铅酸后备电池BMS领域龙头企业，拓展储能锂电池BMS

较早进入电池安全管理行业，已成为国内后备电池安全管理和云平台核心供应商。公司主营后备电池BMS、动力铅蓄电池BMS、储能锂电BMS的研发、生产、销售与售后服务。产品覆盖东南亚、美洲、欧洲、大洋洲等40多个国家和地区，广泛应用于数据中心、通信、轨道交通、金融、电力、石油石化、航空、半导体、储能等关键后备电源领域。公司数据中心电池BMS市场份额排名国内第一，工信部公布的32个入选的2021年国家新型数据中心典型案例中，有22个装配了公司的BMS产品。 毛净利率略有下降，高端产品销量增长较快。2020年在“新基建”加速的带动下，数据中心电源设备需求爆发，公司销售收入随之快速增长。 2019-1H22分别实现收入1.07/2.06/2.37/1.08亿元，复合增速40%； 实现归母净利润0.16/0.56/0.55/0.24亿元，复合增速31%；毛利率目前为41.8%。H3G-TA系统是公司主流型号产品，贡献了大部分营收与毛利，但销售额占比呈下降趋势。H3G-TS系列属于升级迭代的高端产品，随着用于需求不断升级以及产能的爬升，销量快速增长。 资质门槛较高，用户粘性较强，客户不会轻易更换BMS供应商。电池安全管理产品的稳定性和安全性是核心，进入客户的供应商体系需要较长时间。同时，客户的最终供应商名录一般仅含3-5家公司。以阿里巴巴、百度、腾讯为例，除Midtronics、NDSL（Cellwatch）国外品牌企业外，国内仅公司及少数2-3家领先企业能够进入其BMS合格供应商名录。一旦建立合作关系，客户通常会选择“框架协议+采购订单”的模式，与供应商长期合作，以避免频繁更换供应商带来的运营风险。 数据中心为电池安全管理行业主要增长点之一。截至22年6月，我国算力规模排名全球第二，在用数据中心机架总规模超590万标准机架（按标准机架2.5kW统计），服务器规模约2000万台，算力总规模超150EFlops。 未来，全国数据中心机架规模年均增速将达20%左右。数据中心UPS的可靠性是客户主要考虑的因素，此方面铅蓄电池仍较锂电池有优势。尽管咨询机构预测2025年锂离子电池占全球数据中心电池市场份额将上升至38.5%，目前国内数据中心锂电池应用比例约10%，预计铅蓄电池在未来较长时间（5-10年）内不会实现全面替代。 可比公司情况：由于BMS在储能环节的价值量占比较小，市场中除本公司外，没有以BMS业务为主的上市公司。可比公司选择拥有储能电池系统的派能科技、主营电池监测及化成设备的盛弘股份、主营锂电池组BMS监测系统的星云股份。但由于业务与产品结构、面向的下游行业不同，参考价值较低。 风险提示：技术上，研发创新风险、技术人员流失风险、失密风险。经营上，新产品技术替代风险、市场竞争风险、锂电BMS业务拓展风险。 财务上，应收账款规模及增速较大、逾期应收账款余额较大、毛利率下降、原材料价格波动、税收优惠政策变动风险。 公司概况 股东结构 公司的实控人为杨冬强和李明星，曾共同在浙江大学电子工程专业学习，一直从事电子相关行业。两人直接和间接方式合计控制公司76.08%表决权（各直接持有公司11.42%股份，并通过皮丘拉控股间接合计控制公司53.24%表决权）。但两位实控人及杨典宣分别持有的股权比例相近，任何一方无法单独控制公司。 华塑科技：铅酸后备电池BMS龙头企业 公司成立于2005年，进入电池安全管理行业相对较早，现已成为国内关键后备电源领域电池安全管理和云平台核心供应商。主营后备电池BMS、动力铅蓄电池BMS、储能锂电BMS的研发、生产、销售与售后服务。产品覆盖东南亚、美洲、欧洲、大洋洲等40多个国家和地区，广泛应用于数据中心、通信、轨道交通、金融、电力、石油石化、航空、半导体、储能等关键后备电源领域。公司在数据中心、通信、轨道交通领域掌握核心客户资源，市场份额稳步扩大。 