成品油：亚洲石脑油贸易流向和基本面情况

专题报告 2023-03-23 李晶 能化组组长 从业资格号：F0283948交易咨询号：Z0015498 成品油：亚洲石脑油贸易流向和基本面情况 报告前言： 汪之弦 能化组研究员 从业资格号：F03105184 0755-23375123 wangzhix@wkqh.cn 欧盟对俄罗斯石油产品的禁令于2月5日生效，预计将极大地改变全球成品油贸易流向。该禁令还伴随着G7支持的价格上限，即对所有升水原油价格的成品油设定100美元/桶的价格上限。俄罗斯总统普京随后宣布不会向执行该机制的国家出售石油，这实际上切断了俄罗斯对欧洲西方国家的汽油、柴油、石脑油、航空煤油等成品油的供应，世界成品油紧缺危机是否将会重新来临？ 一、成品油市场特点 石油炼制产品(成品油)的市场与原油市场在诸多方面存在差异： 1.成品油的交易规模通常要比原油的交易规模小得多。一宗典型的原油交易涉及50万甚至是 100万桶的数量，而一宗典型的成品油交易可能只有5000桶或者1万桶的交易量，因此，成品油交易的交易金额比原油交易也小得多。 2.与原油交易相比，石油炼制产品的品质至关重要。成品油要销售给最终消费者，就必须符合非常严格的质量规范，交付不合格货物的行为会被视为违反合同条款。因此，严格的品质检测成为成品油交易的一个非常重要的环节。 3.不同成品油品种之间的价格差异是不断变化的，很多交易商是靠分装、混合不同成品油品种或者在全球范围内进行成品油交易来获得稳定的商业收益，对于成品油市场来说，可以套利的机会更多。 没有一个炼油商或者营销商能够在市场操作过程中做到完全的生产体系平衡，因此成品油市场的基本功能就是重新调节分配各区域市场都必然会出现的某种产品的盈余和不足。因此，成品油市场的主要结构依赖于不同品种成品油的需求构成、炼油厂综合的炼制能力以及每一个主要的地理区域内所使用的原油种类三方面因素的相互作用。尽管这种成品油市场格局随着时间的推移而改变，但还是有一些成品油有规律的由一个地区流向另一个地区，例如，欧洲向美国出口汽油、向远东出口柴油，但是同时又进口石脑油和燃料油作为炼油厂的原料，美国向南美国家和远东出口馏分油，中东的海湾国家是向远东和欧洲国家出口石脑油和燃料油的净出口国。 俄乌冲突使得东、西方之间的成品油贸易流向发生了逆转。而回溯1990年末伊拉克对科威特的入侵摧毁了几家中东海湾地区的重要炼油厂，这使得欧洲和远东国家暂时性失去了一个轻质和中质石油馏出产品的重要货源。馏分油供应上的缺口由美国炼油商填补，此前，它们已经对新炼厂进行了大量的交易，使这些炼厂能够比预计情况更快提高馏分油的产量。因此，美国由多年的成品油净进口国变成了一个中间馏分油的净出口国。 二、亚洲石脑油市场特点及主要贸易流向 石脑油是用做生产车用汽油和石化工业用乙烯的原料，但是最常交易的石脑油是可用于生产轻质石化产品的品种。东北亚中日韩三国用油高度发达的石脑油化工工业，这为石蜡油和全石脑油提供了一个完备的市场。亚洲石油化工的终端用户大约90%的石脑油都是作为原料使用，这与50%左右的世界平均水平相去甚远。由于这个原因，对油料的消费者来说供应的安全性具有特殊的重要性，特别是对那些日本石油化工公司，它重喜欢同日本的综合贸易商社通过长期合同的方式购买大部分原料石油。日本的综合贸易商社也直接或者通过石油巨头以及西方贸易公司采购来自中东的石脑油，以确保供应安全。 石脑油的主要卖方是中东地区的生产商，沙特阿拉伯、科威特、阿联酋、巴林、卡塔尔、也门和伊朗，随着卡塔尔和阿联酋新建的凝析油分馏厂的投产，中东石脑油产量将不断增长。其余大部分的石脑油来自于其他亚洲国家，但也有一部分来自于地中海地区的出口国阿尔及利亚、 埃及、希腊和土耳其，以及墨西哥和美国西海岸地区，对于亚洲市场而言这部分石脑油正成为越来越重要的来源。 以CFR日本条款交付的规格未定石脑油市场是交易最活跃的石脑油现货市场。整个亚太地区的现货价格和长期合同价格都倒算到新加坡和中东地区的运费净回值，直接或者间接地与日本石脑油到岸现货市场相联系。最初的规格未定石脑油合同是在1986年由三菱公司起草的，自那 以后就成为这方面的产业标准。该合同详细规定了在日本交付的批量在2.25万2.75万吨之间的石脑油船货实货,这促进了石脑油“实货交易循环”的发展。为了给实货交割的实货贸易进行对冲套期保值，这种规格未定石脑油的标准合同还被用于远期纸质市场(称为“纸货循环”)的交易，在这种情况下对冲的标准货物数量通常是2.5万吨（25KT）。 新加坡石脑油现货估价是通过使用由日本MR油轮运费倒算的净回值价格，采用9桶/吨的转换系数（石脑油吨桶比）而得到的，有些交易也会以固定价格行买卖。此外，新加坡还有一个较为活跃的石脑油掉期市场，提供日本期市场之外的另一个可供选择的套期保值工具 三、2022年石脑油市场回顾：供应端促涨需求端致跌 自2022年初以来，亚洲石脑油生产装置的利润率一直不佳，去年大部分时间里，由于中国需 求的萎缩，亚洲石脑油需求量明显减少，全年共计7330万吨，月均610万吨，同比萎缩近5%。 