2023年政府工作报告点评：多维权衡下的稳健决策

固定收益点评 2023年03月07日 多维权衡下的稳健决策 事 件2023年政府工作报告点评 点事件 评2023年3月5日，十四届全国人大一次会议开幕，李克强总理代表 ·国务院作政府工作报告。 固核心观点 定增长目标稳健。今年政府工作报告将GDP增速的目标下调至5%，收对经济增长相对谨慎，今年虽然是疫后复苏之年，但当前财政政策面临益收支平衡压力较大问题，货币政策由危机时期的宽松状态逐渐常态化， ·且海外处于加息周期外需或逐步走弱，多重因素共振之下，5%的增速目证标或是稳保就业、财政平衡和内外均衡多维权衡之下的选择，增长目标券稳健有助于政策端留有余地，但同时也需要保证增长水平以保就业。研消费将是今年增长主线。近年来我国经济面临需求不足的问题，内 究生动能较弱，疫情更是加剧了这一问题，在疫情扰动显著的2020年和 2022年，消费对GDP的同比拉动都远低于往年，甚至贡献为负。如今报疫情扰动消退，提振消费需求扩大内需将是稳增长的核心方向和有效抓告手。政府工作报告指出“稳定大宗消费,推动生活服务消费恢复”，预计 今年汽车等大宗耐用品消费领域有望迎来政策支持，带动可选消费修复，为稳增长提供核心动力。 财政政策有限加力，兼顾可持续。赤字率由去年的2.8%上调至3%，专项债额度由去年的3.65万亿上调至3.8万亿。虽然两项上调都意味着财政加力，但由于去年对专项债结存限额的使用，去年专项债实际发行额度超过4万亿，因此今年财政实际力度不会显著大于去年。今年政府工作报告对地方政府债务作出重要表述，提出“遏制增量、化解存量”，地方政府债务风险或成为财政加力的掣肘，对地方政府债务进行优化调整也有助于财政发力的可持续性。 货币政策进入常态稳定阶段。政府工作报告对货币政策再提“精准有力”，删去了去年“扩大新增贷款规模”说法，只保留“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”。去年四季度以来信贷社融同比多增显著，尤其是1月信贷数据延续了同比多增态势，企业中长期信贷支撑强，指向实体融资需求恢复较好，前期宽信用收效显著，央行此刻转向稳健，为经济复苏保驾护航。 发挥政府投资和政策激励的带动作用。政府工作报告中表示，今年将通过3.8万亿专项债额度加快实施“十四五”重大工程，吸引更多民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设。在海外加息持续，制造业外需走弱背景下，制造业投资更需要政府投资引领和政策激励，向后看制造业投资不确定性较高。 高校毕业生就业成核心关切。政府工作报告指明青年、高校毕业生群体就业问题信号明确，侧面反映了当前就业压力的确较为严峻，青年、高校毕业生作为在劳动力市场上竞争力最强的一类人群依然需要政策支持，疫情三年对劳动力市场需求端造成的侵蚀不容小觑，或需要针对性的稳就业支持措施的出台。 风险提示 疫情演变超预期；外部环境变化超预期；国际地缘政治危机演变超预期。 报告作者 作者姓名燕楠 资格证书S1710521120001 电子邮箱yann806@easec.com.cn 联系人杨逸飞 电子邮箱yangyf729@easec.com.cn 相关研究 《【固收】本轮猪周期是否昙花一现_20230212》2023.02.12 《【固收】信贷开门红有哪些预期外的因素 _20230212》2023.02.12 《【固收】服务业“抢跑”，制造业“接力” _20230202》2023.02.02 《【固收】服务需求回暖成为最大亮点_20230117》2023.01.18 《【固收】企业中长期信贷高增有哪些因素 _20230116》2023.01.16 1.事件 2023年3月5日，十四届全国人大一次会议开幕，李克强总理代表国务院作政府工作报告。 2.经济发展目标：稳健为主 增长目标稳健。今年政府工作报告将GDP增速的目标下调至5%，将经济复苏面临的困难与挑战归结为全球通胀压力、外部遏制打压、有效需求不足、民营企业预期不稳、就业形势紧张、部分基层政府财政收支不平衡以及地产行业和中小金融机构风险暴露等。政府工作报告对经济增长相对谨慎，今年虽然是疫后复苏之年，但当前财政政策面临收支平衡压力较大问题，货币政策由危机时期的宽松状态逐渐常态化，且海外处于加息周期外需或逐步走弱，多重因素共振之下，5%的增速目标或是稳保就业、财政平衡和内外均衡多维权衡之下的选择，增长目标稳健有助于政策端留有余地，但同时也需要保证增长水平以保就业。 图表1.经济发展目标以稳健为主 2023 2022 2021 2020 GDP增速 5%左右 5.5%左右 6%以上 无 CPI涨幅 3%左右 3%左右 3%左右 3.5%左右 赤字率 3% 2.8%左右 3.2%左右 3.6%以上 新增专项债 3.8万亿 3.65万亿 3.65万亿 3.75万亿 城镇新增就业 1200万左右 1100万以上 1100万以上 900万以上 城镇登记失业率 无 无 无 5.5%左右 城镇调查失业率 5.5%左右 5.5%以内 5.5%左右 6%左右 资料来源：政府工作报告，东亚前海证券研究所 消费将是今年增长主线。