新股覆盖研究：常青科技

2023年03月20日 公司研究●证券研究报告 常青科技（603125.SH） 新股覆盖研究 投资要点 本周四（3月23日）有一家主板上市公司“常青科技”询价。 常青科技（603125）：公司是一家主要从事高分子新材料特种单体及专用助剂的研发、生产和销售的高新技术企业。公司2020-2022年分别实现营业收入5.63亿元/7.58亿元/9.64亿元，YOY依次为3.65%/34.74%/27.07%,三年营业收入的年复合增速21.07%；实现归母净利润1.28亿元/1.44亿元/1.91亿元，YOY依次为65.86%/11.83%/32.73%，三年归母净利润的年复合增速35.03%。根据初步预测，2023年1-3月公司实现净利润为4,417.90至4,882.94万元，同比变动-4.19%至5.89%。 投资亮点：1、特种单体产品线瞄准进口替代布局，相应细分市场内竞争格局良好。高分子新材料特种单体用于合成高分子材料特种基材，但某种特种单体在基材中的用量占比较低，具有用量少、价值高的特点。特种单体的细分品类较多，总体来看，公司所处行业内单个产品生产企业数量较少，竞争格局良好。公司现有特种单体产品包括二乙烯苯、α-甲基苯乙烯、甲基苯乙烯及特种单体中间体等，其中，公司二乙烯苯、α-甲基苯乙烯等特种单体、特种单体中间体高纯度间二乙苯均实现了对同类产品的进口替代。在新品研发方面，公司在对甲基苯乙烯（主要应用于特种橡胶改性）、二异丙烯基苯（应用于特种涂料树脂、特种橡胶、军品级材料等）两款特种单体上均已具备工业化生产技术实力，可对美国企业同类产品形成进口替代；此外，公司已具备对叔丁基苯乙烯特种单体及2-乙烯基萘特种单体（可用于高端光刻胶生产）的相应中间体生产能力，将进一步进行中间体制取特种单体的研发试制工作。2、助剂产线做深亚磷酸酯品类，无酚亚磷酸酯系列的成功研发有助于公司实现差异化竞争。1）公司深耕亚磷酸酯系列助剂产品，产品线主要包括亚磷酸三苯酯、亚磷酸三苯酯衍生物以及无酚亚磷酸酯三大品类；公司立足于PVC塑料的改性开发了数十种型号的亚磷酸酯专用助剂产品，产品丰富度较为领先。其中，公司亚磷酸酯PL-30产品为尼龙66国产化“卡脖子”原材料己二腈生产所需的重要助剂，当前我国对于己二腈的进口依赖度较高，公司产品的成功研发助力己二腈实现国产化。2）针对无毒、环保高分子新材料的市场需求，公司自主研发了无酚亚磷酸酯系列专用助剂生产技术，并成功实现了该产品的量产销售，具备了一定的先发优势，且产品在已获得国际市场认可，德国熊牌、韩国KD等PVC稳定剂知名企业均与公司建立了合作。同行业上市公司对比：选取风光股份、江苏博云、华信新材、濮阳惠成、奇德新材等为常青科技的可比上市公司。从上述可比公司来看，2021年平均收入规模7.3亿元、可比PE-TTM（剔除因净利润造成估值差异较大的奇德新材 /算数平均）为32.36X，销售毛利率为25.82%；相较而言，公司的营收规模及销售毛利率均处于同业的中高位区间。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）144.41流通股本（百万股）12个月价格区间/ 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告科源制药-新股专题覆盖报告（科源制药）-2023年第40期-总第237期2023.3.18南芯科技-新股专题覆盖报告（南芯科技）-2023年第41期-总第238期2023.3.18云天励飞-新股专题覆盖报告（云天励飞）-2023年第39期-总第236期2023.3.17华海诚科-新股专题覆盖报告（华海诚科）-2023年第38期-总第235期2023.3.17国泰环保-新股专题覆盖报告（国泰环保）-2023年第37期-总第234期2023.3.17 