支付服务利润回升，到店电商服务持续高增

买入（维持） 支付服务利润回升，到店电商服务持续高增 公司研究|深度报告移卡09923.HK 股价（2023年03月21日）23.2港元 目标价格31.75港元 52周最高价/最低价33.8/13港元 总股本/流通H股（万股）44,599/44,599 H股市值（百万港币）10,347 一站式支付服务：主营业务稳健，费率与毛利率回升。移卡通过补贴活动和激励政策，增加商户额外收入；同时优化商户准入及注册流程，提高使用效率，活跃商户数不断增加。2022年支付GPV同比增长超5%，由2.12万亿增长至突破2.2万亿元，活跃支付服务商户数同比增长超11%，突破810万户。 到店电商服务：（1）业务成绩：2022年上半年，公司实现GMV13.55亿元，同期，公司到店电商业务付费消费者数量达到970万名，月活跃用户达到1900万 人；2022年全年，公司GMV接近33亿元。（2）业务模式：公司现有的到店电商业务模式是帮助商家设计爆款商品，并提供销售网络资源。（3）业务优势：借助公 司已有的支付生态，公司可以通过用户的消费偏好，不断优化迭代使用者标签演算法模型，利用多样化的营销方式实现消费者触达。（4）业务发展：千千惠已覆盖抖音、快手、微信、QQ小世界、高德、支付宝等平台，依靠多元流量渠道连接商户 和消费者。 商户解决方案：移卡不断优化商户解决方案模式，业务矩阵已搭建成型。移卡商户解决方案业务包括智慧经营、游戏化互动营销服务、营销服务平台以及金融科技服务等类别，公司运用一系列SaaS模块持续优化自研的SaaS数字化解决方案和提升门店经济模型。 公司支付费率预计持续回升，到店电商GMV预计持续快速增长。我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为140/489/838百万元（原预测值分别为251/418/682百万元，22年疫情影响导致公司归母净利润不及预期，23年初支付费率回升后我们上调对公司23-24年的利润预测）。基于分部估值法，公司对应2023年目标市值为124.21亿元，对应2023年目标价为31.75港币（1HKD=0.88CNY，汇率日期：2023.03.21），维持“买入”评级。 国家/地区中国 行业计算机 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.65 -15.02 22.11 -1.28 相对表现 2.59 -8.83 21.6 7.97 恒生指数 0.06 -6.19 0.51 -9.25 报告发布日期2023年03月22日 张颖021-63325888*6085 zhangying1@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860514090001香港证监会牌照：BRW773 王婉婷wangwanting@orientsec.com.cn 周天恩zhoutianen@orientsec.com.cn 风险提示 景气度风险；金融科技领域政策不确定；到店电商服务增速不及预期；商户解决方案服务转化不及预期：假设条件变化影响测算结果 支付业务稳健，到店电商业务强势增长： ——移卡2022Q3经营数据公告点评 收单业务龙头地位持续夯实，到店电商构筑第二增长曲线：——移卡首次覆盖报告 2022-11-18 2022-09-19 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,293 3,059 3,332 4,794 5,955 同比增长(%) 2% 33% 9% 44% 24% 营业利润(百万元) 311 -16 81 614 1,045 同比增长(%) -14% -105% N/A 662% 70% 归属母公司净利润(百万元) 439 421 140 489 838 同比增长(%) 418% -4% -67% 249% 71% 每股收益（元） 0.98 0.94 0.31 1.09 1.87 毛利率(%) 32.4% 26.6% 29.4% 33.0% 35.0% 净利率(%) 19.1% 13.8% 4.2% 10.2% 14.1% 净资产收益率(%) 34.2% 13.2% 4.2% 13.4% 19.5% 市盈率（倍） 0.3 19.8 59.4 17.0 9.9 市净率（倍） 2.7 2.6 2.4 2.1 1.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、一站式支付服务4 二、到店电商服务6 2.1、业务成绩：到店电商事业部成立后GMV快速提升6 2.2、业务模式：借助自身资源高效对接商户与消费者6 2.3、业务优势：以支付为流量入口，复用C端消费者流量7 2.4、业务发展：不断加深自身资源禀赋8 平台生态8 达人生态9 三、商户解决方案10 3.1、智慧经营11 3.2、游戏化互动营销服务11 3.3、营销服务平台12 3.4、金融科技服务12 盈利预测与投资建议13 盈利预测13 投资建议16 支付业务16 到店电商业务16 商户解决方案业务17 风险提示17 图表目录 图1：移卡业务生态4 图2：移卡支付业务流程5 图3：移卡及第三方支付服务商在市场中位置5 图4：移卡支付收单规模6 图5：移卡支付收单费率6 图6：移卡到店电商模式6 图7：移卡到店电商服务定价模式7 图8：移卡通过自身支付业务作为流量入口，为到店电商业务引流8 图9：千千惠平台页面9 图10：通过达人拍摄的短视频，用户可直接点入线下消费套餐链接9 图11：千千达人APP界面10 图12：移卡智慧经营业务包括餐厅、零售解决方案以及开放平台11 图13：移卡游戏化互动营销服务业务模式11 图14：移卡营销服务平台业务流程12 图15：移卡金融服务及产品13 表1：盈利预测调整前后对比表14 表2：收入分类预测调整前后对比表15 表3：支付业务可比公司估值表，2023.03.2116 表4：到店电商业务可比公司估值表，2023.03.2116 表5：商户解决方案业务可比公司估值表，2023.03.2117 表6：公司分部估值，2023.03.2117 2023年1月9日，公司披露2022年主要运营数据，到店电商业务实现规模扩增 一站式支付服务方面，公司2022年支付GPV同比增长超5%，由2.12万亿增长至突破2.2 万亿元，活跃支付服务商户数同比增长超11%，突破810万户。 