反脆弱：转债溢价率为负的思考

固收周报20230320 证券研究报告·固定收益·固收周报 反脆弱：转债溢价率为负的思考 总结来说，可转债溢价率为负数并不一定意味着其投资价值低，需要投资者充分了解公司的基本面和转债的情况，认真分析转债的价值，谨慎投资，建立合理的风险管理机制，充分考虑风险收益比，以提高投资决策的准确性和精准性。 周度市场回顾：本周（3月13日-3月17日）权益市场整体下跌，多行业收跌。两市日均成交额较上周放量约781.26亿元至8844.07亿元，周度环比回升9.69%，北上资金全周净流入147.81亿元。行业方面，本周 31申万一级行业中11个行业收涨，其中4个行业涨幅超2%；传媒、建筑装饰、计算机、通信、电子涨幅居前，分别上涨5.86%、5.46%、4.50%、4.25%、1.17%；电力设备、社会服务、汽车、基础化工、煤炭跌幅居前，跌幅分别达-5.90%、-2.98%、-2.96%、-2.59%、-2.58%。 转债市场整体下跌，多行业收跌。本周（03月13日-03月17日）中证转债指数上涨0.05%，29个申万一级行业中26个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共8个。纺织服饰、公用事业、银行、通信、非银金融涨幅居前，分别上涨3.84%、3.39%、3.59%、3.20%、2.66%；食品 饮料、石油石化、农林牧渔跌幅居前，分别下跌-1.81%、-0.38%、-0.03%。本周转债市场日均成交额大幅放量64.27亿元，环比变化9.35%；成交额前十位转债分别为拓尔转债(退市)、智能转债、特一转债、蓝盾转债、多伦转债、恒锋转债、华锋转债、万兴转债、太极转债、华钰转债；周度前十转债成交额均值达158.40亿元，成交额首位达352.10亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约39.58%的个券上涨，约27.92%的个券涨幅在0-1%区间，11.67%的个券涨幅超2%。 股债市场情绪对比：本周（3月13日-3月17日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负数，且相对于转债，正股周度跌幅更大。从成交额来看，本周转债市场成交额环比上升9.35%，并位于2022年 以来61.00%的分位数水平；对应正股市场成交额环比增加7.48%，位于2022年以来50.80%的分位数水平；正股、转债成交额均大幅放量，相对于正股，转债成交额涨幅更大且所处分位数水平更高。从股债涨跌数量占比来看，本周约40.00%的转债收涨，约33.17%的正股收涨；约67.07%的转债涨跌幅高于正股；相对于正股，转债个券能够实现的收益更高。综上所述，本周转债市场的交易情绪更优。 核心观点：2023年，国内外总需求不稳定、不确定，市场在经济复苏、政策宽松的节奏预期上仍存分歧，结果是行业沉浮、板块轮动加快，清晰市场主线的孵化需要更多数据复苏以验证。在变化叵测的市场环境中，短期内中观下沉微观的“择业——择券”策略有一定风险，把握“低价 +低溢价率+小规模”的线索下探微观择券或更合意。 新债组合推荐：冠盛转债、天23转债、睿创转债、精锻转债、精测转 2。 3月十大金债组合推荐：东风转债、博22转债、寿22转债、拓斯转债、博杰转债、宏川转债、道通转债、小熊转债、盛虹转债、华友转债。 风险提示：（1）流动性收紧；（2）权益市场大幅调整；（3）地缘政治危机影响。（4）行业政策调控超预期。 2023年03月20日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《春23转债：结构件模组领域的领先企业》 2023-03-20 《地产库存去化走到哪一步？》 2023-03-19 1/23 内容目录 1.反脆弱：转债溢价率为负的思考4 2.周度市场回顾5 2.1.权益市场整体下跌，多行业收跌5 2.2.转债市场整体上涨，多行业收跌7 2.3.股债市场情绪对比12 3.后市观点及投资策略13 4.