剑指CAX国产替代，为研发设计注入中国魂

千亿市场星辰大海，研发设计系工业软件基座。“卡脖子” 事件频发，国产替代势在必行。研发设计类软件系工业企业业务的起点，最能代表工业软件将底层业务经验逐步抽象为数学物理模型，并经由测试验证最终完成软件化的本质。据 亿欧智库，2025年国内工业软件市场或达4,000亿元，研发 人民币(元)成交金额(百万元) 公司深度研究 设计类占10%。据艾瑞咨询，国内CAD市场突破40亿元，近�年CAGR达27%。据IDC，海外大厂仍主导我国CAD市场，公司市占率11.4%居本土厂商首位。通过梳理复盘海内外CAD厂商的发展史不难发现，海外头部CAD厂商的成立时间、初代产品发布、产品出海、兼并购起点均早于本土厂商10年左右，我国尚处于工业软件第一阶段。 如何理解中望之“众望所归”？从历史发展看，公司的产品化发展经历辅助二开、产品自研、收购内核等多个发展阶段，近 12/20 12/21 12/22E 12/23E 12/24E ()456 619 601 785 1,008 26.31% 35.65% -2.83% 30.50% 28.50% ()120 182 7 204 273 35.15% 50.89% -95.89% 2626.30% 33.84% () 3.010 2.932 0.086 2.349 3.144 3.67 2.99 -0.23 2.31 3.06 ROE( )( )24.52% 6.46% 0.27% 6.78% 8.37% P/S / 35.03 28.85 22.14 17.23 P/B / / 5.97 5.59 5.15 �年收入利润增长稳定。从中期展望看，公司主力产品各项技术指标国内领先，发力教育产品提升用户粘性。从长期确定性看，公司研发投入比率高于海内外头部厂商，募投项目筑牢技术底座。22年公司收入端主要受到疫情影响阻滞销售触达、宏观经济因素导致主力中小客群降低软件采购预算；利润端主要受到销售、研发投放力度加大叠加收入端收缩进一步承压。23年上述利空因素出尽，下游需求充分释放或演绎困境反转逻辑。 公司如何撬动海外CAD大厂的奶酪？撬动点一：立足CAD产品拓展CAX体系，自主内核筑牢企业护城河；撬动点二：产品高性价比推动国产替代，坚定拥抱信创或主导中国标准；撬动点三：海外业务增速逐渐追平本土，公司坚定出海步伐。 预计公司2022~2024年营业收入分别为6.0/7.8/10.1亿元，归母净利润分别为0.07/2.04/2.73亿元。采用市销率法对公司进行估值，选取3家可比公司，给予公司2023年30倍PS估值，目标价271.5元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 市场竞争加剧导致盈利能力受到阶段性挤压的风险；限售股解禁风险；财务投资人潜在减持风险。 271.00243.00215.00187.00159.00131.00 220207 成交金额 中望软件沪深300 500 400 300 200 100 0 内容目录 1.千亿蓝海摸索他山之石，智能制造大浪推动需求升维5 1.1工业软件：千亿市场星辰大海，研发设计及生产控制类软件系工业软件基座5 1.2他山之石：从海外巨头成长史映射本土厂商发展轨迹9 1.3工业互联网发展催化行业升维，我国尚处工业软件第一阶段14 2.如何理解中望之众望所归？15 2.1历史发展：CAX产品化发展筚路蓝缕，近�年营收CAGR达27%15 2.2中期展望：主力产品各项技术指标领先，教育产品提升用户粘性17 2.3长期确定性：研发费率高于竞争对手，募投项目筑牢技术底座19 3.中望如何撬动海外CAD大厂的奶酪？20 3.1撬动点一：立足CAD产品拓展CAx体系，自主内核筑牢企业护城河20 3.2撬动点二：产品高性价比推动国产替代，坚定拥抱信创或主导中国标准23 3.3撬动点三：海外业务增速逐渐追平本土，公司加速出海步伐26 4.