业绩符合预期，股权激励彰显发展信心

DONGXINGSECURITIES 2023年3月10日 强烈推荐/维持 公司报告 爱美客 爱美客（300896）：业绩符合预期，股权激励彰显发展信心 事件：公司发布2022年年报。全年：2022年实现营业收入19.4亿 /yoy+33.9%，归母净利润12.6亿/yoy+31.9%，扣非净利润12.0亿/yoy +30.92%。单季度：22Q4实现营业收入4.5亿/yoy+5.8%，归母净利润2.7亿/yoy+9.0%,扣非净利润2.32亿/yoy-5.03%。考虑到Q4防疫放开感染高峰影响，整体业绩表现符合预期。 核心产品嗨体稳定增长，高端新品濡白天使持续放量，在研产品有序推进支撑中长期发展。2022年公司溶液类注射产品（嗨体、逸美）实现收入12.93亿元/yoy+23.6%，营收占比67%，嗨体差异化适应症优势稳固，颈纹针、熊 猫针、水光针多系列接力渗透与复购，带动收入持续高增；凝胶类注射产品 （濡白天使、宝尼达、爱芙莱等）实现收入6.38亿元/yoy+65.6%，营收占比33%，其中濡白天使作为高端再生类填充剂，产品力强，市场认知度和认可度逐渐提升，正处于快速成长放量期，2022年底濡白天使已进入超600家医美机构，授权700余名医生，随着市场教育推进和渠道进一步拓展，未来2-3 年有望保持快速放量。此外，公司在研产品管线丰富，注射用A型肉毒毒素 处于III期临床试验阶段；强化体重管理与减脂领域战略布局，重新规划去氧胆酸注射液项目，与北京质肽生物医药科技有限公司独家合作的司美格鲁肽注射液项目已经处于临床前研究阶段，较此前的利拉鲁肽产品效果进一步优化。多款在研产品处于市场空间大、竞争格局清晰的优质赛道，且战略布局逐渐理顺，审批进展有序推进，有望支撑公司中长期增长。 产品力优势保证议价能力，叠加高单价、高毛利产品占比提升，公司保持高盈利水平。2022年公司毛利率94.8%/+1.15pct.，其中溶液类填充产品毛利率94.2%/+0.4pct.，主要受益于嗨体聚焦差异化适应症的产品优势，以及新 上市熊猫针、泡泡针单价高于原有颈纹针；凝胶类填充产品毛利率 96.5%/+2pct.，濡白天使、宝尼达等高端产品持续放量带动毛利率稳步提升。 22年公司销售费用率8.39%/yoy-2.42pct，管控良好；管理费用率6.47%/yoy+2pct，主要因港股上市服务费和人工费增加；研发费用率8.93%，同比+1.86pct，夯实技术实力；全年净利率65.4%，整体保持稳定。考虑到公司技术和牌照领先优势，我们认为未来公司差异化产品优势稳固，保证议价能力和高盈利水平。 发布股权激励计划，绑定核心人员，彰显发展信心。公司首次发布股权激励计划，拟授予限制性股票总量不超过41.73万股，约占总股本的0.19%，计划授予价格为282.99元/股，面向141名激励对象，包括董事、高级管理人 员、中层管理人员及核心技术（业务）人员。考核目标看，2023-2025年营收同比增长率不低于45%/40%/35%；扣非归母净利润（剔除股份支付费用影响）同比增长率不低于40%/35%/30%。 公司盈利预测及投资评级：公司作为医美中游生产商龙头，品类矩阵完善，技术实力强，获证经验丰富，产品力领先，渠道销售广泛。公司上市产品差异化优势仍将延续，保证盈利能力，在研管线丰富并有望逐渐落地，成长曲 公司简介： 爱美客是国内医美器械及药物生产商龙头，根据弗若斯特沙利文报告,按2021年的销量计,公司是中国最大的基于透明质酸的皮肤填充剂供应商。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 52周股价区间（元）631.0-408.8 总市值（亿元）1,287.36 流通市值（亿元）527.04 总股本/流通A股（万股）21,636/21,636 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.87 52周股价走势图 爱美客 沪深300 83.0% 33.0% -17.0% 3/95/97/99/911/91/9 资料来源：iFinD、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：刘雪晴 010-66554026liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480522090005 分析师：魏宇萌 010-66555446weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480522090004 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 线清晰，叠加疫后线下服务复苏，有望充分享受医美市场扩容及合规化红利，实现业绩持续快速增长。我们预计公司2023-2025年净利润分别为19.4/27.6/38.3亿元，对应EPS分别为8.9/12.7/17.7元。当前股价对应 2023-2025年PE值分别为61.4/43.1/31.0倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业政策出现重大变化、疫情反复影响需求、竞争格局恶化、重大安全风险事件。