《FOF系列研究之六十二》：国投瑞银李轩：坚定聚焦核心军工股，长期战胜国防军工指数

国投瑞银李轩：坚定聚焦核心军工股，长期战胜国防军工指数 ——《FOF系列研究之六十二》 研究结论 李轩先生，英国利兹大学管理学硕士，国投瑞银基金基金经理，2006年进入证券投资行业，2010年4月加入国投瑞银基金，先后担任军工研究员工、基金经理助理，2015年12月起任国投瑞银国家安全基金经理，是业内管理军工主题方向最长的基金经理之一。李轩先生目前管理公募基金1只，截止2022年四季度末管理规模 26.76亿元，代表基金国投瑞银国家安全A（001838.OF）。 投资框架：1.投资逻辑：核心逻辑是中长期投资中国的核心军工股。定义核心军工股为1）军品收入过半，并且由于技术精深形成公司难以动摇的竞争优势；2）公司 金融工程|专题报告 报告发布日期2023年03月14日 邱蕊021-63325888*5091 qiurui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519020001香港证监会牌照：BSW115 肖丽华xiaolihua@orientsec.com.cn 或者子公司具有一级保密资质；3）该公司是生产主战装备及配套产品的公司。2.风格特征：聚焦优质核心军工股，长期投资海空军装备有交集的航空装备方向，自下 而上深度研究集中长期持股，风格稳定不漂移，相对中证军工指数长期收益明显。3.行业配置：以全产业链俯瞰视角审视细分行业机会，注重经营性现金流在手的大订单、ROE的变化趋势以及行业竞争格局的演化。4.个股选择：在注重公司中长期 的确定性基础上重视企业经营性现金流，关注公司技术上是否具有先进性与垄断性，通过深入研究和挖掘个股以获取相对市场的超额收益。5.组合管理：长期持有优质核心军工股，高仓位运作，持有过程中关注相关的产业层面波动并适时减仓。6.风险控制：主要从产业层面防范风险，较少主动管理组合波动率，重视从源头上防范公司业绩暴雷风险。摒弃军工概念股和市场操纵股。 代表基金业绩分析：自任职以来（截止2023年3月3日）国投瑞银国家安全A取得33.94%的正收益，相对同期沪深300指数超额收益17.71%，相对国防军工指数超额收益44.40%。相对中信国防军工指数长期超额收益明显，自成立以来7个完整年 度中6个年度相对中信国防军工指数获得正的超额收益，正超额收益概率超85%，平均年度超额收益6.76%。 能力评价：基金相对于中证军工指数长期以来Alpha收益稳定，仅在2020年上半年出现短暂负Alpha。从Brinson业绩归因结果看，基金业绩更多来源于个股选择，近3年个股选择收益+32.8%，基金资产配置收益总体体现为负贡献，这和基金经理坚守核心军工股，不追市场短期热点的投资理念一致。 风格偏好：基金经理风格稳定性较强，与同类基金相比，依然呈现出低成长、高SOE（国有持股比例）的风格特征，这与基金经理坚持长期持有拥有核心军工业务的核心军工股理念一致。 交易特征：换手率角度，基金近年来换手率较前期下降明显，近两年换手率保持在2倍以下。股票仓位角度，长期高仓位运作，基本保持在95%的上限附近，前十大重仓股比例基本维持在70%-90%之间，高于军工主题基金整体水平。 重仓股特征：中直股份、中航电子、中航机电、中航沈飞重仓次数均超过20次，10只股票历史重仓超过10个季度，其中洪都航空为基金带来的收益最高，持有期间累计收益达13.11%，其次为中航沈飞，持有期间累计收益12.12%。 总结：综合来看，李轩先生在军工行业深耕厚植，是业内管理军工主题最长的基金经理之一，投资方法以简驭繁，风格稳定不漂移，聚焦核心军工股，自下而上集中持股，获取个股Alpha能力较强，相对中信军工指数超额收益明显。比较适合认可军工长期投资逻辑，有意愿在军工板块获得超越行业ETF或者行业指数的投资者。 风险提示 基金历史业绩不代表未来，报告不构成投资收益保证，投资需谨慎。 