图1：公司业务发展历程 图2：公司的主要产品细分领域、应用场景、终端用户 公司最早的铅蓄后备电池BMS产品为H3G-TA系列，后陆续推出H3G-TV、H3G-TS等系列产品，并向动力铅蓄电池BMS、储能锂电BMS等横向延伸。目前在动力铅蓄电池BMS领域，拥有FL电动叉车BMS、H3G-CR城铁车载BMS等产品。已形成后备电池BMS为主，动力铅蓄电池BMS和储能锂电BMS为辅的产品体系。 从终端应用领域看，2019-2021年公司数据中心领域业务收入占比分别为31.65%、49.87%、50.38%。无论数据中心的后备电池采用铅蓄电池还是锂电池，更换时会连同BMS一并更换，因此存量的后备电池更换将进一步释放BMS产品市场潜力。 行业地位上，根据中国计算机用户协会（CCUA）出具的说明，公司数据中心电池BMS市场份额排名国内第一。2022年3月29日，工信部公布的2021年国家新型数据中心典型案例（大型数据中心）共计32个项目入选，装配公司BMS产品的国家新型数据中心有22个，占比达68.75%。 表1：公司主要产品介绍 公司业务表现： 营收净利增速放缓，高端产品销量增长较快 2020年在“新基建”加速的带动下，数据中心电源设备需求爆发，公司销售收入随之快速增长。2019-2022年分别实现收入1.07/2.06/2.37/2.48亿元，近三年复合增速约32%，22年同比增长5%；预计1Q23公司实现营收4000-5000万元，同比增22%至52.55%。此外，公司收入具有季节性，下半年占比60%、Q4收入占比35至40%左右；叠加数据中心领域客户较长的回款周期，导致年末应收账款余额偏高。2019-2022年实现归母净利润0.16/0.56/0.55/0.57亿元，过去三年复合增速约52%，22年同比增长3%；1Q23公司预计实现390-450万元归母净利润，同比增-6.48%至15.10%。 图3：公司近期营收利润表现（百万元，左轴）与增速（右轴） 图4：公司近期销售毛利率、归母净利率、摊薄ROE水平 H3G-TA系统是公司主流型号产品，贡献了大部分营收与毛利，但销售额占比呈下降趋势。H3G-TS系列属于升级迭代的高端产品，随着用于需求不断升级以及产能的爬升，销量快速增长。 图5：2019-1H22公司主营收入拆分（百万元） 图6：公司核心产品销量（万个） 从毛利率上看，H3G-TA系统2020年在轨道交通、金融、石油石化等企业应用领域的产品销售占比提升，使毛利率有所增长；但21年受数据中心用户集采价格下降影响，毛利率同比下降了4.54pct。 H3G-TS系统的毛利率2020年达79.3%，主要因轨道交通领域H3G-TS系统销售均价由2019年的92.48元/个上升至2020年的131.71元/个，销售金额由33.36万元升至287.9万元，同时规模效应下主要原材料采购成本下降了约10%。后续毛利率回落由公司为推广该产品进行降价所致。 图7：公司核心产品销售单价（元/个） 图8：公司核心产品毛利率 资质门槛较高，用户粘性较强，客户不会轻易更换BMS供应商 电池安全管理产品的稳定性和安全性是核心，尤其是数据中心领域，对供应商进入体系把控严格，进入客户的供应商体系需要较长时间。同时，客户的最终供应商名录一般仅含3-5家公司。以阿里巴巴、百度、腾讯为例，除Midtronics、NDSL（Cellwatch）国外品牌企业外，国内仅公司及少数2-3家领先企业能够进入其BMS合格供应商名录。一旦建立合作关系，客户通常会选择“框架协议+采购订单”的模式，与供应商长期合作，以避免频繁更换供应商带来的运营风险。 公司拥有良好的口碑，在产品质量管理、业务规模上有优势，形成壁垒。与维谛集团、万国数据、力维智联、科华数据等主要客户保持长期合作关系。 表2：公司保持长期、紧密合作关系的客户 表3：公司主要客户销售情况（万元） 2022年全球知名的能源存储商PowerShieldLimited成为公司新客户。