22Q4疫情下销量有所承压，23年期待现饮恢复结构升级持续

公司研究/公司快报 2023年3月23日 22Q4疫情下销量有所承压，23年期待现饮恢复结构升级持续 买入-A(维持) 青岛啤酒（600600.SH） 啤酒 公司近一年市场表现 市场数据：2023年3月22日 收盘价（元）：108.69 年内最高/最低（元）：116.68/73.00流通A股/总股本（亿）：7.00/13.64流通A股市值（亿）：761.13 总市值（亿）：1,482.78 基本每股收益： 2.74 摊薄每股收益： 2.74 每股净资产(元)： 19.26 净资产收益率： 14.48 基础数据：2022年12月31日 资料来源：最闻分析师： 周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 事件：公司发布2022年年报，报告期内公司实现营业收入321.72亿元，同比增长6.65%；归母净利润37.11亿元，同比增长17.59%；扣非归母净利润32.09亿元，同比增长45.43%。其中，22Q4实现营业收入30.62亿元，同比减少9.83%；归母净利润-5.56亿元，扣非归母净利润-6.51亿元，亏损收窄，22Q4利润超预期。 事件点评 Q4疫情下销量有所承压，22全年结构升级略有放缓。从销量来看，2022年公司实现啤酒销量807万千升，同比+1.79%；2022上半年在疫情反复影响下，销售量一度有所承压，公司Q3推出旺季战役“夏日风暴”，同时7-8月份在疫情缓解及多地天气炎热支撑之下，销量实现较高增长，22Q4局部地区疫情反复，销量再度承压，综合之下，22H2/Q4销量同比+6.04%/-6.49%。分品牌看，青岛主品牌销量实现444万千升，同比+2.54%，占比达55.0%；其他品牌销量同比+0.89%。从吨价看，22年公司啤酒平均吨价为3986元/吨，同比+4.77%，其中青岛品牌/其他品牌吨价分别+5.51%/+3.17%。分地区看，22年公司在强势区域山东和华北地区实现收入213.67/78.63亿元，同比 +8.20%/+8.07%；境外地区受疫情影响相对较小，实现收入7.21亿元，同比 +11.97%。总体而言，疫情下公司结构升级节奏虽略有放缓，在量价平稳增长下助力公司22年全年营收增长。 成本压力下结构升级&控费增效，盈利能力稳定向好。公司2022年毛利率/净利率为36.85%/11.53%，同比+0.13/+1.07pct，尽管2022年成本端承压，公司通过部分原材料价格锁价及产品提价，助力毛利率稳定向好。2022年公司销售费用率/管理费用率分别为13.05%/4.58%，同比-0.53/-1.03pct。面对疫情和成本压力双重挑战，公司通过持续优化管理体系，提高运营效率，净利率稳步提高。去年Q3以来成本开始显著上涨，未来成本逐步进入下降通道，同时23年疫后时代，伴随消费逐步复苏以及高端产品占比的持续提升，预计公司盈利能力将保持良好增长。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 中长期看，公司继续进行产品结升级，同时不断完善终端布局。未来将 继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额，助力其收入稳定增长。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为347.64/368.92/389.66亿元，同比增长8.1%/6.1%/5.6%。归母净利润43.47/49.85/56.96亿元，同比增长 17.1%/14.7%/14.3%。对应EPS分别为3.19/3.65/4.18元，3月22日收盘价对应PE分别为34.1/29.7/26.0倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示 产品升级不及预期，行业竞争加剧，疫情反复，原材料价格上涨超预期等。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 30,167 32,172 34,764 36,892 38,966 YoY(%) 8.7 6.6 8.1 6.1 5.6 净利润(百万元) 3,155 3,711 4,347 4,985 5,696 YoY(%) 43.3 17.6 17.1 14.7 14.3 毛利率(%) 36.7 36.8 38.7 40.3 41.5 EPS(摊薄/元) 2.31 2.72 3.19 3.65 4.18 ROE(%) 13.7 14.5 15.0 15.1 15.0 P/E(倍) 47.0 40.0 34.1 29.7 26.0 P/B(倍) 6.4 5.8 5.1 4.5 3.9 净利率(%) 10.5 11.5 12.5 13.5 14.