风险提示22 2/23 东吴证券研究所 图表目录 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比5 图2：本周各指数涨跌幅（单位：%）5 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）6 图4：每日两市成交额（单位：亿元）6 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%）7 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%）8 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）8 图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元）8 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%）9 图10：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%）9 图11：转股溢价率（剔除炒作券，分价格）（单位：%）10 图12：转股溢价率（剔除炒作券，分平价）（单位：%）10 图13：转股溢价率（剔除炒作券，分评级）（单位：%）10 图14：转股溢价率（剔除炒作券，分规模）（单位：%）10 图15：本周转债各行业日均转股溢价率（单位：%）11 图16：本周转债各行业日均转股平价（单位：元，%）11 表1：本周转债及正股市场交易情况13 表2：十大金债对应正股业绩表现（截至2023年3月17日）17 表3：十大金债属性（截至2023年3月17日）17 3/23 东吴证券研究所 1.反脆弱：转债溢价率为负的思考 在上篇转债周报中，我们通过对2022-2023年（截至3月10日）可转债强赎样本进行分析，得出结论为：“财务费用压力”在一定程度上可能影响可转债下修决策，财务费用规模高企、财务费用率增长较快的企业更有动机采取下修来促成转债尽早转股， 从而减轻财务费用对报表利润的负面影响。 每一只转债背后都有正股，转股价值是可转债转换成正股并卖出能得到的金额，转债的溢价率则是转债偏离正股的程度，溢价越高，说明偏离越多。理论上，可转债具有看涨期权的属性，可转债的转股溢价率应该为正值。但是实际操作中，现实中常常出现溢价率为负值的现象。 从公式上来看，转债溢价率=（可转债价格-转股价值）/转股价值；转股价值=100/转股价*正股价格。从公式上可知当可转债价格<转股价值时，才会出现负溢价率的情况，也代表此时可转债是折价存在的。 负溢价率的出现主要是因为以下几点： 1、可转债尚未进入转股期。可转债尚未进入转股期时，其价值仅主要受到纯债价 值限制，可转债的价格在受到市场供需、公司基本面、市场利率等多种因素的影响下更易出现较大幅度波动，因此更易出现负溢价率的情况。 2、市场看空某只可转债。市场情绪是影响可转债溢价率的重要因素之一。当市场对该可转债的前景看好，投资者愿意支付溢价来购买，溢价率就会升高；相反，当市场对该可转债的前景不看好，投资者会出售可转债，导致其价格下降，溢价率就会下降。 当市场的可转债投资者对某一只可转债的未来走势看空时，大量卖出后导致可转债价格下跌。最常见的现象就是前期对应正股暴涨，可转债持有人觉得正股可能会出现调整，提前先卖出对应可转债。 3、转股价格过高。可转债的转股价格是影响溢价率的重要因素之一。转股价格越 低，投资者转股的门槛越低，可转债的转股价值越大，溢价率也会相应提高。可转债的转股价格相对较高，这意味着转换成股票的门槛较高，可能会对投资者的决策产生影响。 4、上市公司不会强赎，促成转股 综合来看，负溢价率反映了当前可转债价格低于其面值的程度，当市场情绪或基本面等因素不利于可转债价格上涨时，可能导致可转债价格下跌，进而导致负溢价率的出现。 可转债溢价率为负并不一定意味着其投资价值低，因为转债本身具有转股权和债券收益权，可以根据市场情况进行转换，负溢价率的出现通常并不具备长期持续性。当出现负溢价率时，应当对转债的投资价值进行谨慎评估。