锂电电解质、电子化学品双轮驱动，拓展新能源电池

2023年03月24日 公司研究●证券研究报告 多氟多（002407.SZ） 公司快报 锂电电解质、电子化学品双轮驱动，拓展新能源电池投资要点 公司业绩符合预期：公司2022年实现营收123.6亿元，同比+58.3%，归母净利润 19.5亿元，同比+54.6%。销售毛利率30.5%，同比-1.53pct，销售净利率16.4%，同比+0.19pct。2022Q4公司实现营收30.6亿元，同比+22.9%，环比-6.3%，归母净利润2.19亿元，同比-58.1%，环比-33.0%。销售毛利率26.19%，同比-14.98pct，环比+4.08pct，销售净利率7.56%，同比-13.27pct，环比-3.03pct。 新材料板块扩产规划明确，电子化学品有望打造第二成长点：公司新材料板块主要包括锂电材料（六氟磷酸锂和其它新型电解质）和电子化学品（电子级氢氟酸、电子级硅烷、其它电子级化学品）。新材料板块营收78亿元，同比+92%，毛利率38.4%，同比-12.4pct。 锂电材料：在六氟磷酸锂方面，2022年底，公司已经具备5.5万吨晶体六氟磷酸锂产能，2022年出货量约2.6万吨，2023年规划出货量达到5万吨，2025年六氟磷酸锂目标市场占有率35%。客户覆盖国内主流电解液厂商，包括新宙邦、国泰华荣等，并出口韩国、日本等国家，客户包括Enchem，Soulbrain等。双氟磺酰亚胺锂方面，公司已具备千吨级别产能，新建1万吨项目一期已经开工，2023年陆续投产。二氟磷酸锂方面，公司拟通过非公开发行股票募资，新建1万吨产能。电子化学品：公司是国内首批突破UPSSS（Grade5级）级别氢氟酸生产技术，并具备相关生产线的企业，现已通过台积电认证。公司具备5万吨电子氢氟酸产能，其中半导体级别1万吨，光伏级别4万吨。年产3万吨Grade5级别氢氟酸，和年产3万吨湿电子化学品项目已经全面开工，年内陆续投产。规划2025年湿电子化学产能达到30万吨。电子特气方面，子公司浙江中宁硅业，采用四氟化硅还原法，经过多级精馏得到电子级硅烷气体（纯度达99.9999%），应用于半导体芯片、TFT液晶显示器等领域，现具备年产4000吨产能。规划2025年干电子化学品产能达到1万吨。依托国内半导体的支持政策，以及公司与半导体高端客户合作的契机，电子化学品业务有望成为公司未来重点发展的方向。 锂电产能释放，钠电已有产品下线：公司锂离子电池聚焦三大方向：海外大储（方形电池）、动力电池（软包快充、大圆柱电池）、小储能（小软包电池和圆柱电池）。2022年公司在南宁一期5GWH项目，现已建成达产。目前焦作和南宁合计有效产能8.5GWH。钠离子电池方面，公司具备电池制造技术，且正极、负极、电解液等材料可以实现部分自供。公司具备年产千吨级六氟磷酸钠的能力。钠离子电池已有产品下线，正在进行客户装车试用。传统铝用氟化盐业务起到基石作用：无水氟化铝、冰晶石能够作为助熔剂，可以有效降低电解铝生产过程中电解质的熔化温度，并提高导电率。不同于传统萤石法制备氟化铝，公司采用磷肥副产物氟硅酸生产氟化铝，相较于传统生产流程，在节约 基础化工|氟化工Ⅲ 投资评级买入-B(首次)股价(2023-03-24)33.75元交易数据总市值（百万元）25,853.30流通市值（百万元）23,086.19总股本（百万股）766.02流通股本（百万股）684.0412个月价格区间53.00/30.70一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-8.25-3.66-14.74绝对收益-10.121.53-20.57 分析师张文臣 SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn 分析师顾华昊 SAC执业证书编号：S0910523020002guhuahao@huajinsc.cn 报告联系人乔春绒 qiaochunrong@huajinsc.cn 相关报告 战略资源萤石、降低生产成本、拓宽低品位氟硅资源综合利用等方面具有优势。2022年，公司在铝用氟化盐业务方面，实现营收17.59亿元，毛利率13.61%。无水氟化铝产能33万吨/年，产能利用率50%。此板块作为传统业务，为公司提供较为稳定的现金流来源。 投资建议：公司是深耕氟化工领域，新材料（电解质、电子化学品）业务产能有望快速释放，并拓展锂电池、钠电池业务。预计公司2023-2025年归母净利润为22.37、31.11和40.39亿元，同比+14.8%、39.1%和29.8%，当前股价对应2023年的PE为12倍，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示：全球新能源车需求不及预期；产品产能释放不及预期；行业竞争加剧；上游原材料大幅涨价等因素。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,809 12,358 19,742 30,512 38,665 YoY(%) 83.9 58.3 59.8 54.5 26.7 净利润(百万元) 1,260 1,948 2,237 3,111 4,039 YoY(%) 2490.8 54.6 14.8 39.1 29.8 毛利率(%) 32.1 30.5 25.0 23.3 23.1 EPS(摊薄/元) 1.64 2.54 2.92 4.06 5.27 ROE(%) 21.7 25.3 23.6 26.0 26.2 P/E(倍) 20.5 13.3 11.5 8.3 6.4 P/B(倍) 5.1 4.0 3.1 2.4 1.8 净利率(%) 16.1 15.8 11.3 10.2 10.