下半年疫情扰动下实现正增长，2023年递延需求有望加速释放

2023年03月22日 公司研究●证券研究报告 福寿园（01448.HK） 动态分析 下半年疫情扰动下实现正增长，2023年递延需求有望加速释放事件 公司披露2022年年报，2022年实现营收21.7亿元，同比减少6.6%，归母净利 6.6亿元，同比减少8.5%，基本每股收益0.29元，拟派末期股息每股7.58港仙。投资要点上半年受制于疫情业绩承压，下半年疫情扰动下仍实现正增长：营收端，全年公司营收减少6.63%，上半年疫情多点散发影响线下客流，使公司业务开展受明显限制，下半年考虑到第四季度疫情影响冬至祭扫旺季，使得原本冬至的祭扫需求进一步递延至2023年，上下半年公司营收分别下降20.6%与上升6.8%，公司全年受制于疫情业绩有所承压。净利端，全年公司归母净利减少8.53%，经营利润减少5.9%，主要源于公司若干权重墓园受城市全域静默管理影响，对公司营业收入造成了较大的冲击。墓园服务递延需求持续回补，殡仪服务量增价减：2022年墓园服务、殡仪服务、其他服务营收占比分别约80%、16%、4%。墓园服务方面，2022年墓园服务实现营收17.49亿元/-8.32%，上半年由于疫情多点散发，及各地不同程度实施静态管理的防疫政策，线下客流大幅缩减使得墓园服务市场需求暂时性受到抑制，营收同比减少24.93%。下半年疫情管控逐步放缓，上海地区的权重墓园业务的营收取得一定修复，整体营收同比增长8.82%。2022年公司经营性墓穴销售数量下降约12.4%至13254座，虽然全年经营性墓穴销售数量有所下滑，但整体市场需求并未消失，被累计的需求有望于2023年逐步释放。随着公司差异化战略持续发力，以及在各地的收购项目持续实现产品迭代升级，推动公司可比墓穴销售均价增长6.4%。殡仪服务方面，2022年公司殡仪服务实现营收3.59亿元，同比增长8.3%，主要源于地域分布原因殡仪业务受疫情影响程度低于墓园业务，叠加2021年新建和新收购的殡仪企业全年投入运营，殡仪服务收入占比提升2.3pct至16.6%。拆分量价看，公司殡仪服务合计客户人数进一步提升13.8%至73174人，全年可比客户平均消费下降4.9%。可比口径下殡仪服务数量增加，主要源于（1）受疫情及防疫政策影响，导致单价较高的增值性服务数量有所减少；（2）各地殡仪企业随火化率提升增加服务部署；（3）新拓展殡仪类基础告别服务。平均销售单价下行，主要源于疫情期间增值性服务减少以及新承接的基础类服务均价较低。公司有效控制经营支出，下半年降本增效推升净利率：盈利能力方面，2022年受疫情冲击，公司积极采取降本增效措施，全年经营开支同比减少7.3%。下半年公司成本管控较好，其中工程支出及物料消耗费用率同比下降4.7pct，主要源于特许经营协议下殡仪馆建造服务同比减少、集团开展EPC业务节省外部工程成本、以及根据市场情况调整了工程建造和物料采购的计划表。因此，下半年公司经营利润率同比增长4.4pct至49.1%，净利润率同比增长1.6pct至38.2%。 品牌优势占领行业先机，科技赋能步入元宇宙新赛道：（1）公司规模+品牌优势明 投资评级买入-A(维持)股价(2023-03-21)6.22港元交易数据总市值（百万港元）14,429.55流通市值（百万港元）14,429.55总股本（百万股）2,319.86流通股本（百万股）2,319.8612个月价格区间7.010/4.000一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益7.162.1321.76绝对收益0.972.6412.51 分析师刘荆 SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn 相关报告福寿园：逝有所安，故有所尊，思有所依-福寿园深度报告2022.12.12福寿园：福寿园中报点评2022.8.26 显。福寿园着力打造墓园景观，投入文化建设，使殡葬成为生理生命的告别，精神生命的延续，构筑公司品牌价值，获得客户认可，并在较为分散的殡葬行业中处于领先地位。