半导体量/检测设备龙头，受益于国产替代加速

面板检测龙头拓展半导体、新能源业务，业绩拐点有望出现 公司为国内领先的平板显示检测设备龙头，拓展半导体量/检测、新能源设备领域，半导体设备成功供货长江存储、中芯国际等龙头客户。 面板行业下行周期，毛利端&研发费用端双向承压，2019年以来公司利润端有所下滑：1）收入端：2021年营收24.09亿元，2013-2021年CAGR达到42%，稳健增长。2）利润端：2018年归母净利润达2.89亿元，2019-2022Q1-Q3持续下滑。2018-2022Q1-Q3销售净利率分别为21.81%、13.33%、10.38%、5.81%和5.63%，整体呈下滑趋势。2022年公司实现扣非后归母净利润1.05-1.25亿元，同比-9.67%-7.54%。受益于半导体、新能源业务放量，我们判断公司业绩有望重回快速增长。 半导体量/检测设备国产替代有望加速，公司相关产品将进入放量阶段量/检测设备在半导体设备中价值量占比11%，仅次于薄膜沉积、光刻和刻蚀设备，我们预计2022和2023年中国大陆半导体量/检测设备市场规模分别为290和326亿元。KLA在量/检测设备领域一家独大，全球市占率50%以上，2022年国产化率仍不足3%，是前道国产化率最低的环节之一。短期来看，美国制裁升级影响KLA业务开展，行业将迎来国产替代最佳窗口期。从产品布局来看，公司量/检测设备全面覆盖光学和电子束检测，是国内产品布局最为齐全的企业之一。从产业化进展来看，公司膜厚量测已较为成熟，OCD&电子束设备具备国产稀缺性，并积极布局明场缺陷检测&形貌量测领域。从订单表现来看，2021.12.1至2022.11.11上海精测与同一客户销售合同累计达到3.38亿元，约是2018-2021年营业收入之和的2倍，标志着公司正式进入重复订单放量阶段。 展望2023年，看好公司设备在下游客户加速导入，订单加速放量。 新显示技术将驱动主业稳步增长，新能源设备受益中创新航扩产浪潮2022年面板行业经历了史上最长的15个月跌价周期，面板行业已处于底部。我们认为OLED、Mini、Micro LED等新技术路线以及由Module、Cell拓展至前段Array将是公司面板检测设备业务主要增长逻辑，相关业务仍有望实现平稳增长。 作为二线锂电龙头，中创新航持续加大产能扩张力度，2025年目标产能500GWh，约是2022年装机量的25倍。公司与中创新航签署《战略合作伙伴协议》，将充分受益于其大规模扩产。公司聚焦中后道工序，其中化成分容已批量出货，切叠一体机已获认证通过，同时布局锂电池视觉检测系统、电芯装配线和激光模切机等新品。2021年公司新能源设备实现收入0.52亿元，2022Q3末在手订单4.23亿元（含税），快速放量。 2022年募投项目达产年收入14.65亿元，打开成长瓶颈。 盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.73、3.85和5.34亿元，当前市值对应动态PE分别为68、48和35倍。 考虑到公司成长性突出，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：美国制裁风险、下游资本开支不及预期、毛利率下滑等。 1.精测电子：面板检测龙头拓展半导体设备，业绩拐点向上 1.1.平板显示检测设备龙头，横向扩张至半导体、新能源领域 精测电子成立于2006年，专注于平板显示、半导体及新能源检测系统业务。经过多年的技术积累和自主创新，公司成功研发多项平板显示测试系统，集合“光、机、电、软、算”一体化系统优势，在平板显示测试领域处于行业领先水平。在平板显示领域的业务基础上，2018年公司先后成立武汉精鸿、武汉精能、上海精测等子公司，正式切入新能源、半导体量/检测领域，形成“平板显示+半导体+新能源”的业务布局。 