双方对扩大全球BMS市场份额有共同需求，因此计划利用客户完善的全球性销售渠道与本地化服务网络，以及公司在产品研发生的优势，开发联合品牌。已于2022年上半年完成产品定制开发，并正式签署商务合同。 表4：1H22公司前五大客户 坚持关键技术自研，提升产品竞争力 电池安全管理行业为知识、技术密集型行业，涉及电池管理、自动控制、电力电子、通信等多个技术领域，对专业知识和经验的储备要求高。其中软件算法以及软硬件结合为核心竞争要素。 公司拥有10多年电池BMS开发经验的研发团队，坚持关键技术自研。逐步掌握内阻与连接条电阻测试、抗干扰测量、容量估算、热失控预警、蓄电池开路监测、数据同步、交流阻抗谱及CDF监测等核心技术。对持续提升产品性能和品质、丰富产品布局及降低生产成本具有关键性作用。截至2022年6月末，公司累计获得已授权专利22项（含发明专利15项、实用新型专利3项、外观设计专利4项），以及软件著作权24项。 表5：公司的技术优势 行业简析 BMS在储能系统中价值量占比较小，公司为后备电池BMS龙头 一个完整的储能系统一般包括电池组、电池管理系统(BMS)、能量管理系统(EMS）以及储能变流器(PCS)。BMS实现了对电压、电流、温度、SOC（剩余电量）、SOH（电池健康度）等电池运行状态参数的采集计算，防止电池本体和系统出现安全风险，提高使用寿命、安全性、稳定性和电池间的均衡性。价值量上，BMS一般占整个完整储能系统成本的6%左右。下游主要为系统集成商、数据中心运营商、电源厂商以及其他企事业单位。过去三年，公司来自数据中心的收入占比逐年上升，2021年已超50%；而来自电信运营商的通信站点与机房中的备用电源BMS收入占比逐年下降，2021年约占20%。 图9：电池安全管理系统分类 图10：电池安全管理项目与目的 在后备电源BMS领域，公司已成为龙头企业；而在储能锂电BMS领域，公司尚处开拓阶段，市场占有率较低。储能锂电BMS可进一步分为48V储能锂电BMS与大储锂电BMS。前者主要应用于通信基站，中国铁塔和通信运营商一般不单独采买锂电电芯、BMS和配件，而向双登集团、南都电源、中天科技等电池厂家采购电池包。相关BMS产品仍主要由电池厂家向第三方BMS厂家采购。大储锂电BMS市场以专业第三方BMS供应商主导，市场份额约70%-80%；非第三方市场主要为阳光电源、宁德时代等电池厂在其自建储能项目中使用自产BMS。公司目前进军锂电BMS的难点在于客户及品牌、产品及技术、生产规模等方面。 图11：储能BMS行业以及公司所处细分领域、竞争对手情况 国内后备电池BMS产品的理论市场需求： 假设1：后备电池产品周期一般为5-8年，出于谨慎性考虑，以5年为更换周期进行计算的国内铅蓄电池保有量=最近五年国内铅蓄电池产量。 假设2：后备电池常见规格1200VAh/节计算，按此换算成后备电池只数。 假设3：后备电池配备的BMS按55-80元/节为平均价格计算基础。 假设4：铅蓄后备电池100%配备BMS。 根据国家统计局公布的铅蓄电池产量估算，铅蓄电池国内市场保有量约104581万KVAh，对应国内后备电池理论市场容量60-90亿元。 表6：公司的技术优势 数据中心为电池安全管理行业主要增长点之一 数据中心作为云计算以及信息系统的载体，已经成为信息技术体系中的关键基础设施。在产业发展政策与5G、云计算的需求带动下，2021年中国IDC业务市场总体规模已超3000亿元，预计2024年将达6122.5亿元。2021年第三方数据中心运营商（万国数据、数据港、世纪互联等）营收占我国数据中心45.7%市场份额。 截至22年6月，我国算力规模排名全球第二，在用数据中心机架总规模超590万标准机架（按标准机架2.5kW统计），服务器规模约2000万台，算力总规模超150EFlops。未来，全国数据中心机架规模年均增速将达20%左右。 图12：中国整体IDC业务市场规模及预测 图13：国内在用数据中心机架