橡胶专题报告：系统性风险主导 沪胶深陷主跌浪

专业研究·创造价值 2023年3月23日橡胶 系统性风险主导沪胶深陷主跌浪 核心观点 橡胶-RU 宝城期货研究所 投资咨询团队 橡胶：我们认为，虽然欧美通胀压力月环比继续回落，不过尚未达到欧美央行控制通胀目标，因此美联储和欧洲央行继续维持鹰派基调。尽管美国和欧洲政府及时出手干预，宣布了一揽子增强流动性的措施，但处在持续加息所带来的高利率环境下，未来全球金融市场的系统性风险依然存在，从而对沪胶等大宗商品期货市场而言，存在较大的利空隐患，并会在某一阶段成为主导因素，加快胶价承压下行的节奏。短期来看，处在宏观面系统性风险集中释放的阶段，胶市产业逻辑退居次要因素。近期胶市下游终端需求确实迎来明显的改善，新车产销和重卡销量双双回暖，但消费改善的利多因素暂时难以发挥作用。随着宏观风险释放完毕，长期胶价低迷带来的反噬效应将削弱今年胶市的供应预期，从而强化供需缺口，并有望带来产业驱动逻辑的反弹行情。我们认为，当前沪胶期货跌势已处在主跌浪的后半段，继续深跌的空间可能有限。 (仅供参考，不构成任何投资建议） 4 正文目录 1市场回顾...... 1.1现货价格振 1.2期价上涨，2橡胶市场供需依 2.1产胶国产量 2.2轮胎开工率 2.3车市销量显 2.4上期所库存3结论.......... 专业研究·创造价值 橡胶|专题报告 ...............................................................4 荡回升，基差走阔错误！未定义书签。 月差转为升水错误！未定义书签。 然偏弱6 稳步回升，供应压力增大错误！未定义书签。 略有回升错误！未定义书签。 著好转7 回升，青岛保税区库存增加7 ...............................................................9 1/16请务必阅读文末免责条款 请务必阅读文末免责条款部分 正文目录 前言、欧美银行业相继暴雷系统性风险爆发4 一、国内橡胶期货价格陷入主跌浪4 二、宏观系统性风险主导短期橡胶下跌走势6 三、国内外产区即将迎来新一轮开割季7 四、2023年2月国内车市产销双双回升9 五、2023年2月国内重卡市场显著改善11 六、国内轮胎行业开工率保持稳定13 七、上期所橡胶多空交易席位净空头寸减少14 八、结论15 图表目录 图1橡胶现货价格走势4 图2沪胶基差走势4 图3沪胶期货价格走势4 图4标胶期货价格走势4 图5沪胶1-5月差走势5 图6沪胶5-9月差走势5 图7沪胶9-1月差走势5 图8浅深色胶价差走势5 图9欧美制造业PMI走势图7 图10美国10年期和2年期国债收益率7 图11美国CPI同比增速走势图7 图12美国PPI同比增速走势图7 图13东南亚产胶国开割、停割时间分布图9 图14中国天然橡胶产量及增速走势图9 图15ANRPC成员国天然橡胶合计月度产量9 图16全球主要产胶国月度产量走势图9 图172011-2023年国内新车月度产量11 图182011-2023年国内新车月度销量11 图19中国汽车经销商库存预警指数11 图202023年2月国内重卡销量13 图212018-2023年我国重卡市场月度销量13 图222014-2023年中国物流业景气指数13 图23国内全钢胎开工率周度走势14 图24国内半钢胎开工率周度走势14 图25春节后沪胶2305合约持仓结构变化15 前言、欧美银行业相继暴雷系统性风险爆发 2023年3月中旬开始，因加息导致长短端利率倒挂引发欧美银行业资产贬值。受此影响，美国硅谷银行、第一共和银行以及欧洲瑞信银行相继曝出挤兑破产和流动性断裂的危机，从而诱发金融市场恐慌情绪持续蔓延。橡胶等大宗商品期货成为恐慌时刻多头互相踩踏的市场。尽管随后美国和欧洲政府及时出手干预，宣布了一揽子增强流动性的措施，但处在持续加息所带来的高利率环境下，未来全球金融市场的系统性风险依然存在。 一、国内橡胶期货价格陷入主跌浪 深陷全球金融市场系统性风险的漩涡之中，3月国内橡胶期货呈现大幅下跌的走势。