盈利预测与投资建议26 4.1核心假设26 4.2盈利预测26 4.3投资建议及估值27 5.风险提示27 图表目录 图表1：工业互联网全景图谱—工业软件是关键组成部分5 图表2：我国工业产值与工业软件全球占比形成逐步扩大的剪刀差6 图表3：亿欧预测2025年中国工业软件市场规模将达到4,072亿元6 图表4：前瞻预测2025年中国工业软件市场规模将达到3,907亿元6 图表5：2018年我国研发设计类工业软件市场规模占比8.5%7 图表6：2025年我国研发设计类工业软件市场规模或达400亿元7 图表7：全球CAD市场规模已突破100亿美元7 图表8：我国CAD市场规模已突破40亿元7 图表9：我国CAD市场本土厂商市占近20%7 图表10：我国3DCAD市场本土厂商市占不足10%7 图表11：中望营收体量数倍于浩辰，增长韧性更强8 图表12：2017年后中望毛利率高于浩辰5%左右8 图表13：海内外CAD厂商的“十年左右差距猜想”8 图表14：Autodesk发展沿革：从PC端CAD开创者到三维设计-工程-娱乐软件领导者9 图表15：Autodesk产品组合多元化再升级，订阅模式云转型带来量价齐升10 图表16：强工业场景磨砺产品力，3DExperience驱动公司平台化转型11 图表17：西门子通过多次并购推动数字化进程12 图表18：2021年数字工业部门为西门子贡献超1/4营收12 图表19：西门子研发设计类工业软件产品谱系层次丰富13 图表20：MindSphere+Mendix工业互联网布局13 图表21：中国约占全球工业互联网增加值1/6，2020年近5,665亿美元14 图表22：研发设计类工业软件系工业设备PLM起点14 图表23：工业软件系工业互联网平台的重要基础14 图表24：工业软件发展路径三段论15 图表25：CAX发展筚路蓝缕，近�年营收保持27%高位增长（亿元，%）15 图表26：2DCAD贡献主要营收，综合毛利高达98%16 图表27：企业版块占比约3/4，教育版块占比超1/516 图表28：管理控费效果良好，销售投放力度加大16 图表29：归母净利率及人效同步提升16 图表30：公司股权结构相对分散17 图表31：公司2DCAD技术指标接近第一阵营水平17 图表32：公司3DCAD技术指标达到或接近第二阵营平均水平18 图表33：“悟空计划”加速中望平台化&高端化进展，可对标达索18 图表34：教育业务战略规划覆盖普高职学前教育，推动公司生态建设（单位：亿元）19 图表35：公司研发投入比率明显高于海内外头部玩家19 图表36：公司募投项目（单位：亿元）20 图表37：公司以CAD为基点，逐步向“All-in-OneCAx一体化”战略奋进20 图表38：公司三大增长曲线21 图表39：CAD产品核心在于底层内核，公司掌握自主内核不断正向循环自我赋能22 图表40：研发设计类工业软件技术图谱23 图表41：公司产品价格介于本土厂商与海外大厂之间，性价比优势明显23 图表42：公司产品为下游客户提供核心价值，兼顾国产化需求与工作效率提升24 图表43：公司CAD产品在海内外知名企业中使用广泛25 图表44：公司全面拥抱信创，今后或主导国产CAD数据格式25 图表45：公司海外业务发展迅猛，受疫情影响海外营收增长短期承压（单位：亿元）26 图表46：盈利预测核心假设27 图表47：可比公司估值比较（市销率法）27 1.1工业软件：千亿市场星辰大海，研发设计及生产控制类软件系工业软件基座 工业软件的本质是对工业领域研发设计、生产制造、管理运维Know-how的固化与模块化。由于工业企业内部流程的复杂性，多个环节层层相扣所形成的经验积淀同时对应着千门百类的工业软件品类，共同构筑起根基坚实、层次丰富的工业软件大厦。从业务执行维度看，工业软件打通企业“需求-研发-生产-营销-供应-运维”端到端。 