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2020A 2021A 2022A 主营收入(百万元) 562.8 758.4 963.6 同比增长(%) 3.65 34.74 27.07 营业利润(百万元) 152.0 171.4 221.0 同比增长(%) 58.36 12.81 28.92 净利润(百万元) 128.4 143.6 190.7 同比增长(%) 65.86 11.83 32.73 每股收益(元) 0.98 0.99 1.32 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、常青科技4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点7 （四）募投项目投入8 （五）同行业上市公司指标对比8 （六）风险提示9 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化4 图2：公司归母净利润及增速变化4 图3：公司销售毛利率及净利润率变化5 图4：公司ROE变化5 图5：2015-2021年我国离子交换树脂产量（万吨）5 图6：2014-2021年国内并网风电装机容量（万千瓦）6 图7：2015-2021年我国PVC树脂年产量（万吨）7 表1：公司IPO募投项目概况8 表2：同行业上市公司指标对比9 一、常青科技 公司是一家主要从事高分子新材料特种单体及专用助剂的研发、生产和销售的高新技术企业。其中，高分子新材料特种单体包括二乙烯苯、α-甲基苯乙烯和甲基苯乙烯等，主要用于离子交换树脂、改性丙烯酸树脂涂料、高温改性ABS树脂、高品质合成香精、改性绝缘浸渍漆、环保涂料及特种橡胶等领域；高分子新材料专用助剂包括亚磷酸三苯酯系列、亚磷酸三苯酯衍生物系列、无酚亚磷酸酯系列，主要用于聚氯乙烯（PVC）塑料改性、聚氨酯热塑性弹性体（TPU）、SBS热塑性弹性体等领域。 经过多年发展，公司已构建了成熟高效的研发、生产、销售体系，产品销往中国大陆、韩国、印度、美国、欧洲、中东、非洲等国家和地区，并与中国石油、纳微科技、蓝晓科技、苏青集团、恒逸石化、荣盛石化、德国熊牌、美国杜邦、漂莱特集团等国内外知名企业或其子公司建立了良好的合作关系。 （一）基本财务状况 公司2020-2022年分别实现营业收入5.63亿元/7.58亿元/9.64亿元，YOY依次为3.65%/34.74%/27.07%,三年营业收入的年复合增速21.07%；实现归母净利润1.28亿元/1.44亿元/1.91亿元，YOY依次为65.86%/11.83%/32.73%，三年归母净利润的年复合增速35.03%。 2021年，公司主营业务收入按产品类型可分为三大板块，分别为高分子新材料特种单体(3.98亿元，52.52%）、高分子新材料专用助剂（2.95亿元，38.94%）、其他产品（0.64亿元，8.41%）。2019年至2022年1-9月报告期间，高分子新材料特种单体产品始终为公司的主要业务及首要收入来源，销售收入占比基本维持在50%以上；此外，专用助剂的销售收入占比呈逐年增长趋势，由2018年的34.69%增至2021年的38.94%。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司主营业务为高分子新材料特种单体及专用助剂的研发、生产和销售，属于精细化工行业。根据产品属性，公司高分子新材料特种单体产品业务属于高分子新材料特种单品行业；而公司高分子新材料专用补剂业务属于高分子新材料专用补剂行业。 1、高分子新材料特种单体行业 高分子新材料由基材通过添加专用助剂进行改性之后加工成型。