这种下跌行情其实是延续了今年春节长假以来的主跌浪。可以看到，1月底，沪胶期货2305合约一改振荡上行走势，摸高13690元/吨一线后止涨转 跌，由此开启了一个半月的下探行情。截至3月下旬初，沪胶期价最低回落至11550 元/吨一线，累计下跌超过2000元/吨，跌幅达15.63%。而同时期，标胶期货2305合约也累计下跌超过1200元/吨，跌幅达11.66%。从月间价差走势来看，沪胶5-9月间价差维持贴水模式，贴水幅度扩大至160元/吨。 图1橡胶现货价格走势图2沪胶基差走势 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 图3沪胶期货价格走势图4标胶期货价格走势 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 图5沪胶1-5月差走势图6沪胶5-9月差走势 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 图7沪胶9-1月差走势图8浅深色胶价差走势 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 二、宏观系统性风险主导短期橡胶下跌走势 为应对原油价格、食品价格和其他生活成本全面上升，2022年3月以来，美联储和欧洲央行相继开启加息周期。可以看到，过去一年来，美联储累计加息幅度达450个基点，欧洲央行累计加息幅度达350个基点。在持续超常规加息政策的施压下，虽然欧美通胀被有效遏制并回落，但还是引爆了全球金融系统的巨大风险。 可以看到，2023年3月，美国硅谷银行、第一共和银行和瑞信银行相继出现挤兑破产风险，诱发金融市场恐慌情绪持续蔓延，原油和橡胶期货在短期内跌幅显著。美国劳工统计局公布的数据显示，美国2月CPI同比涨幅放缓至6%，环比上升0.4%；核心CPI同比从5.6%回落至5.5%，但环比上涨了0.5%，是2021年12月以来的最小值。2月美国通胀水平虽有所回调，但仍远高于美联储设定的2%长期目标。美国银行业目前处于恐慌之中，美联储需要在“维持金融稳定”和“抗击通胀”之间取得平衡。美联储仍可能将稳定价格作为货币政策的优先考量，并在3月货币政策会议上小幅加息。 由于美联储和欧洲央行继续维持鹰派基调，以控制通胀为首要目标。因加息导致长短端利率倒挂引发欧美银行业资产贬值。尽管美国和欧洲政府及时出手干预，宣布了一揽子增强流动性的措施，但处在持续加息所带来的高利率环境下，未来全球金融市场的系统性风险依然存在。据最新研究显示，美国目前有多达186家银行有可能存在与硅谷银行类似的风险。美联储继续加息“极大地”增加了美国银行体系的脆弱性。受美联储激进加息影响，许多美国银行持有的债券等金融资产价值大幅缩水，部分银行的资产价值甚至减少了20%以上。而10%的美国银行因持有大量债券等金融资产，较硅谷银行有更多的账面浮亏。研究称，如果市场信心持续不足，部分储户提走存款，多达186家银行可能将资不抵债，面临“爆雷”。而届时即使只发生小规模的挤兑，也将有更多银行面临风险。 较美国通胀形势更严峻的是欧洲，地缘政治冲突的不确定性和通胀压力仍是困扰其经济的主要因素。地缘政治冲突如果继续升级，将继续给欧洲经济带来供给冲击和能源危机。能源危机是推升欧洲通胀压力的重要推手。尽管近几个月欧元区通胀水平正在回落，但仍处历史高位。通胀压力导致欧洲央行不得不加大加息力度。数据显示，3月16日欧洲央行再次加息50个基点。通胀前景仍然是欧洲央行未来加息的关键因素。 在欧美央行实施的超常规利率政策释放负面效应的背景下，上半年全球经济衰退预期加重。世界银行将2023年全球经济增长预期下调至1.7%，较去年6月预测下调1.3个百分点，为近30年来第三低水平。近30年来，1.7%的全 球经济增长预期仅次于2009年国际金融危机造成的全球衰退。同时，世界银行预计，2023年发达经济体经济将增长0.5%，较去年6月预测下调1.7个百分点。