收入端表现亮眼，产能持续提升保障业绩长期增长

皓元医药（688131） 公司研究/公司点评 收入端表现亮眼，产能持续提升保障业绩长期增长 投资评级：买入（维持） 报告日期：2022-03-22 主要观点： 事件概述 收盘价（元） 120.09 2022年3月22日，皓元医药披露2022年报：2022年公司实现营业 近12个月最高/最低（元） 191.8/94.3 收入13.58亿元，同比增长40.12%；归母净利润1.94亿元，同比增长 总股本（百万股） 107 1.39%；扣非归母净利润1.56亿元，同比减少11.77%。剔除股权激励 流通股本（百万股） 60 影响，归母净利润同比增长16.34%。 流通股比例（%）56.36 总市值（亿元）128 流通市值（亿元）72 公司价格与沪深300走势比较 50% 40% 30% 20% 10% 2022/03/22 2022/04/22 2022/05/22 2022/06/22 2022/07/22 2022/08/22 2022/09/22 2022/10/22 2022/11/22 2022/12/22 2023/01/22 2023/02/22 2023/03/22 0% -10% -20% -30% -40% 皓元医药沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】皓元医药（688131.SH深度报告：小分子药物研发前后端一体化平台，加速布局打开成长空间2022- 06-24 2.【华安医药】皓元医药（688131.SH点评报告：前端业务加速成长，后端创新药（尤其ADC）CDMO亮眼2022-08-26 事件点评 收入端表现亮眼，利润端受多因素扰动承压 2022年全年公司实现营业收入13.58亿元，同比增长40.12%；归母净 利润1.94亿元，同比增长1.39%；扣非归母净利润1.56亿元，同比降低11.77%。毛利率51.44%，净利率14.11%。 单季度来看，2022第四季度实现收入3.88亿元，同比增长42.01%，归母净利润0.36亿元，同比降低23.84%，扣非后归母净利润0.32亿元，同比降低61.14%。毛利率51.44%（同比-2.67pp），净利率14.11%（同比-5.56pp）。全年利润端放缓的主要原因是股权激励摊销带来费用端增加、研发费用大幅度提升、疫情影响回款放缓、产能建设和人员扩张带来的成本上升。预计后续有望逐步恢复。 分板块来看： （1）前端业务加速成长，行业赛道进一步拓展。2022年全年，分子砌块和工具化合物实现营收8.27亿元，同比增长51.76%；其中分子砌块收入2.46亿元，同比增长78.43%；工具化合物收入5.82亿元，同比增长42.75%。2022年，公司分子砌块和工具化合物累计完成订单数量超39万个。经过在小分子领域多年的深耕，公司在分子砌块和工具化合物细分领域已经具备一定的基础，公司加速行业赛道的拓展，前端业务持续不断向上游生命试剂延伸，加速生物大分子等研发管线的开发，布局生物板块相关业务。 （2）后端业务营收稳步增长，在手订单大幅增加。2022年全年，后端原料药和中间体、制剂生产业务实现营收5.21亿元，同比增长 24.97%。其中，仿制药领域收入2.09亿元，在后端业务中占比 40.13%；创新药领域收入3.12亿元，在后端业务中占比59.87%。截至2022年末，公司后端业务在手订单约3.7亿元。 重视研发投入，人员持续扩张 公司重视研发并持续加大研发投入力度，2022年研发投入2.02亿元，同比增长94.85%，研发投入总额较上年增长较多，主要系公司不断加大研发投入，扩大研发团队规模，本年新增研发人员数量较多，截至2022年末，公司共有员工3368人，新增1882人，其中研发人员占比14.67%。 强化产能供给，保障业绩长期增长 公司借由“内生性增长+外延式并购”模式持续加快推进自有实验室产能和商业化产能建设。 内生性增长：自主筹建的首个产业化基地——马鞍山产业化基地，占地面积约131.79亩，一期计划建设3个生产车间，由难仿药与 CDMO业务共享。截至2022年末，项目一期工程中1个生产车间已 于2022年四季度进入试生产阶段，此外，公司还陆续建立了全面、完善的cGMP体系，以期更好地满足CDMO业务的要求，其他生产车间将陆续分批完工。 外延式并购：公司通过发行股份及支付现金购买药源药物100%股权，此次收购，可快速补充公司后端制剂CDMO能力，拓展制剂 GMP产能，加强公司在CMC领域的研发能力和技术水平，进一步提高公司的规模化生产能力。公司还收购泽大泛科100%股权，快速补齐仿制药原料药和中间体方面的自有产能，持续优化产业布局。 投资建议 考虑前端业务增长强劲，后端业务增长可期，创新药CDMO尤其是ADC板块已形成竞争优势，未来潜力突出，我们预计公司2023~2025年营收分别为19.57/28.06/40.13亿元；同比增速为44.1%/43.4%/43.0%；归母净利润分别为3.01/4.45/6.40亿元；净利润同比增速55.7%/47.8%/43.6%；对应2023~2025年EPS为2.82/4.16/5.98元/股；对应估值为43X/29X/20X。维持“买入”评级。 