（2）老龄化社会加速来临，预计国内2020~2025年死亡人数增速有所提升，5年累计环比增速由过去的5%左右提升至12%左右。（3）科技创新：元宇宙落地“慧心谷”。 投资建议：福寿园为国内经营性公墓领先者，持续受益国内老龄化、城镇化以及跨区域扩张。我们预测2023-2025年公司营业收入为28.59、35.39、44.40亿元，净利润分别为8.51、10.43、13.05亿元，每股收益分别为0.37、0.45、0.56元，维持“买入-A”建议。 风险提示：新兼并收购项目数量不及预期风险；新并购项目拓展速度及落地表现不及预期风险；行业监管政策趋严风险；疫情反复风险；商誉减值风险等。 财务数据与估值 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,326 2,172 2,859 3,539 4,440 YoY(%) 22.9 -6.6 31.6 23.8 25.4 净利润(百万元) 720 659 851 1,043 1,305 YoY(%) 16.1 -8.5 29.3 22.5 25.2 经营利润率(%) 47.2 47.5 47.9 48.0 48.2 净利率(%) 31.0 30.3 29.8 29.5 29.4 ROE(%) 15.7 13.3 14.8 15.4 16.1 EPS(摊薄/元) 0.31 0.28 0.37 0.45 0.56 P/E(倍) 17.6 19.2 14.9 12.1 9.7 P/B(倍) 2.5 2.3 2.0 1.7 1.5 数据来源：Wind、华金证券研究所 内容目录 一、下半年疫情扰动下实现正增长，2023年递延需求有望加速释放4 （一）上半年受制于疫情业绩承压，下半年疫情扰动下仍实现正增长4 （二）墓园业务为核心，盈利能力逐步修复5 （三）墓园业务：递延需求持续回补，差异化战略促单价上行5 （四）殡仪服务量增价减，生前契约签约数逐年增长6 （五）上海仍为公司核心区域，疫情放缓公司并购节奏7 （六）公司有效控制经营支出，下半年降本增效推升净利率8 二、品牌优势占领行业先机，科技赋能步入元宇宙新赛道9 三、盈利预测及投资建议10 四、风险提示11 图表目录 图1：福寿园年度营收及其增速4 图2：福寿园年度归母净利及其增速4 图3：福寿园半年度营收及其增速4 图4：福寿园半年度归母净利及其增速4 图5：福寿园分业务营业收入（百万元）5 图6：福寿园分业务经营利润（百万元）5 图7：福寿园分业务经营利润率5 图8：福寿园分业务毛利率5 图9：福寿园墓园业务营收增长6 图10：福寿园墓园业务收入结构6 图11：福寿园经营性墓穴销售数量情况6 图12：福寿园可比墓穴销售均价变动情况6 图13：福寿园殡仪服务营收增长7 图14：福寿园殡仪服务合计客户数量7 图15：福寿园殡仪服务可比客户消费情况7 图16：生前契约销售单数及同比增速7 图17：福寿园分区域营业收入（百万元）8 图18：福寿园分区域营业收入占比8 图19：福寿园墓地剩余面积及可售年限估计8 图20：福寿园各年度增加墓地面积统计（平方米）8 图21：福寿园分业务利润率情况9 图22：福寿园部分成本费用率情况9 图23：典型公司国内殡葬业务规模（百万元）9 图24：福寿园在国内殡葬服务业的市占率估计9 图25：中国大陆65岁以上人口及占比10 图26：中国大陆死亡人数预测10 图27：殡葬+互联网实现产品、渠道创新10 图28：福寿园慧心谷项目10 表1：福寿园营业收入及其预测（百万元，%）11 一、下半年疫情扰动下实现正增长，2023年递延需求有望加速释放 公司披露2022年年报，2022年实现营收21.7亿元，同比减少6.6%，归母净利6.6亿元， 同比减少8.5%，基本每股收益0.29元，拟派末期股息每股7.58港仙。 （一）上半年受制于疫情业绩承压，下半年疫情扰动下仍实现正增长 营收端，全年公司营收减少6.63%，上半年疫情多点散发影响线下客流，使公司业务开展受明显限制，下半年考虑到第四季度疫情影响冬至祭扫旺季，使得原本冬至的祭扫需求进一步递延至2023年，上下半年公司营收分别下降20.6%与上升6.8%，公司全年受制于疫情业绩有所承压。 净利端，全年公司归母净利减少8.53%，经营利润减少5.9%，主要源于公司若干权重墓园受城市全域静默管理影响，对公司营业收入造成了较大的冲击。 图1：福寿园年度营收及其增速图2：福寿园年度归母净利及其增速 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 图3：福寿园半年度营收及其增速图4：福寿园半年度归母净利及其增速 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）墓园业务为核心，盈利能力逐步修复 分业务看，墓园服务是公司业绩核心，2022年墓园服务、殡仪服务、其他服务营收占比分别约80%、16%、4%，其中由于公司墓园定位中高端，融入文化内涵，具有较强竞争力，该业务贡献公司96%经营利润。另外由于上海地区的权重墓园疫后业务快速回补，公司墓园服务经营利润率提升接近1pct。 图5：福寿园分业务营业收入（百万元）图6：福寿园分业务经营利润（百万元） 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 图7：福寿园分业务经营利润率图8：福寿园分业务毛利率 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 （三）墓园业务：递延需求持续回补，差异化战略促单价上行 墓园服务方面，2022年墓园服务实现营收17.49亿元/-8.32%，上半年由于疫情多点散发，及各地不同程度实施静态管理的防疫政策，线下客流大幅缩减使得墓园服务市场需求暂时性受到抑制，营收同比减少24.93%。下半年疫情管控逐步放缓，上海地区的权重墓园业务的营收取得一定修复，整体营收同比增长8.82%。 拆分量价看，2022年公司经营性墓穴销售数量下降约12.4%至13254座，虽然全年经营性墓穴销售数量有所下滑，但整体市场需求并未消失，被累计的需求有望于2023年逐步释放。随着 公司差异化战略持续发力，以及在各地的收购项目持续实现产品迭代升级，推动公司可比墓穴销售均价增长6.4%。 图9：福寿园墓园业务营收增长图10：福寿园墓园业务收入结构 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 图11：福寿园经营性墓穴销售数量情况图12：福寿园可比墓穴销售均价变动情况 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 （四）殡仪服务量增价减，生前契约签约数逐年增长 殡仪服务方面，2022年公司殡仪服务实现营收3.59亿元，同比增长8.3%，主要源于地域分布原因殡仪业务受疫情影响程度低于墓园业务，叠加2021年新建和新收购的殡仪企业全年投入运营，殡仪服务收入占比提升2.3pct至16.6%。 拆分量价看，公司殡仪服务合计客户人数进一步提升13.8%至73174人，全年可比客户平均消费下降4.9%。可比口径下殡仪服务数量增加，主要源于（1）受疫情及防疫政策影响，导致单价较高的增值性服务数量有所减少；（2）各地殡仪企业随火化率提升增加服务部署；（3）新拓展殡仪类基础告别服务。平均销售单价下行，主要源于疫情期间增值性服务减少以及新承接的基础类服务均价较低。 生前契约方面，公司生前契约业务已推广至全国17个省级区域36座城市。截至2022年，共签订16759份生前契约，较去年同期增长21.8%。 图13：福寿园殡仪服务营收增长图14：福寿园殡仪服务合计客户数量 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 图15：福寿园殡仪服务可比客户消费情况图16：生前契约销售单数及同比增速 资料来源：公司公告，华金证券研究所资料来源：公司公告，华金证券研究所 （五）上海仍为