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 28959 32002 35992 41429 46818 营业收入 30167 32172 34764 36892 38966 现金 14598 17855 22020 26868 32428 营业成本 19091 20318 21313 22039 22786 应收票据及应收账款 125 124 145 141 161 营业税金及附加 2319 2391 2583 2741 2896 预付账款 228 282 269 316 302 营业费用 4097 4200 4693 4980 5260 存货 3493 4152 3867 4425 4148 管理费用 1693 1473 1564 1660 1753 其他流动资产 10515 9589 9691 9679 9778 研发费用 31 63 68 72 76 非流动资产 17604 18309 18128 17711 17209 财务费用 -243 -421 -558 -647 -772 长期投资 366 368 390 412 434 资产减值损失 -202 -15 -16 -17 -18 固定资产 10148 10996 11104 10945 10687 公允价值变动收益 253 164 132 151 175 无形资产 2481 2558 2330 2129 1933 投资净收益 186 170 170 170 170 其他非流动资产 4609 4388 4304 4225 4155 营业利润 4455 5001 5929 6893 7837 资产总计 46563 50312 54120 59140 64027 营业外收入 33 20 26 23 25 流动负债 18259 19672 19647 20480 20529 营业外支出 9 15 14 16 13 短期借款 246 225 225 225 225 利润总额 4479 5006 5941 6900 7850 应付票据及应付账款 3298 3662 3639 3911 3894 所得税 1223 1201 1426 1725 1962 其他流动负债 14715 15785 15783 16344 16409 税后利润 3256 3805 4515 5175 5887 非流动负债 4511 4368 4368 4368 4368 少数股东损益 101 94 169 190 191 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3155 3711 4347 4985 5696 其他非流动负债 4511 4368 4368 4368 4368 EBITDA 4245 5562 6501 7405 8270 负债合计 22769 24039 24015 24848 24897 少数股东权益 792 777 946 1137 1328 主要财务比率 股本 1364 1364 1364 1364 1364 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 3956 4154 4154 4154 4154 成长能力 留存收益 17719 19929 23614 27838 32643 营业收入(%) 8.7 6.6 8.1 6.1 5.6 归属母公司股东权益 23002 25495 29159 33155 37803 营业利润(%) 37.1 12.3 18.6 16.2 13.7 负债和股东权益 46563 50312 54120 59140 64027 归属于母公司净利润(%) 43.3 17.6 17.1 14.7 14.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 36.7 36.8 38.7 40.3 41.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 10.5 11.5 12.5 13.5 14.6 经营活动现金流 6043 4879 5000 5676 6287 ROE(%) 13.7 14.5 15.0 15.1 15.0 净利润 3256 3805 4515 5175 5887 ROIC(%) 10.7 11.4 12.1 12.4 12.4 折旧摊销 189 1077 1144 1225 1297 偿债能力 财务费用 -243 -421 -558 -647 -772 资产负债率(%) 48.9 47.8 44.4 42.0 38.9 投资损失 -186 -170 -170 -170 -170 流动比率 1.6 1.6 1.8 2.0 2.3 营运资金变动 3181 923 200 244 220 速动比率 1.0 1.1 1.3 1.5 1.8 其他经营现金流 -155 -335 -132 -151 -175 营运能力 投资活动现金流 -10250 -2199 -661 -486 -449 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.6 筹资活动现金流 -1614 -1676 -174 -342 -277 应收账款周转率 241.3 258.4 258.4 258.4 258.4 应付账款周转率 6.7 5.8 5.8 5.8 5.8 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.31 2.72 3.19 3.65 4.18 P/E 47.0 40.0 34.1 29.7 26.0 每股经营现金流(最新摊薄) 4.43 3.58 3.66 4.16 4.61 P/B 6.4 5.8 5.1 4.5 3.9 每股净资产(最新摊薄) 16.86 18.69 21.37 24.30 27.71 EV/EBITDA 32.1 23.9 19.8 16.8 14.4 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性