扣非盈利亮眼，派发特别红利

事项： 公司发布2022年年报，公司全年实现营业总收入321.72亿元，同增6.65%，归母净利润37.11亿元，同增17.59%，扣非后归母净利润32.09亿元，同增45.43%。单Q4实现收入30.62亿元，同减9.83%，归母净利润-5.56亿元，去年同期-4.55亿元，扣非后归母净利润-6.51亿元，去年同期-10.09亿元。每股拟派息1.8元（含税，包括青啤诞生120周年、上市30周年的特别现金红利0.5元），分红率、股息率分别达66%、1.6%。 评论： Q4疫情导致量价下滑，全年收入稳增6.7%。单Q4量价拆分看，公司实现啤酒销量79.3万千升，同减6.5%，吨价3860.9元/千升，同减3.6%，主要系疫情压制整体需求及产品结构表现。全年维度看收入端仍保持稳步提升，公司销量同增1.8%至807.2万千升，其中主品牌、其他品牌分别同增2.6%、0.9%至444、293万千升，中高端产品销量同增4.99%至293万千升。受益于结构升级与提价落地，吨价同增4.77%至3985.6元。分区域看，华北/山东/东南/华南/华东地区收入分别同比+8.1%/+8.2%/+2.8%/+1.0%/-0.5%。综上，公司全年实现主营业务收入316.97亿元，同增6.82%。 费用精益持续精益，利息收入回升，测算核心净利润同增约33%，表现亮眼。 单Q4看，扣非归母净利润减亏3.6亿元，主要系资产减值损失减少、销售及管理费用精益、利息收入增加贡献。2022全年维度，毛利率方面，2022年毛利率同增0.13pcts至36.85%，吨成本提升4.6%至2517.1元，主要系原料包材价格上涨所致。费用率方面，疫情之下公司精益销售投放，销售费用率同减0.5pct至13.1%；管理费用率则随效率提升、股权激励费用降低，同降1.0pct至4.6%（剔除股权激励费用同减0.77pcts）。此外，22年财务费用率同降0.5pct至-1.3%，主要受益于利息收入回升。综合来看，公司全年扣非归母净利润32.09亿元，同增45.43%（已剔除21年土地出让收益影响），在此基础上进一步还原资产减值（21、22年为-1.9、0.26亿元）、股权激励费用（21、22年为2.5、1.8亿元），测算核心净利润同增约33%至33.6亿元，表现仍较为亮眼。 23年现饮复苏与成本缓和释放利润，节奏上先看销量弹性、再看结构升级。 展望全年，我们预计青啤主线逻辑一是现饮复苏大背景下，聚焦白啤、纯生、经典、高端崂山等产品，推动结构波浪式升级，结合提价落地继续支撑吨价增长，二是包材价格下行，成本压力缓和促进利润释放，总体而言beta属性更强。节奏上看，预计先看销量弹性、再看结构升级：结合渠道反馈，开年以来需求复苏较好、公司发力积极，2023年1-2月销量在基数较高的情况下仍同增中个位数，3月亦有望继续保持较快增长。考虑到22Q3旺季高温致销量基数较高，我们预计23Q1-Q2销量表现或较为积极，以减小旺季压力。而随着高端现饮场所逐步复苏，结构升级动力有望逐步加强。 投资建议：盈利提升持续兑现，23年业绩有望加速，维持目标价118元与“强推”评级。2022年疫情与成本双重压力下，公司业绩仍亮眼增长。展望2023，预计高端化趋势仍将持续演绎，现饮复苏、成本缓和支撑利润释放。考虑到费投力度或有增加，我们给予2023-2025年EPS预测3.35/4.04/4.72元（原23-24年预测为3.37/4.21元），对应PE为32/27/23X，我们给予2023年35倍PE，对应目标价约118元，重申“强推”评级。 风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上行，雨水洪灾等。 主要财务指标 图表1公司分季度情况 图表2青岛啤酒PE-Band 图表3青岛啤酒PB-Band