极端市场环境可能对因子效果和模型造成剧烈冲击，需进行严格的风险控制。 FOF专业买手偏好哪些基金？：——2022 年四季报FOF持仓分析 医药非银显著增配，港股市场全面反弹： ——2022年主动权益基金四季报解析 港股布局正当时——华夏中证港股通50ETF投资价值分析：——《FOF系列研究之六十》 大成基金邹建：始于定量终于研究，不追热点，注重风险收益的黑马选手：—— 《FOF系列报告之五十九》 2023-01-31 2023-01-29 2023-01-06 2023-01-03 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、基金经理简介4 二、基金经理投资框架4 三、基金经理代表基金业绩分析5 四、代表基金产品能力评价6 五、代表基金产品风格偏好7 六、基金经理交易特征8 七、基金经理细分行业配置9 八、基金经理重仓股分析10 九、总结11 风险提示11 图表目录 图1：基金经理在管理产品列表（截止2023年03月03日）（只包含初始基金）4 图2：国投瑞银国家安全A基本情况及基金经理任职以来业绩（%）5 图3：国投瑞银国家安全A业绩表现（截止2023年03月03日）5 图4：国投瑞银国防安全A季度业绩表现（截止2023年3月3日）6 图5：基金超额收益表现Alpha(年化)（数据截至20230131）7 图6：基金近三年业绩Brinson归因结果7 图7：基金最新一期风格因子暴露7 图8：基金成立以来风格因子暴露平均7 图9：国投瑞银国家安全A基金换手率情况8 图10：股票占基金净值比（单位：%）9 图11：前十大重仓股占股票持仓比（单位：%）9 图12：基金重仓股细分行业配置9 图13：基金全部持仓细分行业配置10 图14：国投瑞银国家安全A历史重仓股分析10 一、基金经理简介 李轩先生，英国利兹大学管理学硕士，国投瑞银基金基金经理，2006年进入证券投资行业，2010年4月加入国投瑞银基金，先后担任军工研究员工、基金经理助理，2015年12月起任国投瑞银国家安全基金经理。 李轩先生证券从业17年，管理经验7年有余，历任基金公司仅1家，是业内管理军工主题方 向最长的基金经理之一。李轩先生目前管理公募基金1只，截止2022年四季度末管理规模26.76 亿元。国投瑞银国家安全自2015年12月2日管理以来，至2023年3月3日，获得33.94%的正回报，相对国防军工指数（中信）超额收益44.40%，区间最大回撤-43.56%，大幅优于同期国防军工指数最大回撤-56.17%。 图1：基金经理在管理产品列表（截止2023年03月03日）（只包含初始基金） 数据来源：Wind,东方证券研究所 二、基金经理投资框架 投资框架：在如期实现建军100年奋斗目标战略框架下的核心逻辑是中长期投资我国的核心军工股。定义核心军工股为1）军品收入过半，并且由于技术精深形成公司难以动摇的竞争优势；2）公司或者子公司具有一级保密资质；3）该公司是生产主战装备及配套产品的公司。 风格特征：聚焦优质核心军工股，长期投资海空军装备有交集的航空装备方向，自下而上深度研究集中长期持股，风格稳定不漂移，相对中证军工指数长期收益明显。 行业配置：以全产业链俯瞰视角审视细分行业机会，注重经营性现金流在手的大订单、ROE的变化趋势以及行业竞争格局的演化。 个股选择：重视公司中长期成长的确定性。关注企业经营性现金流，关注公司技术上是否具有先进性与垄断性。通过深入研究和挖掘个股以获取相对市场的超额收益。 组合管理：长期持有优质核心军工股，高仓位运作，持有过程中关注相关的产业层面波动并适时减仓。 风险控制：主要从产业层面防范风险，较少主动管理组合波动率，重视从源头上防范公司业绩暴雷风险。摒弃军工概念股和市场操纵股。 三、基金经理代表基金业绩分析 基金经理目前管理1只主动权益产品，本报告以国投瑞银国家安全A作为基金经理代表基金进行业绩分析。