高分子新材料基材是由具有大量不饱和键的单体聚合形成重复结构单元的高分子量化合物，用于生产通用高分子新材料基材的单体称为通用单体，相应地，特种高分子新材料基材由特种单体或特种单体加通用单体共聚生成，往往某种类特种单体在特种高分子新材料基材中用量占比相对较低，但由于其是高分子新材料性能改善、功能增强的关键，因此具有用量少、价值高的特点。新材料高分子特种单品的可细分为二乙烯苯特种单体、α-甲基苯乙烯特种单体、甲基苯乙烯特种单体、特种单体中间体。 1 二乙烯苯特种单体市场：离子交换树脂下游应用广泛，市场需求稳定增长，行业具有良好的发展前景。我国是世界上离子交换树脂最大的生产国。根据中国膜工业协会离子交换树脂分会数据，我国离子交换树脂产量由2015年的25.90万吨稳定增长至2021年的 34.17万吨。 图5：2015-2021年我国离子交换树脂产量（万吨） 资料来源：中国膜工业协会离子交换树脂分会，华金证券研究所 近些年，随着下游应用领域的不断拓宽，离子交换树脂已从传统的工业水处理领域拓展至食品及饮用水、环保、电子、核工业、生物医药、湿法冶金等多个新兴领域。相较于传统工业水处理领域，新领域对离子交换树脂从材料性能到应用工艺均提出了更高要求，从而对离子交换树脂上游单体、功能基团原材料以及生产工艺等多方面带来了更多的机遇和挑战。 2 α-甲基苯乙烯特种单体市场：目前国际市场中，α-甲基苯乙烯特种单体用量最大的领域是ABS树脂的耐热改性；国内ABS树脂产业起步相对较晚，使用α-甲基苯乙烯特种单体改性的应用率较低。根据隆众数据，国内ABS树脂产量从2015年的209.7万吨，增长至2019年的376.16万吨，6年间增长了79.38%；根据卓创资讯数据，国内ABS树脂表观消费量从2013年的393.66万吨，增长至2019年的584.33万吨，6年增长了48.44%。因此，α-甲基苯乙烯特种单体在国内ABS树脂改性方面的应用还有较大的提升空间。 3 甲基苯乙烯特种单体市场：目前，公司甲基苯乙烯的主要应用领域是风电电机及高铁辅助电机绝缘系统的处理，其中风电领域的需求最具刚性。近年来，我国风力发电发展迅速，国内并网风电装机容量由2013年的7,548万千瓦增长至2021年的32,848万千瓦，年复合增长率高达20.18%，相较于我国丰富的可开发风能资源储备，还存在很大的提升空间。同时，随着我国“碳达峰、碳中和”承诺的提出，风电、核电、光电等清洁能源的发展有望进一步提速，从而带动电机绝缘系统以及上游材料需求的持续增长。 图6：2014-2021年国内并网风电装机容量（万千瓦） 资料来源：国家统计局，华金证券研究所 4 特种单体中间体市场：公司可以通过同分异构体择型合成和分离技术，生产部分高纯度对二乙苯、间二乙苯用于下游对二甲苯、光引发剂等的生产。对二乙苯主要用作基础化工原料对二甲苯（PX）生产的解吸剂。间二乙苯产品主要用于光固化引发剂DETX的生产。根据中国感光学会辐射固化专业委员会统计数据，2012年-2018年，我国UV涂料产量年复合增长率达12.74%，UV油墨产量年复合增长率达13.92%。国际UV涂料产量占涂料总产量平均水平约为2.8%-3.2%，而我国UV涂料产量占涂料总产量的比例在2018年以前多年维持在0.4%-0.5%，低于国际平均水平，具有良好的市场前景。 2、高分子新材料专用补剂市场 公司高分子新材料专用助剂包括亚磷酸三苯酯系列、亚磷酸三苯酯衍生物系列和无酚亚磷酸酯系列，统称为亚磷酸酯系列，主要作为螯合剂（辅助热稳定剂）与热稳定剂并用，增强PVC塑料的热稳定性及抗老化功能，从而提高PVC塑料加工过程中的耐热性和透明度并抑制其颜色变化，在PVC制品生产过程中是必须使用的助剂。在高分子新材料专用助剂行业中，行业内企业生产工艺相似度较高，产品的差异化优势、附加值的提升成为影响竞争格局的关键因素。 由于PVC树脂优秀的可塑性、难燃性、耐磨性、抗化学腐蚀性、电绝缘性及易加工等特点，使得PVC树脂成为我国产量最大的树脂之一，PVC塑料制品也广泛应用于建材、医疗