一方面，当可转债的溢价率为负， 4/23 东吴证券研究所 在一定程度上反映出市场对该公司未来的发展前景缺乏信心，这可能与发行公司的基本面不佳有关，或者公司存在其他风险。这种情况下，投资者购买可转债的风险较大，因为如果公司业绩继续恶化，可转债的价格可能会继续下跌，投资者可能会面临损失。另一方面，可转债溢价率为负数时，也可能是由于市场情绪的过度悲观所致，此时投资者应该深入了解公司的基本面和转债的价值，如果认为公司基本面稳健，转债的价值高于市场现价，那么可转债溢价率为负数时，可能会是一个相对较好的投资时机。 总结来说，可转债溢价率为负数并不一定意味着其投资价值低，需要投资者充分了解公司的基本面和转债的情况，认真分析转债的价值，谨慎投资，建立合理的风险管理机制，充分考虑风险收益比，以提高投资决策的准确性和精准性。 2.周度市场回顾 权益市场方面，本周（3月13日-3月17日）权益市场整体下跌：上证综指累计上涨0.63%，收报3250.55点；深证成指累计下跌1.44%，收报11278.05点；创业板指累计下跌3.24%，收报2293.67点；沪深300累计下跌0.21%，收报3958.82点。转债市场方面，转债市场整体上涨，上涨幅达0.05%，收报403.08点。 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比图2：本周各指数涨跌幅（单位：%） 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 0.63% 0.05% -0.30%-0.35% -0.21% -0.58% -0.91% -1.44% -3.24% 1% 0% -1% -2% -3% 中证转债万得全A -4% 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.1.权益市场整体下跌，多行业收跌 本周（3月13日-3月17日）权益市场整体下跌，多指数收跌；两市日均成交额较上周放量约781.26亿元至8844.07亿元，周度环比回升9.69%，北上资金全周净流 入147.81亿元。 具体来看，周一（03月13日）上证指数、深证成指、创业板指分别（上涨/下跌）1.20%、0.55%、-0.56%；总体上个股跌多涨少，两市超2400只个股下跌。两市成 5/23 东吴证券研究所 交额8371亿，较上个交易日放量275亿。盘面上，电子签名、信创、ChatGPT、国资 云等板块涨幅居前，汽车整车、钛白粉、盐湖提锂、CRO等板块跌幅居前。北向资金全天净买入27.70亿元，其中沪股通净买入15.59亿元，深股通净买入12.11亿元。周二（03月14日）上证指数、深证成指、创业板指分别（上涨/下跌）-0.72%、- 0.77%、-0.59%；总体上个股跌多涨少，两市超3900只个股下跌。两市成交额9324 亿，较上个交易日放量931亿。盘面上，Chiplet、光刻胶、猪肉、黄金概念等板块涨幅居前，旅游、油气、航运、ChatGPT等板块跌幅居前。北向资金全天净买入7.55亿元，其中沪股通净卖出15.77亿元，深股通净买入23.32亿元。周三（03月15日）上 证指数、深证成指、创业板指分别（上涨/下跌）0.55%、-0.03%、-0.24%；总体上个股涨多跌少，两市超3400只个股上涨。两市成交额8184亿，较上个交易日缩量1140亿。盘面上，中药、水泥、造纸、钢铁等板块涨幅居前，CPO、智慧政务、ChatGPT、信创等板块跌幅居前。北向资金全天净买入32.86亿元，其中沪股通净买入17.82亿 元，深股通净买入15.04亿元。周四（03月16日）上证指数、深证成指、创业板指分 别（上涨/下跌）-1.12%、-1.54%、-1.52%；总体上个股跌多涨少，两市超4200只个股下跌。两市成交额8450亿，较上个交易日放量266亿。盘面上，贵金属、医药商业、ChatGPT、银行等板块涨幅居前，TOPCON电池、煤炭、有色金属、油气等板块跌幅居前。北向资金全天净买入7.87亿元，其中沪股通净卖出6.95亿元，深股通净买 入14.82亿元。周🖂（03月17日）上证指数、深证成指、创业板指分别（上涨/下 跌）0.73%、0.36%、-0.36%；总体上个股涨多跌少，两市超31