图1：公司成立十七年来，立足平板显示检测不断扩张至半导体、新能源检测领域 截至2022Q3末，彭骞先生直接&间接持有公司26.08%股份，担任公司董事长兼总经理，为实际控制人。公司各子公司分工明确，分业务来看：平板显示检测主要依托武汉精立、苏州精濑等开展；新能源业务主要依托常州精测等开展；半导体量/检测设备主要依托上海精测开展，半导体后道ATE测试设备主要依托武汉精鸿开展。 图2：公司各子公司分工明确 公司主营产品包括平板显示检测、半导体检测和新能源检测设备三大类，其中半导体领域覆盖前道量/检测和后道测试设备：1）前道量/检测设备：覆盖膜厚量测、光学关键尺寸检测（OCD）、电子束缺陷复查和检测设备、明场光学缺陷检测设备等，尤其在膜厚量测和OCD领域具备较强市场竞争力。2）后道测试设备：主攻存储领域，包括老化（Burn-In）测试设备、晶圆探测设备（CP ATE）和终测设备（FT ATE）等。 图3：公司主营产品主要覆盖平板显示、半导体、新能源三大领域 平板显示检测设备仍为主要收入来源，半导体领域收入占比快速提升。1）2019-2022Q1-Q3公司平板显示检测设备收入占比分别为97.2%、91.2%、90.8%、78.9%，虽然逐步降低，但仍为主要收入来源。与此形成对比的是，公司半导体和新能源业务快速放量，2022Q1-Q3收入占比分别达到6.2%和12.2%。2）在平板显示检测业务中，AOI和OLED调测系统构成收入主体，2022Q1-Q3收入占比分别为44.1%和24.0%。 图4：2022Q1-Q3公司半导体检测设备收入占比6.2% 图5：公司平板显示检测以AOI和OLED调测为主 公司成功供货平板显示、半导体、新能源龙头客户，客户集中度逐年降低。1）平板显示检测：公司覆盖京东方、华星光电、惠科股份、天马微等龙头面板厂商。2）半导体前道量/检测：公司成功供货广州粤芯、长江存储、中芯国际等龙头客户，彰显公司在前道量/检测设备领域的市场竞争力。3）新能源设备：公司深度绑定中创新航，二者签署《战略合作伙伴协议》，常州精测参与中创新航港股发行。2019-2022Q1-Q3公司前五大客户收入占比分别为86.1%、75.5%、71.7%、62.4%，客户集中度明显下降。 图6：2019-2022Q1-Q3公司前五大客户收入占比快速降低 1.2.持续加大研发投入，研发人员占比50%+ 公司持续加大研发投入力度，研发费用率持续提升。2021年公司研发费用约4.26亿元，2018-2021年CAGR达到36%，2022Q1-Q3研发费用为3.77亿元，同比+42%。 2018-2022Q1-Q3公司研发费用率分别为12.40%、13.63%、15.51%、17.70%和20.72%，公司持续加大研发投入力度，为产业扩张和技术进步打下坚实基础。 图7：2018-2021年公司研发费用CAGR达到36% 图8：2018-2022Q1-Q3公司研发费用率持续上升 公司高度重视研发团队建设，研发人员占比达到50%。截至2022年9月，公司研发人员达到1,597人，人员占比上升至50%。此外，公司分别于2017年和2022年两次实施授予限制性股票激励计划，有利于稳定核心技术团队，并调动研发人员积极性。 图9：2022Q1-Q3公司研发人员占比达到50% 图10：2022年公司再次颁布股权激励计划 长期高研发投入下，公司已掌握平板显示、半导体、新能源领域多项核心技术。 截至2022Q3，公司专利达到1,799项，其中发明专利708项，实用新型专利769项，在平板显示检测、半导体检测、新能源领域合计掌握25项核心技术。在半导体前道检测设备领域，公司是国内少有的同时掌握光学检测技术和电子束检测技术的企业。 图11：公司掌握多项平板显示、半导体、新能源检测核心技术 1.3.2019年以来利润端持续承压，业绩拐点有望出现 公司收入端稳健增长，利润端短期承压。1）收入端：2013年公司营业收入仅为1.44亿元，2021年达到24.09亿元，期间CAGR达到42%。