储能业务放量在即，乘数字化东风扶摇直上

投资要点 事件：2022年，公司实现营收47.5亿元，同比增长43.7%；实现归母净利润2.8亿元，同比增长20.7%；扣非归母净利润2.3亿元，同比增长16.2%。其中四季度公司实现营收15.6亿元，同比增长53.5%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长71.6%；扣非归母净利润0.7亿元，同比增长27.4%。 主营业务发展态势向好，盈利有望逐步改善。收入端：2022年，公司实现多业务齐头并进，新能源/新型基础设施/工业企业电气配套收入分别增长49.9%/113.2%/122.2%。利润端：受上游硅钢价格上涨影响，2022年公司毛利率为20.3%，同比下降3.2pp；净利率为6%，同比下降1.2pp，但拐点初显:22Q3毛利率环比+1.4pp，22Q4环比+2pp。我们认为，公司受益产能释放后的规模效应以及高毛利的数字化业务占比提升，公司盈利能力有望逐步恢复向上。费用端 ：公司费用率管控优异 ，2022年销售/管理/财务费用率分别为3.4%/10.1%/-0.1%，分别同比下降0.1/0.3/1.2pp。 行业高景气提振公司发展。干式变压器：2023年国家将持续推进电网投资建设，干式变压器需求向高能效发展，公司未来市场占有率将进一步提升。且风电中“干变+箱变上置”相比于传统的“油变+箱变下置”，可节省线缆和损耗成本，渗透率有望逐步提升。储能：受益风光并网数量的增长、电力技术的转型升级，储能市场化趋势日益显著，公司利用技术同源发展储能，打造第二增长曲线。 数字化：在“十四五”规划下，企业数字化转型进入快速增长阶段，2022年公司实现首单数字化工厂整体解决方案交付验收，取得0到1突破，打开增长空间。 干变龙头发力储能+数字化，订单饱满支撑业绩稳增，研发持续加大彰显雄心。 2022年是公司储能业务及数字化解决方案的首年，期间储能业务收入0.7亿元，数字化业务1.4亿元。3月，公司获得山西、湖南共3.4亿储能订单，超2022年全年储能订单总额，呈高速增长态势。此外，公司坚持数字赋能，产能持续扩大，乘数字化转型之势有望迎快速发展。2022年公司研发投入2.5亿元，研发费用率为5.2%，同比增长0.4pp，高研发投入稳固产品竞争优势。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为68.6亿元、97.5亿元、143.5亿元，未来三年归母净利润增速分别为91.2%/48.7%/51.2%。公司加速进行数字化转型升级、积极拓展储能业务市场，业绩有望稳定增长，维持“持有”评级。 风险提示：新能源装机不及预期的风险；原材料价格上涨风险；汇率波动影响公司海外业务营收的风险；储能及数字化业务建设及产能释放不及预期的风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：继2020年10月年产干式变压器800万kVA的海口数字化工厂建成投入运营后，2022年7月年产1400万kVA干式变压器的桂林干式变压器生产线数字化技改项目投产，且预计未来年产干式变压器系列产品2000万kVA的武汉干式变压器数字化工厂将投产。 根据公司公告，考虑到部分产能将逐步置换原有产能，假设2023-2025年公司变压器业务板块中的干式变压器销量增速分别为19.4%/15.5%/30%，销售平均单价维持不变。 假设2：2022年7月，年产能为1.2GWh的桂林储能数字化工厂投产；年产能为2.7GWh的武汉储能数字化工厂预计于2023年开始释放产能。假设2023-2025年储能业务销量分别为0.8/1.8/3.4GWh，单价维持不变，因此2023-2025年公司储能业务营收预计有较大提升。 假设3：公司大力拓展数字化业务，2022年实现首单数字化工厂解决方案交付。2022年公司数字化订单约3亿元，当年交付约1.3亿元，结合2023年公司数字化业务新签订单节奏，中性假设2023-2025年公司数字化业务收入为3/5/8亿元。 假设4：2022年受上游大宗材料价格上涨影响，公司毛利率小幅下滑。2023-2025年有望受益宏观环境向好及公司规模效应+技术降本等优势，毛利率趋稳向上。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 综合公司业务范围，我们选取电网及储能设备行业主流公司许继电气、阳光电源、科华数据进行估值比较，较为合理。 表2：可比公司估值 从PE角度看，2023年公司估值为28.8倍，行业可比公司估值为26.7倍，公司作为国内干式变压器龙头存在一定溢价，较为合理。公司变压器业务维持稳定增长，同时发力储能+数字化，多元化布局提升公司规模，增强竞争实力。考虑到公司干式变压器龙头地位，以及新基地产能释放，维持“持有”评级。