Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年03月14日 【资产配置快评】2023年第10期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《两会速评——总量“创”辩第54期》 2023-03-06 《资产配置快评2023年第9期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-03-05 《资产配置快评2023年第8期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-26 《两会前瞻——总量“创”辩第53期》 2023-02-19 《资产配置快评2023年第7期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-19 投资摘要： Whenyouaccomplishsomethingthatyouoncebelievedwasimpossible,itmakesyouanewperson.Itchangesthewayyouseeyourselfandtheworld. —JohnC.Maxwell 1.系统性国债利率曲线倒挂施压海外银行体系 2.汽油价格上涨或重新推高美国CPI同比 3.VIX指数期货远期曲线倒挂暗示风险偏好下降 4.硅谷银行事件尚未触发美国银行业系统性风险 5.海外资本回流美国的速度再创40年新高 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑 硅谷银行陷入困境的主因是美联储大幅度加息之下，美债利率曲线持续的倒挂导致该行证券组合浮亏扩大和净息差承压。考虑到海外主要发达国家的国债利率曲线基本都陷入倒挂，按照上述逻辑推演，美国以外的其他发达经济体的中小银行也面临和硅谷银行一样的问题，这将是通胀结构以外，另一个决定各国央行货币政策差异的核心因素。 图表1系统性国债利率曲线倒挂施压海外银行体系 资料来源：Bloomberg,华创证券 受益于汽油价格从5美元/加仑降至3.1美元/加仑，2022年6月以来，美国CPI同比走低的主要来源是能源价格贡献下降，其对于当月CPI同比的贡献从3%降至0.6%，降幅达到2.4%，同期CPI同比这整体回落幅度为2.7%。不过过去两个月里，美国汽油价格从 3.3美元/加仑上涨至3.5美元/加仑，这或将重新推高即将公布的2月美国CPI同比。图表2汽油价格上涨或重新推高美国CPI同比 资料来源：Bloomberg,华创证券 硅谷银行被关闭对金融市场的风险偏好形成比较明显的冲击，最典型的是VIX指数期货远期曲线陷入倒挂——近月VIX指数期货合约价格高于远月VIX指数期货价格，显示投资者基于短期风险因素加大了美股下行的对冲力度，但是VIX指数并未上破30整数关口，也说明金融市场只是风险偏好下降，而非进入实质性的恐慌状态。 图表3VIX指数期货远期曲线倒挂暗示风险偏好下降 资料来源：Bloomberg,华创证券 以硅谷银行为代表的区域商业银行稳健性承压，这也推高了美国大型金融机构的信用风险，花旗集团、摩根大通、高盛集团、美国银行以及摩根斯坦利的5年期信用违约掉期 价格均有所上行，但是仍然远远低于2022年俄乌冲突爆发时期的水平。现阶段，硅谷银行事件尚未触发美国商业银行的系统性风险。 图表4硅谷银行事件尚未触发美国银行业系统性风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至2022年12月，海外资本以40年以来最快的速度回流美国。美国财政部国际资本 净流量（6个月均值）升至1472亿美元的历史新高水平，刷新了2022年3月创下的1443亿美元的历史峰值。在经济基本面差异与通胀结构差异的推动下，无论是经济前景如何，海外资本回流的速度或继续维持在高位。 图表5海外资本回流美国的速度再创40年新高 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至3月13日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.3%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比 2020年3月的峰值低176个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止3月13日，中国10年期国债远期套利回报为48个基点，比 2016年12月的水平高78个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至3月13日，美元兑一篮子货币互换基差为-31.2个基点，Libor-OIS利差为36.6个基点，显示硅谷银行被关闭冲击下，离岸美元融资环境骤然收紧。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至3月10日，铜金比下行至4.8，离岸人民币反弹至6.9；二者背离重新扩大，近期人民币汇率明显走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至3月13日，国内股票与债券的总回报之比为25.9，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 高级销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 上海机构销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级销售经理 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告