弱——2月货币数据点评》 2023.03.13 《春节错位引发CPI短期回落 ——2月物价数据点评》 2023.03.09 《产能修复和外需好转支撑出口，年内下行压力仍大——1-2月外贸数据点评》 2023.03.08 宏观研究 数据点评 证券研究报告 2017 1.加息临近终点，降息暂未考虑 本次加息25BP符合FOMC会议前市场预期。根据CMEFedwatchTool测算，利率期货市场3月21日隐含3月加息25个BP概率达到85.62%。由于联储官 员前期的鹰派表述以及2月通胀数据下行有所放缓，3月7日市场预期78.62%的概率3月加息50个BP。随着欧美银行风险逐渐暴露，市场在FOMC会议前一周的3月15日预期3月不加息概率为45.15%，3月以来市场预期的摇摆使得本次会议倍受关注。 声明文件修改部分措辞，暗示本轮加息临近尾声。本次会议延续2月份“近几个月来美国就业增长提振，失业率保持在低位，但通货膨胀率仍居高不下”的基本面表述，以及“寻求最大就业和2%长期平均通胀率的目标”的表述。但与2月份不同，将“持续加息”修改为“一些额外的政策紧缩”，并且添加“将密切关注新的信息，评估其对货币政策的影响”的表述。 图表1：市场预期降息早于点阵图预测 2023/5/3 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 59.30% 0.407 2023/6/14 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 14.30% 54.80% 30.90% 2023/7/26 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 12.20% 49.00% 34.30% 4.50% 2023/9/20 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 6.40% 31.30% 41.40% 18.80% 2.10% 2023/11/1 0.00% 0.00% 0.00% 2.20% 15.10% 34.90% 33.50% 13.00% 1.40% 2023/12/13 0.00% 0.00% 2.00% 13.80% 32.80% 33.60% 15.10% 2.60% 0.10% 2024/1/31 0.00% 1.40% 10.30% 27.20% 33.40% 20.60% 6.30% 0.90% 0.00% 2024/3/20 1.00% 7.50% 21.90% 31.40% 24.50% 10.70% 2.50% 0.30% 0.00% 2024/5/1 9.10% 23.00% 30.70% 23.00% 9.80% 2.30% 0.30% 0.00% 0.00% 2024/6/19 15.30% 26.40% 27.20% 17.10% 6.40% 1.40% 0.20% 0.00% 0.00% 议息会议时 间 300-325 325-350350-375375-400400-425425-450450-475475-500500-525 资料来源：美联储，CME，东方财富证券研究所，数据截至2023年3月 短期来看或仅剩一次加息空间。鲍威尔曾于3月7日在向国会提交的半年度货币政策报告中表达，由于通胀韧性存在以及距离2%的长期平均通胀目标仍 2017 然遥远，终端利率可能会高于2022年12月FOMC会议的预测值。但随着美国硅谷银行破产事件及其他中小银行流动性问题，市场预期逆转，美联储也不再维持更高终端利率，本次公布的点阵图显示，美联储联邦公开市场委员会预计加息高点维持在5.125%，与12月的点阵图相同。同时根据CMEFedWatchTool测算，2023年5月美联储加息25个BP至5.0%-5.25%的概率仅为40.7%，低于停止加息的59.3%概率，暗示市场预期低于联储预测。同时在记者会环节中，鲍威尔否认了后续若通胀再次提升重新加息的可能。 中长期来看，本次会议释放信号偏鹰，降息目前不在美联储基准假设中。从点阵图上来看，5.0%-5.25%的加息终点以及2024年底4.0%-4.25%的利率与12月FOMC点阵图中给出的数据变化不大。美联储放弃了更高的终端利率，但坚持更长的高利率水平。联储官员仍维持2023年不降息，2024年小幅降息的观点。在记者会环节中，鲍威尔也表达“参会者不认为今年会降息”但同时表达政策会将货币政策对经济活动和通胀的滞后影响等纳入考虑。 2.加息政策对经济及金融体系的影响进一步体现 近期美国中小银行风险暴露，瑞银接管瑞信等事件，除其自身存在特殊性外，均反映了加息滞后影响这一共性。