根据公开信息，国投瑞银国家安全成立于2015年12月2日，李轩先生自成立之初就管理该基金，基金的投资风格长期稳定。因为基金长期聚焦军工方向，因此下文分析时选择中信国防军工指数作为基金业绩比较基准，根据wind数据，任职以来（截止2023年3月3日）国投瑞银国家安全A取得33.94%的正收益，相对国防军工指数超额收益44.40%，任职期间产品表现优异，产品基本要素信息如下： 图2：国投瑞银国家安全A基本情况及基金经理任职以来业绩（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 年度战胜中信国防军工指数概率超85% 李轩先生管理的国投瑞银国家安全基金自成立以来整体业绩优异，该基金自成立以来7个完整年度中6个年度相对中信国防军工指数获得正的超额收益，平均年度超额收益6.76%。风险指标看，该基金年化波动率、区间最大回撤与国防军工指数相当。这与基金经理管理组合理念一致，基金经理注重长期持有核心军工股，风险端注重防范产业层面风险，但对于组合波动率关注较少，认为波动率和风险不能等同，重点应该关注持仓是否是长期有竞争力的公司，防范产业层面风险，个股业绩暴雷等风险。 图3：国投瑞银国家安全A业绩表现（截止2023年03月03日） 数据来源：Wind，东方证券研究所 相对国防军工指数季度胜率超65%，风险收益比表现更优 下图展示了国投瑞银国家安全A的季度历史表现，自基金成立以来的29个完整季度中，基金相对国防军工指数业绩胜率65.51%，平均季度超额收益+1.86%。近三年的12个季度中，相对国防军工指数胜率66.67%，平均季度超额收益+2.43%。综合来看，国投瑞银国家安全A自成立以来相对国防军工指数超额收益稳定，近年来基金最大回撤、夏普比率及信息比率相对于国防军工指数也有一定优势，整体表现出更好的持有体验。 图4：国投瑞银国防安全A季度业绩表现（截止2023年3月3日） 数据来源：Wind，东方证券研究所；夏普比率，信息比率计算周期为日，结果均为按照每年250个交易日年化数据；信息比率计算采用标的基准为中信国防军工指数 四、代表基金产品能力评价 通过CAMP模型计算每个主题基金相对于对应行业指数的Alpha（年化），数据采用滚动三年期，每月末计算一次。根据季度重仓股持仓信息通过Brinson多期归因方法计算基金近三年 （2020/03/31-2022/12/30）相对中证军工指数的收益来源分解，把基金相对中证军工指数的超额收益分解为资产配置收益和证券选择收益（证券选择收益与交互收益之和）。 从归因结果可以看出，基金相对于中证军工指数长期以来Alpha收益稳定，仅在2020年上半年出现短暂负Alpha。从Brinson业绩归因结果看，2020/1/16-2023/01/15期间基金业绩更多来源于证券选择也即个股选择，近3年个股选择收益32.8%，基金资产配置收益总体体现为负贡献，这和基金经理坚守核心军工股，不追市场短期热点的投资理念一致。 图5：基金超额收益表现Alpha(年化)（数据截至20230131）图6：基金近三年业绩Brinson归因结果 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 五、代表基金产品风格偏好 我们根据报告《主动权益基金行业属性探索》中介绍的方法筛选出最新一期的军工主题基金，并根据基金最新季度重仓持股计算基金的风格因子暴露。我们用最新季度筛选出来的军工主题基金风格因子暴露中位数作为市场整体军工主题基金的持仓风格。 从基金2022年四季报重仓股的基金风格暴露看，与市场上其他军工主题基金相比，国投瑞银国家安全A基金与同类相比体现出低成长、低波动、低趋势和高beta风格特征，与基金经理强调的自身不追趋势热点，追求长期稳健成长的投资方法契合。 从基金成立以来风格因子暴露平均情况来看，基金经理风格稳定性较强，与同类基金相比，依然呈现出低成长、高SOE（国有持股比例）的风格特征，这与基金经理坚持长期持有拥有核心军