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/1 中国台湾新加坡中国大陆韩国日本 图：亚洲主要地区石脑油需求量单位：万吨 资料来源：Eikon、五矿期货研究中心 2022年3月初，受俄乌冲突影响，原油价格大幅拉升，在此背景下，日本石脑油纸货价格迅速 突破1000美元/吨，并在3月9日触及创纪录的1131.50美元/吨。4月末，受中国疫情蔓延导致需求减缓影响，石脑油价格与原油价格走势出现显著背离，全年震荡下行，且盘面走势情况长期弱于原油。 图：日本CFR石脑油纸货价格走势单位：美元/吨 1250 1150 1050 950 850 750 650 2021/12/17 2022/1/17 2022/2/17 2022/3/17 2022/4/17 2022/5/17 2022/6/17 2022/7/17 2022/8/17 2022/9/17 2022/10/17 2022/11/17 2022/12/17 2023/1/17 550 日本石脑油CFR布伦特原油 140 130 120 110 100 90 80 70 2023/2/17 2023/3/17 60 资料来源：Eikon、五矿期货研究中心 尽管石脑油绝对价格水平高，但在去年在石化需求持续疲软的背景下亚洲石脑油炼油利润率长期处于低位，CFR日本石脑油前端裂解价差曾触及历史低位-28.05美元/桶，2022年平均值 -9.71美元/桶，与2021年平均+1.54美元/桶相比，自2022年3月底以来炼油利润率处于负值。 亚洲市场石脑油的需求将依然脆弱，预计其前景将在很大程度上取决于下游石化市场的复苏情况。随着对全球经济衰退担忧持续存在，近期市场前景黯淡，不过中国疫情防控政策的改变可能有助于限制未来的下行趋势。市场对这一改变的反应是，石脑油/布伦特原油裂解价差迅速反弹至-5美元/桶以上的9个月高点，2月6日收报-4.29美元/桶，这是自2022年5月13日以来的最高水平。 图5：日本CFR石脑油纸货裂解价差单位：美元/桶 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 2020/3/172020/6/172020/9/172020/12/172021/3/172021/6/172021/9/172021/12/172022/3/172022/6/172022/9/172022/12/172023/3/17 资料来源：Eikon、五矿期货研究中心 图：日本CFR石脑油纸货M1/M2月差单位：美元/吨 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2020/3/172020/6/172020/9/172020/12/172021/3/172021/6/172021/9/172021/12/172022/3/172022/6/172022/9/172022/12/172023/3/17 资料来源：Eikon、五矿期货研究中心 三、PX基本面情况 对二甲苯(PX)是重要的芳烃产品之一，位于原油→石脑油→PX→对苯二甲酸（PTA）→聚酯产业链的中间位置，是炼油与化工行业的关键衔接点。PX主要来自于石脑油，其下游产品以PTA为主，占比可高达98%。中国作为世界上最大的对二甲苯（PX）消费国，2022年的全年进口量仅为1058万吨，触及8年以来的低点，远低于2018年1589万吨的峰值，甚至低于2020年和 2021年的水平每年约1360万吨。截至2022年底，中国国内PX产能达到3578万吨，较上年同 期增加700万吨，包括四季度东营威联100万吨/年，盛虹石化200万吨/年。2023年，预计将 新增500万吨/年，包括盛虹石化1月初的第二台200万吨/年装置和2月初中海油宁波大榭石 化的160万吨/年装置上线投产。 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 图6：中国年度PX进口量单位：万吨 资料来源：Eikon、五矿期货研究中心 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年中国PTA新增产能预计为1450万吨，而PX产能预计增加500万吨，纸面上来看，这将表明对PX的需求在上升，但实际上，PTA开工率已经从2021年的84%下降到当今的70%左右。 如果中国房地产市场依然低迷，那么下游衍生品（家居建材、装饰品）的需求也会受到影响，并传导至PX的实际消费需求。 图6：中国PTA开工率单位：% 资料来源：Mysteel、五矿期货研究中心 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律 费用。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398 网址：www.wkqh.cn 2022-03-237