研发、生产类软件系工业企业业务的起点，最能代表工业软件将底层业务经验逐步抽象为数学物理模型，并经由测试验证最终完成软件化的本质。工业软件凝聚着一国工业发展的精华所在，而研发生产类软件系工业软件大厦根基，我国相关领域发展较晚，国内市场长期被海外大厂盘踞，近年来国际形势持续趋紧，2018年中美国际贸易冲突以来，海外工业软件巨头被相继叫停在华业务；2022年俄乌冲突期间，大量西方巨头退出俄市场；22年8月美国商务部启动对我国EDA工具的出口管制，“卡脖子”问题亟待解决。 图表1：工业互联网全景图谱—工业软件是关键组成部分 来源：中国工业技术软件化产业联盟《中国工业软件产业白皮书(2020)》，甲子光年《中国工业软件市场研究报告》，赛迪顾问《中国工业软件发展白皮书(2019)》，国金证券研究所 ◾市场规模：2025年国内工业软件市场或达4,000亿元，研发设计类占10%。 我国工业增加值与工业软件增加值比重的剪刀差巨大。2015~2021年，我国工业增加值全球占比与工业软件全球占比差距分别为23.7%、25.7%、27.0%、26.5%、27.0%、28.2%及25.2%，整体呈现为扩大的剪刀差，本土工业软件市场渗透空间巨大。 图表2：我国工业产值与工业软件全球占比形成逐步扩大的剪刀差 来源：工信部，世界银行，中国工业技术软件化产业联盟《中国工业软件产业白皮书》；折算汇率：2021年12月31日中美货币即期汇率（1USD=6.3757CNY），国金证券研究所 我国工业软件市场2025年或达4,000亿元。2021年，我国工业软件市场规模接近2,300亿元，约占全球市场的6.9%，2012年以来复合增速达13.3%，根据两家第三方机构出具的市场规模预测数据，我们认为2025年我国工业软件市场或将达到4,000亿元左右，21~25年CAGR在14.2%~15.6%之间，增长势能强劲。 图表3：亿欧预测2025年中国工业软件市场规模将达到 4,072亿元 图表4：前瞻预测2025年中国工业软件市场规模将达到 3,907亿元 来源：亿欧智库《2021中国工业软件行业研究报告》，国金证券研究所来源：前瞻产业研究院，国金证券研究所 2025年我国研发设计类工业软件市场规模或达400亿元。2018年，我国研发设计类工业软件市场规模占到全部工业软件的8.5%，我们认为，随着我国智能制造放量叠加国产研发设计类软件不断成熟，研发设计类工业软件占比将逐步提高，2025年或达10%，对应规模将达到400亿元。 图表5：2018年我国研发设计类工业软件市场规模占比 8.5% 图表6：2025年我国研发设计类工业软件市场规模或达 400亿元 研发设计 类，8.50% 生产管理类， 11.80% 协同集成 类，5.30% 500 400 300 200 178 146 204 248 288 9.5%9.5% 351 407 25% 20% 15% 10% 生产控制类， 嵌入式软件， 100 0 8.5% 9.0% 9.0% 10.0% 10.0% 5% 0% 17.00% 57.40% 20192020E2021E2022E2023E2024E2025E 研发设计类市场规模（单位：亿元）YoY占全部工业软件比重 来源：前瞻产业研究院，国金证券研究所来源：中国工业技术软件化产业联盟《中国工业软件产业白皮书》，亿欧智库《先 进制造业-2021中国工业软件行业研究报告》，国金证券研究所 全球CAD市场100亿美元，我国市场突破40亿元。CAD市场系研发设计类工业软件的重要组成部分，2021年全球CAD市场规模达108亿美元，其中中国市场43亿元，约占全球市场的6%。以历史增速推演未来两年增长情况，我国本土CAD增速远高于全球增速，市场前景广阔。 图表7：全球CAD市场规模已突破100亿美元图表8：我国CAD市场规模已突破40亿元 140 120 100 80 60 40 20 0 9.1% 127 8.1% 117 7.5%108 6.7% 93 99 8.3% 75