其中，美国经济增长预期被下调1.9个百分点至0.5%，是除1970年经 济衰退期以外表现最差的一年。欧元区经济增长预期被下调1.9个百分点至零增长。此外，世界银行预计，2023年新兴市场和发展中经济体经济将增长3.4%，较此前预期下调0.8个百分点；2023年全球贸易总量或增长1.6%，较此前预期下调2.7个百分点。 我们认为，未来美国和欧洲经济衰退压力将逐渐增大，因为2022年美联储快速加息的影响将在2023年集中显现。2023年欧美国家PMI等先行指标持续回落，表明欧美经济可能陷入衰退，这对橡胶等全球大宗商品将形成不利影响。 图9欧美制造业PMI走势图 图10美国10年期和2年期国债收益率 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 图11美国CPI同比增速走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所 图12美国PPI同比增速走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所 三、国内外产区即将迎来新一轮开割季 根据我国和东南亚产胶国生产规律发现，每当旱季来临，国内外产胶区将步入低产季。可以看到，每年11月中旬以后，我国云南和海南天胶产区会率 先迎来停割季。而从第二年的1月末开始，自北向南，越南、泰国、马来西亚 和印尼也会开启新一轮的低产期，胶水产出阶段性回落。直到4-5月份迎来雨季以后，新一轮割胶期启动，胶水产出才会有所止跌回升。据天然橡胶生产国协会（ANRPC）最新发布的2023年2月报告显示，2023年1月产胶国成员国天 胶产量小幅减少至113.18万吨，月环比小幅下降7.21万吨。而根据过去5年ANRPC发布的数据显示，2018-2022年该组织成员国1月产量均值达98.22万吨，2月产量均值达87.63万吨，3月产量均值达74.37万吨，4月产量均值达 80.64万吨，5月产量均值达83.53万吨，6月产量均值达89.51万吨。整体产量走向符合一季度低产季模式。直到二季度开始，东南亚雨季到来以后，新一轮开割期启动，新胶产量才会迎来稳步回升周期。因此可以预计2023年二季度开始，随着产胶国重新开割，胶市供应压力才会企稳回升。从全年角度来看，2023年全球天然橡胶产量将达到1469.3万吨，消费量将达到1473.8万吨，供需或出现缺口4.5万吨。整体维持供需紧平衡的状态。 而期货市场具有大宗商品价格预期走向的领先属性，因此沪胶期货在每年3月份就开始提前反应新供应周期到来的不利影响，期价呈现大概率下跌走势。 据统计，自2010年以来，沪胶主力合约在3月下跌概率高达84.61%，平均跌幅达6.61%。步入4-5月份以后，胶价下跌概率回落至54%-62%，整体跌幅缩小至1%-2%。由此来看，新一轮割胶带来的供应增量的利空得到逐步消化，跌幅趋缓，下跌行情步入尾声。 而从产业逻辑来看，随着胶价跌破国内割胶成本线以后，上游种植业利润开始陷入亏损。虽说目前国内天胶产区仍处在停割期，但如果胶价长期处于低迷状态，可能将反噬上游供应端，等待开割季到来后，无疑会降低割胶积极性。在未来供应预期减弱以及车市需求前景好转的背景下，本轮胶价继续下行的空间料有限。 图13东南亚产胶国开割、停割时间分布图图14中国天然橡胶产量及增速走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 图15ANRPC成员国天然橡胶合计月度产量图16全球主要产胶国月度产量走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 四、2023年2月国内车市产销双双回升 众所周知，国内天胶主要用于轮胎生产，而轮胎需求强弱又取决于终端车市景气度。随着我国燃油车购置税减半政策和新能源汽车国家补贴政策于2022 年年底退出，叠加2023年春节前置，企业生产经营时长同比下滑明显，汽车产销同比及环比均出现较大下降。据中汽协发布的数据显示，2023年2月，我国汽车产销分别