风险提示 人才流失风险；药物研发不及预期的风险；环境保护与安全生产风险；汇率波动风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022 2023E 2024E 2025E 营业收入1358 1957 2806 4013 收入同比（%）40.1% 44.1% 43.4% 43.0% 归属母公司净利润194 301 445 640 净利润同比（%）1.4% 55.7% 47.8% 43.6% 毛利率（%）51.4% 53.8% 54.8% 55.6% ROE（%）8.3% 11.3% 14.3% 17.1% 每股收益（元）1.86 2.82 4.16 5.98 P/E58.27 42.61 28.84 20.08 P/B4.98 4.83 4.13 3.43 EV/EBITDA43.53 19.27 14.34 9.90 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1823 1918 2488 3326 营业收入 1358 1957 2806 4013 现金 460 1031 188 1074 营业成本 659 904 1269 1780 应收账款 337 224 611 606 营业税金及附加 5 7 10 14 其他应收款 14 23 29 44 销售费用 110 176 267 401 预付账款 16 22 31 43 管理费用 169 254 393 562 存货 911 526 1530 1425 财务费用 -1 6 2 13 其他流动资产 86 93 99 133 资产减值损失 -43 -30 -30 -30 非流动资产 1775 2185 2524 2738 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 68 70 70 70 投资净收益 16 12 20 30 固定资产 623 851 935 872 营业利润 197 322 472 676 无形资产 101 135 174 215 营业外收入 2 0 0 0 其他非流动资产 983 1129 1346 1581 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 3598 4103 5012 6064 利润总额 199 322 472 676 流动负债 822 987 1454 1871 所得税 7 23 29 41 短期借款 229 316 423 542 净利润 192 300 442 635 应付账款 287 272 546 609 少数股东损益 -2 -2 -3 -5 其他流动负债 306 398 485 720 归属母公司净利润 194 301 445 640 非流动负债 444 444 444 444 EBITDA 269 651 942 1286 长期借款 171 171 171 171 EPS（元） 1.86 2.82 4.16 5.98 其他非流动负债 273 273 273 273 负债合计 1266 1431 1898 2314 主要财务比率 少数股东权益 12 10 7 2 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 107 107 107 107 成长能力 资本公积 1634 1674 1674 1674 营业收入 40.1% 44.1% 43.4% 43.0% 留存收益 579 881 1326 1966 营业利润 -6.3% 64.0% 46.3% 43.3% 归属母公司股东权 2320 2662 3107 3747 归属于母公司净利 1.4% 55.7% 47.8% 43.6% 负债和股东权益 3598 4103 5012 6064 获利能力毛利率（%） 51.4% 53.8% 54.8% 55.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 14.3% 15.4% 15.9% 15.9% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 8.3% 11.3% 14.3% 17.1% 经营活动现金流 -240 1146 -170 1552 ROIC（%） 5.9% 9.7% 11.7% 13.9% 净利润 192 300 442 635 偿债能力 折旧摊销 89 295 447 587 资产负债率（%） 35.2% 34.9% 37.9% 38.2% 财务费用 6 11 13 15 净负债比率（%） 54.3% 53.6% 60.9% 61.7% 投资损失 -16 -12 -20 -30 流动比率 2.22 1.94 1.71 1.78 营运资金变动 -541 518 -1088 311 速动比率 1.01 1.33 0.59 0.95 其他经营现金流 762 -183 1565 360 营运能力 投资活动现金流 -713 -693 -767 -770 总资产周转率 0.45 0.51 0.62 0.72 资本支出 -581 -703 -787 -801 应收账款周转率 5.65 6.92 6.64 6.54 长期投资 -136 -2 0 0 应付账款周转率 2.78 3.23 3.10 3.08 其他投资现金流 4 12 20 30 每股指标（元） 筹资活动现金流 360 118 94 105 每股收益 1.86 2.82 4.16 5.98 短期借款 223 88 106 120 每股经营现金流 -2.25 10.71 -1.59 14.51 长期借款 171 0 0 0 每股净资产 21.78 24.88 29.05 35.03 普通股增加 33 0 0 0 估值比率 资本公积增加 307 40 0 0 P/E 58.27 42.61 28.84 20.08 其他筹资现金流 -373 -11 -13 -15 P/B 4.98 4.83 4.13 3.43 现金净增加额 -578 571 -843 887 EV/EBITDA 43.53 19.27 14.34 9.90 资料来源：wind，公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、