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 5215 8723 11433 15343 19915 营业收入 7809 12358 19742 30512 38665 现金 1443 3684 3547 4796 6749 营业成本 5299 8586 14807 23406 29720 应收票据及应收账款 1041 1512 2359 3453 4280 营业税金及附加 43 73 113 178 224 预付账款 139 67 262 246 397 营业费用 37 67 99 140 162 存货 1650 1917 2784 3218 3858 管理费用 425 591 888 1281 1547 其他流动资产 943 1542 2482 3630 4630 研发费用 264 501 790 1220 1547 非流动资产 6591 9515 11690 14036 15234 财务费用 120 60 77 65 9 长期投资 57 31 31 31 31 资产减值损失 -227 -320 -474 -702 -851 固定资产 4282 6213 8864 11352 12742 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 645 425 404 382 361 投资净收益 2 101 103 103 103 其他非流动资产 1607 2845 2391 2271 2100 营业利润 1409 2262 2600 3624 4710 资产总计 11806 18238 23123 29379 35148 营业外收入 18 35 35 35 35 流动负债 5037 7191 10263 14052 16661 营业外支出 17 16 16 16 16 短期借款 936 459 459 459 459 利润总额 1411 2281 2619 3642 4729 应付票据及应付账款 2378 4746 7100 10905 12872 所得税 149 258 297 412 536 其他流动负债 1723 1986 2704 2688 3330 税后利润 1262 2023 2322 3230 4194 非流动负债 950 3053 3201 3377 3235 少数股东损益 2 75 86 119 155 长期借款 550 2216 2167 2048 1658 归属母公司净利润 1260 1948 2237 3111 4039 其他非流动负债 400 837 1034 1329 1577 EBITDA 1899 3024 3389 4688 5976 负债合计 5987 10244 13464 17429 19896 少数股东权益 742 1504 1590 1709 1864 主要财务比率 股本 766 766 1072 1072 1072 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 3186 2850 2543 2543 2543 成长能力 留存收益 1358 3077 4852 7320 10524 营业收入(%) 83.9 58.3 59.8 54.5 26.7 归属母公司股东权益 5078 6489 8069 10241 13388 营业利润(%) 10952.8 60.5 14.9 39.4 30.0 负债和股东权益 11806 18238 23123 29379 35148 归属于母公司净利润(%) 2490.8 54.6 14.8 39.1 29.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 32.1 30.5 25.0 23.3 23.1 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 16.1 15.8 11.3 10.2 10.4 经营活动现金流 1975 1753 3342 5242 5319 ROE(%) 21.7 25.3 23.6 26.0 26.2 净利润 1262 2023 2322 3230 4194 ROIC(%) 19.2 20.5 20.0 22.8 24.0 折旧摊销 438 679 714 1011 1276 偿债能力 财务费用 120 60 77 65 9 资产负债率(%) 50.7 56.2 58.2 59.3 56.6 投资损失 -2 -101 -103 -103 -103 流动比率 1.0 1.2 1.1 1.1 1.2 营运资金变动 -17 -1309 319 1042 -53 速动比率 0.6 0.7 0.6 0.6 0.7 其他经营现金流 174 401 14 -4 -4 营运能力 投资活动现金流 -1258 -2480 -2859 -3270 -2387 总资产周转率 0.7 0.8 1.0 1.2 1.2 筹资活动现金流 -546 1998 -620 -723 -979 应收账款周转率 8.4 9.7 10.2 10.5 10.0 应付账款周转率 2.7 2.4 2.5 2.6 2.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.64 2.54 2.92 4.06 5.27 P/E 20.5 13.3 11.5 8.3 6.4 每股经营现金流(最新摊薄) 2.58 2.29 4.36 6.84 6.94 P/B 5.1 4.0 3.1 2.4 1.8 每股净资产(最新摊薄) 6.63 8.47 10.79 14.01 18.44 EV/EBITDA 19.5 12.4 11.1 7.8 5.8 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数