2022Q1-Q3公司实现营业收入18.20亿元，同比+3%，增速有所放缓，主要系面板行业景气下行影响，但半导体、新能源业务放量对面板业务实现有效对冲。2）利润端：2018年公司归母净利润为2.89亿元，达到历史新高。2019-2022Q1-Q3公司归母净利润持续下滑，利润端有所承压。 图12：2013-2021年公司营业收入CAGR达42% 图13：2019年以来公司归母净利润明显下滑 反映到盈利水平上，2018-2022Q1-Q3公司销售净利率分别为21.81%、13.33%、10.38%、5.81%和5.63%，整体呈下滑趋势。1）毛利端：受产品结构变化及部分原材料价格上升、行业景气度下降等影响，2018年以来明显下降。然而，公司半导体检测设备毛利率快速提升，2019-2022Q1-Q3分别为30%、38%、37%和52%。2）费用端：2018年以来期间费用率持续提升，进一步压制利润端表现，主要系加大半导体和新能源研发投入，2018-2022Q1-Q3研发费用率分别达到12%、14%、16%、18%和21%。 图14：2018年以来公司销售净利率明显下降 图15：2018年以来公司期间费用率明显上提 半导体、新能源业务进入放量阶段，公司业绩拐点有望出现。根据2022年业绩预告，2022年公司实现归母净利润2.65-2.85亿元，同比+37.81%-48.21%；实现扣非后净利润1.05-1.25亿元，同比下降9.67%-7.54%。截至2022Q3末，公司合同负债与存货分别为2.3和13.6亿元，分别同比增长262.2%和46.4%，在手订单达到21.9亿元。展望2023年，随着新能源和半导体业务持续放量，公司业绩有望重回高速增长通道。 图16：2022Q3末公司合同负债达到2.3亿元，同比+262.2% 2.半导体量/检测设备：前道弹性最大赛道，公司进入放量阶段 2.1.量/检测设备价值量占比排第四，2023年本土市场规模326亿元 量/检测是半导体制造重要的质量检查工艺，包括量测和检测设备两大类。量/检测设备在硅片和晶圆制造中广泛应用，涉及膜厚、折射率等参数测量、各类缺陷检测等需求，对硅片厂/晶圆厂保障产品良率、产品一致性、降低成本等至关重要。根据应用场景不同，量/检测设备主要分为量测、检测两大类，其中检测设备占比高达63%。1）检测设备：主要用于检测晶圆结构中是否出现异质情况，如颗粒污染、表面划伤、开短路等特征性结构缺陷；2）量测设备：指对被观测的晶圆电路上的结构尺寸和材料特性做出量化描述，如薄膜厚度、关键尺寸、刻蚀深度、表面形貌等物理参数的测量。 图17：量/检测设备主要包括检测和量测设备两大类 图18：2020年检测设备在量/检测设备中占63% 量/检测设备在半导体设备中价值量占比排第四，2019年销售额占比达到11%，仅次于三大核心设备（薄膜沉积、光刻和刻蚀），明显高于清洗、涂胶显影、CMP等环节。 细分设备类别来看，2020年各类缺陷检测类设备占据量/检测设备近六成市场份额，其中纳米图形晶圆缺陷检测设备、掩模版缺陷检测设备、无图形缺陷检测设备、图形缺陷检测设备价值量占比分别达到24.7%、11.3%、9.7%和6.3%。此外，关键尺寸量测设备也是前道量/检测设备重要组成部分，2020年价值量占比达到10.2%。 图19：量/检测设备在半导体设备中价值量约占11% 图20：2020年缺陷检测设备在量/检测设备中占比58% 受益中国大陆晶圆厂逆周期扩产需求，我们预计2023年中国大陆量/检测设备市场规模将达到326亿元，其中纳米图形晶圆缺陷检测设备、掩模版缺陷检测设备、关键尺寸量测设备、无图形晶圆缺陷检测设备市场规模将分别达到80、37、33、32亿元。 图21：2022和2023年中国大陆半导体量/检测设备市场规模分别达到290和326亿元 2.2.前道国产化率最低环节之一，看好美国制裁升级加速国产替代 全球范围内来看，KLA在半导体量/检测设备领域一家独大。前道晶圆量/检测设备技术壁垒较高，全球市