运营商板块小范围交流纪要ICT过去20年:2000年互联网泡沫破灭,最高估值的是日本运营商,07年iphone开始价值向终端倾斜,10年美国宽带互联网,13年国内移动宽带互联网,从网络端到终端再到内容端,现在价值重新回到传输和算力。 运营商核心的投资逻辑:中国移动2020-2021年收入增长超过10%,上一轮双位数增长是在2008年,当一个头部公司出现了十几年没有出现的变化时,需要适当注意,可能是产业趋势的变化。 5G变成2B,2C的资本开支先要投资建网,有一定规模之后才考虑商业模式,2B完全是商业驱动,运营商的资本开支整体往下走的。收入端,移动互联网和C端业务己经稳定,主要增长来自B端,行业数字化。 带动中国移动未来三年利润10%左右增长。 估值中枢从过去个位数切换到15x,到20x也是有可能的,中国移动市场空间有望达到3万亿。 云,去年天翼云600亿,移动云500亿,联通300亿,未来到2025年,中国移动云+IDC达到2000亿左右,在估值上还没有体现。今年天翼云就可能突破千亿,这块的估值提升对电信比较明显。 政策变化:政府监管下的垄断行业,强监管期结束,2020年后不再提及提速降费。 财政收入端,从土地收入转到依赖央企估值提升、分红提升,中国电信回归A股宣布分红率70%,是国家意志的体现,有核心竞争力的央国企估值和分红提升是确定的,风险角度,三大运营商抗风险能力强,不会受制裁影响,无供应链波动风险,无政策监管风险。 在中国移动达到3万亿之前,运营商行情不会结束。 从经营质量、稳健性角度,中国移动最优秀,适合中长期持有:中国电信强项在于B端和云业务,云业务今年超过1000亿,目标2000亿,三年以后云市场是中国电信或中国联通、中国移动是Top2,然后是阿里云,重塑云计算市场。 中国联通集多个题材为一体,17年混改,数据要素、网安、产业互联网……博弈性强一点,稳健性差一些,适合短期把握博弈的投资者。 云业务利润率集团承单,可能还有其他的,还有系统集成等,有些要转给其他企业比如华为、阿里等,还有一些重复计算的部分,如果全部去掉,完全市场化的云收入占30%左右。 但估值角度,也并不高估,以中国电信为例,纯云收入300亿,过去几年增速超过100%,6-8倍ps也合理,给中国电信云业务2000亿以上的估值是没问题的。 相较于国外运营商的优势一般来说云厂商龙头份额会越来越大,但在国内阿里云的份额是在下降的,中国和美国云计算市场结构不同,美国的互联网云厂商可以自建光纤网络,中国必须要三大运营商的网络带宽,有时候是超过电费的。 从成本上,国内三大运营商就比国外运营商有优势。 美国市场商业驱动,私人公司可以角逐国防部重要项目,但国内三大运营商垄断。电信R前云技术领先另外两家,预计能保持到24、25年。 移动更有资源、执行力很强(15年刚投固网,18年就超越了电信),未来是可能超越电信的。 联通机制比较灵活,联通引入百度、阿里、腾讯、京东后,和互联网合作比较多,但综合性来看,如果按华为的说法,云计算市场很残酷,全球可能就五朵云,中国可能就三朵,而运营商能占两个已经很不错了,所以终局来看,移动和电信云可能胜出。 ARPU值相较于全球较低,对个人来说50到70没有太大影响,但对运营商收入影响很大,未来是有可能按速度收费。 定价模式不变的话,流量价格降幅收窄到个位数,趋势变缓,但移动互联网见顶,流量增长有限,所以ARPU值相对平稳。 VR、AR、ChatGPT的应用会拉动ARPU值,但不确定能否落地。 发改委对运营商限制越来越少,以前经济下行是让运营商加大资本开支搞建设拉动经济的,但是22经济很差而运营商也没有大的资本开支。国资委的考核角度,核心是收入、利润、EVA,政策空间己经打开。 资本开支平均22%,未来长期趋势18%左右。分红率稳定在70%左右。 上一轮资本开支高峰移动2014、联通、电信2015年,判断未来2-3年折旧有可能往下走,对三大运营商都是一样的。 联通混改变化目标世界一流企业,新加坡淡马锡模式(资产、运营分离),目标2020年移动电信跟进,但实际上并没有扩散,说明混改还是有一定局限性的。 有实质性改善,止住流血点,财务好转,经营上领导干部变动。结果来看,没达到最终预期,但经营效率上有提升。