到店电商服务方面，公司GMV同比增长约730%，由3.98亿元增长至接近33亿元；公司2022Q1/Q2/Q3/Q4的GMV分别约为5.6/7.95/10.36/9.1亿元，受疫情影响Q4GMV略有下滑；SKU同比增长154%，突破40万个；订单总数接近3700万，其中2022H1接近1600万，2022H2约为2100万。 图1：移卡业务生态 移卡基于自身一站式支付服务生态，赋能自身到店电商服务与商户解决方案业务，形成获客与提高用户黏性的商业闭环，我们看好公司的长期发展前景。 数据来源：移卡官网，东方证券研究所 一、一站式支付服务 公司是中国领先的以支付为基础的科技平台，为商户及消费者提供支付及商业服务。公司借助提供支付服务获取客户，并向他们提供商户解决方案与到店电商服务。公司的平台为商户提供一站式访问各种支付方式及渠道的途径，使消费者可以使用其优选的方式及渠道进行支付，从而提升交易体验。 移卡通过补贴活动和激励政策，增加商户额外收入；同时优化商户准入及注册流程，提高使用效率，活跃商户数不断增加。2022年支付GPV同比增长超5%，由2.12万亿增长至突破2.2万亿元，活跃支付服务商户数同比增长超11%，突破810万户。 图2：移卡支付业务流程 移卡业务模式：在第三方支付产业链中，收单方（移卡）负责对接B端商户，确认交易的真实性，并将收到的付款结算后转至商户账户。在支付收单环节，收单厂商的盈利模式较为简单，在铺设POS机具后，从用户支付的费用收取的手续费作为收入，再从中扣除付给清算方、账户方的成本。 数据来源：公司公告，东方证券研究所 移卡支付业务优势：公司同时拥有全国银行卡收单和移动电话支付许可证，在第三方支付服务商市场中已形成资源优势。移卡在第三方支付行业中属于服务商（收单侧），随着央行支付牌照的收紧，第三方支付服务商竞争者明确。公司凭借与大量客户形成长期稳定的合作关系，保障了支付业务的稳定发展。 图3：移卡及第三方支付服务商在市场中位置 数据来源：公司公告，OliverWyman，东方证券研究所 2022年H1，移卡支付业务交易总额约1.06万亿元人民币，同比增长约7.4%。2022年H1，公司整体支付费率由前一年同期的10.5个基点（0.105%）提升至12.0个基点（0.120%），体现了公司在第三方支付市场的定价能力。2022H1公司支付业务毛利率有所回升，由2021年同期的18.8%提升至20.9%，提升的主要原因是：随着终端小微商户支付规模的提升，公司向渠道商支付的佣金率有所下调。 图4：移卡支付收单规模图5：移卡支付收单费率 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 二、到店电商服务 2.1、业务成绩：到店电商事业部成立后GMV快速提升 2021年，为建设消费者生态，公司成立到店电商事业部，为消费者提供高性价比的本地生活服务，同时加强商户和消费者生态系统之间的联系。 2021年，公司到店电商业务实现总交易额（GMV）3.98亿元人民币； 2022年上半年，公司实现GMV13.55亿元，同期，公司到店电商业务付费消费者数量达到 970万名，月活跃用户达到1900万人； 2022年全年，公司GMV接近33亿元。 2.2、业务模式：借助自身资源高效对接商户与消费者 公司现有的到店电商业务模式是帮助商家设计爆款商品，并提供销售网络资源。一方面，商家希望提升销量，公司可以解决营销能力帮助商家设计爆品；另一方面，公司可以借助自身微信达人 （朋友圈、私域推广等）、抖音、支付网络复用等资源进行线上营销。 图6：移卡到店电商模式 数据来源：移卡官网，东方证券研究所 服务定价模式：将平台与商家的利益紧密绑定。移卡到店电商服务基于效果导向付费，在对消费者创造让利空间的同时也为商家创造业务和利润增量。 图7：移卡到店电商服务定价模式 数据来源：公司公告，东方证券研究所 2.3、业务优势：以支付为流量入口，复用C端消费者流量 移卡到店电商业务优势：借助公司已有的支付生态，公司可以通过用户的消费偏好，不断优化迭代使用者标签演算法模型，利用多样化的营销方式实现消费者触达，并为其提供定制化、高性价比的本地生活服务。凭借公司的到店电商服务，商户可以创建多种类型的促销活动，并利用移卡的线上营销网络触达数亿消费者。 图8：移卡通过自身支付业务作为流量入口，为到店电商业务引流 数据来源：移卡官网，东方证券研究所 2.4、业务发展：不断加深自身资源禀赋 2021年10月底，移卡的间接全资附属公司深圳市乐售云科技有限公司(投资者)与鼎鼎文化旅游 (成都)有限公司(目标公司)及其他参与方订立投资协议，投资者同意注资人民币1亿元，作为目标 公司注册资本及资本储备。目标公司自成立以来通过“千千惠”品牌成功快速增长。于2021年 10月，目标公司达到每月商品成交总额的最高纪录超9300万元。此外，截至2021年10月31 日，目标公司累计付费客户超600万名。 平台生态 千千惠已覆盖抖音、快手、微信、QQ小世界、高德、支付宝等平台，依靠多元流量渠道连接商户和消费者，为商家提升品牌曝光、获客引流、销售转化；同时为消费者提供便利、优质、优惠的消费体验。截至2023年2月，千千惠已拥有600+个开发站点，服务消费者超8000万，服务 商