紧缩周期末端，融资成本逐渐抬升，挤压投资回报率。同时美国10年期国债收益率与3个月国债收益率已于2022年 11月倒挂，目前已创1980年代初以来之最，对于经营“借短贷长”期限错配业务的银行来说更为不利。 美联储已关注银行业风险，认为信贷收紧效果类似加息。在3月FOMC声明文件中，联储认为“美国的银行系统依然稳健。近期的事态发展可能会导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济、招聘和通胀产生影响”。同时在记者会上鲍威尔表示，过去两周中小银行事件导致的信用收紧带来的影响，原则上类似于一次加息，但此影响无法精确量化，因此需要额外的政策深化。 图表2：美国10年期国债与3个月国债收益率倒挂程度创80年代初以来之最 18%%6 165 14 4 12 103 82 61 4 0 2 -2 0-1 -2 10Y-3M（右轴）美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:3个月 资料来源：Choice，东方财富证券研究所，数据截至2023年3月 2017 通胀高位放缓，下行仍需观察。3月份美国CPI、PPI同比分别增长6%、4.6%，较1月降低0.4、1.1个百分点，延续去年二季度以来的下行趋势。从美联储较为关心的PCE看，1月PCE物价指数、核心PCE物价指数分别同比增长5.4%、4.7%，较12月提升0.1、0.1个百分点。通胀指标下行放缓主要由于二手车指标显示批发、零售价格开始重新增长，最大通缩助力或终结。房租价格在2月重新反弹，未能延续1月进一步放缓的趋势。去通胀进程可能继续延后，通胀下行速度低于预期，因此美联储需要更长的高利率区间以降低平均通胀水平，这也是降息目前未在“基准假设”中的原因。 17 15 13 11 9 7 5 3 64 63.5 63 62.5 62 61.5 61 60.5 60 美国:失业率:季调 美国:劳动参与率 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 核心PCE:同比 PCE:同比 CPI:同比 PPI:同比 图表3：美国失业率处于低位图表4：美国通胀压力减弱 2020-02-01 2020-05-01 2020-08-01 2020-11-01 2021-02-01 2021-05-01 2021-08-01 2021-11-01 2022-02-01 2022-05-01 2022-08-01 2022-11-01 2023-02-01 2020-02-01 2020-04-01 2020-06-01 2020-08-01 2020-10-01 2020-12-01 2021-02-01 2021-04-01 2021-06-01 2021-08-01 2021-10-01 2021-12-01 2022-02-01 2022-04-01 2022-06-01 2022-08-01 2022-10-01 2022-12-01 2023-02-01 资料来源：Choice，东方财富证券研究所，截至2023年2月资料来源：Choice，东方财富证券研究所，截至2023年2月 图表5：美联储对美国经济的预测 2022年12月2023年3月 GDP 失业率 PCE 核心PCE 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 2023 2024 2025 2023 2024 2025 2023 2024 2025 2023 2024 2025 0 资料来源：美联储，东方财富证券研究所，数据截至2023年3月 经济下行压力进一步显现，抗通胀任重道远。受美联储加息策略“高位停留更久（highforlonger）”影响，货币政策对美国经济的冲击持续后移。在美联储3月公布的经济预测概要（SEP）中，经济增长方面，美联储预测2023 年美国经济将增长0.4%，在去年12月大幅下调0.7个百分点后再次下调0.1 个百分点，同时下调2024年经济增长预期0.4个百分点至1.2%。通胀方面，美联储预计2023年PCE升至3.3%，剔除食品和能源价格后的核心PCE为3.6%，分别较去年12月上调0.2和0.1个百分点，2024年美国核心通胀率有望回落 2017 至2.6%，仍高于2%通胀目标。 【风险提示】 美国资本市场风险全球通胀超预期 2017 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性