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,447.87 1,938.84 3,010.46 4,231.15 5,805.28 增长率（%） 104.13% 33.91% 55.27% 40.55% 37.20% 归母净利润（百万元） 957.80 1,263.56 1,935.09 2,755.89 3,832.87 增长率（%） 120.89% 32.41% 53.15% 42.42% 39.08% 净资产收益率（%） 19.04% 21.61% 25.53% 27.51% 28.56% 每股收益(元) 4.43 5.84 8.94 12.74 17.72 PE 123.99 94.06 61.42 43.12 31.01 PB 23.63 20.33 15.68 11.86 8.85 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 爱美客（300896）：业绩符合预期，股权激励彰显发展信心 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 3803 4134 6311 8337 11827 营业收入 1448 1939 3010 4231 5805 货币资金 3264 3140 5830 7597 10782 营业成本 91 100 144 191 256 应收账款 72 128 174 262 348 营业税金及附加 7 10 14 20 28 其他应收款 10 5 7 10 14 营业费用 156 163 289 381 540 预付款项 15 21 32 45 64 管理费用 65 125 205 288 347 存货 35 47 61 85 112 财务费用 -52 -45 -70 -99 -135 其他流动资产 38 91 206 338 507 研发费用 102 173 269 378 518 非流动资产合计 1462 2125 2054 2033 2012 资产减值损失 0.01 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 1001 935 935 935 935 公允价值变动收益 27.37 29.41 19.45 25.41 24.75 固定资产 143 195 179 164 148 投资净收益 18.48 33.13 59.40 106.48 190.89 无形资产 12 117 110 103 97 加：其他收益 5.02 14.89 15.00 15.00 15.00 其他非流动资产 34 50 0 0 0 营业利润 1127 1488 2254 3219 4483 资产总计 5265 6259 8365 10369 13839 营业外收入 0.26 0.31 25.00 27.50 30.25 流动负债合计 179 224 678 236 289 营业外支出 5.05 0.20 1.80 2.35 1.45 短期借款 0 0 453 0 45 利润总额 1122 1488 2277 3244 4511 应付账款 9 19 20 32 39 所得税 165 221 336 480 666 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 957 1268 1941 2765 3845 一年内到期的非流动负债 8 11 11 11 11 少数股东损益 0 4 6 9 12 非流动负债合计 57 89 4 4 4 归属母公司净利润 958 1264 1935 2756 3833 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 235 313 682 241 293 成长能力 少数股东权益 0 100 106 115 127 营业收入增长 104.13 33.91% 55.27% 40.55% 37.20% 实收资本（或股本） 216 216 216 216 216 营业利润增长 124.10 32.09% 51.45% 42.84% 39.24% 资本公积 3411 3412 3412 3412 3412 归属于母公司净利润增长 117.81 31.92% 53.15% 42.42% 39.08% 未分配利润 1298 2107 3783 6179 9505获利能力 归属母公司股东权益合计 5029 5846 7581 10018 13423 毛利率(%) 93.70% 94.85% 95.22% 95.49% 95.59% 负债和所有者权益 5265 6259 8365 10369 13839 净利率(%) 66.12% 65.38% 64.48% 65.34% 66.23% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 18.19% 20.19% 23.13% 26.58% 27.70% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 19.04% 21.61% 25.53% 27.51% 28.56% 经营活动现金流 943 1194 1595 2314 3225 偿债能力 净利润 957 1268 1941 2765 3845 资产负债率(%) 4% 5% 8% 2% 2% 折旧摊销 11.89 15.98 28.45 28.20 27.96 流动比率 21.30 18.44 9.31 35.27 40.96 财务费用 -52 -45 -70 -99 -135 速动比率 21.10 18.23 9.22 34.91 40.58 应收帐款减少 -43 -55 -47 -88 -86 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.29 0.34 0.41 0.45 0.48 投资活动现金流 -648 -944 783 131 215 应收账款周转率 28 19 20 19 19 公允价值变动收益 27 29 19 25 25 应付账款周转率 220.92 139.06 151.58 162.30 163.17 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 18 33 59 106 191 每股收益(最新摊薄) 4.43 5.84 8.94 12.74 17.72 筹资活动现金流 -487 -374 312 -679 -255 每股净现金流(最新摊薄) -0.89 -0.57 12.44 8.16 14.72 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 23.25 27.02 35.04 46.30 62.04 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 96 0 0