近年来我国经济面临需求不足的问题，内生动能较弱，疫情更是加剧了这一问题，在疫情扰动显著的2020年和2022年，消费对GDP的同比拉动都远低于往年，甚至贡献为负。如今疫情扰动消退，提振消费需求扩大内需将是稳增长的核心方向和有效抓手。从疫情扰动后的消费复苏角度看，可将消费品划分为必选消费（如食品、能源等）和可选消费（如服饰、首饰等），其中可选消费中又可分出大宗耐用品（如汽车、家具等），疫情扰动减轻后可选消费的修复强度通常高于必选消费。政府工作报告指出“稳定大宗消费,推动生活服务消费恢复”，预计今年汽车等大宗耐用品消费领域有望迎来政策支持，带动可选消费修复，为稳增 长提供核心动力。 图表2.疫情扰动时期消费对GDP拉动显著下降图表3.大宗耐用品有望带动可选消费修复 净出口对GDP同比拉动(%) 资本形成对GDP同比拉动(%)最终消费对GDP同比拉动(%) 11 必选消费(%)可选消费(%)大宗耐用(%) 60 10GDP同比增速(%)9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -1 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 -30 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所 3.财政政策：加力提效 财政政策有限加力，兼顾可持续。政府工作报告对财政政策定调为积极的财政政策要加力提效，将赤字率由去年的2.8%上调至3%，专项债额度由去年的3.65万亿上调至3.8万亿。虽然两项上调都意味着财政加力， 但由于去年对专项债结存限额的使用，去年专项债实际发行额度超过4万亿，因此今年财政实际力度不会显著大于去年。今年政府工作报告对地方政府债务作出重要表述，提出“遏制增量、化解存量”，地方政府债务风险或成为财政加力的掣肘，对地方政府债务进行优化调整也有助于财政发力的可持续性。 图表4.近年来政府预期赤字率与专项债新增额度大体稳定 政府预期目标:地方专项债(万亿元,右)政府预期目标:赤字率(%) 44.0 3.53.5 33.0 2.52.5 22.0 1.51.5 11.0 0.50.5 0 20162017201820192020202120222023 0.0 资料来源：政府工作报告，东亚前海证券研究所 减税降费力度或将缩小，平衡财政收支压力。去年减税降费相关措施规模达到4.15万亿元，今年政府工作报告对减税降费表述为“该延续的延 续,该优化的优化”，或意味着今年的减税降费力度可能有所缩小，中央对地方转移支付压力也会有所缓解，地方政府财政收支也会更加平衡。 图表5.财政政策表述梳理 2023 2022 2021 2020 财政政策取向 积极的财政政策要加力提效 提升积极的财政政策 效能 积极的财政政策要提 质增效、更可持续 积极的财政政策要更加积极有为 财政支出规模 无比去年扩大2万亿以上 因财政收入恢复性增长，财政支出总规模比去年增加，重点仍是加大对保就业保民生保市场主体的支持力度 大力优化财政支出结构，基本民生支出只增不减，重点领域支出要切实保障，一般性支出要坚决压减，严禁新建楼堂馆所，严禁铺张浪费 减税降费 对现行措施该延续的延续，该优化的优化 实施新的组合式税费支持政策，减税降费力度只增不减，以稳定市场预期，全年退税减税约2.5万亿元 优化和落实减税政策；继续执行制度性减税政策 新增减负超过2.5万亿元 对地方一般性转移支 转移支付 无 增加1.5万亿元，规模 近9.8万亿元，增长 18% 付增长7.8%、增幅明 显高于去年，其中均衡性转移支付、县级基本财力保障机制奖补资金等增幅均超过10% 2万亿元全部转给地 方，建立特殊转移支付机制，资金直达市县基层、直接惠企利民 地方政府 债务 防范化解地方政府债 务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量、化解存量 压实地方属地责任、部 门监管责任和企业主体责任 无 无 资料来源：政府工作报告，东亚前海证券研究所 4.货币政策：精准有力 货币政策进入常态稳定阶段。政府工作报告对货币政策的表述沿用了四季度货币政策执行报告的说法，再提“精准有力”，对社融的表述删去了去年“扩大新增贷款规模”说法，只保留“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”。去年四季度以来信贷社融数据表现亮眼，同比多增显著，尤其是1月信贷数据延续了同比多增态势，企业中长期信贷支撑强，指向实体融资需求恢复较好，前期宽信用收效显著，央行此刻转向稳健，为经济复苏保驾护航。 资金面趋紧成为既定事实，央行意愿或已实现。本次政府工作报告中并未提及“保持流动性合理充裕”，近期资金利率中枢上行，已基本完成向政策利率的靠拢，结合四季度央行货币政策执行报告中提到的“引导市场利率围绕政策利率波动”，我们认为资金利率中枢向上移动是在央行意愿之 内、引导之下的，资金利率运行至当前位置政策意愿或已实现，后续货币政策将以稳定为主，大幅趋紧趋松的可能性都不高。 图表6.货币政策表述梳理 2023 2022 2021 2020 货币政策取向 稳健的货币政策要精准有力 加大稳健的货币政策实施力度 稳健的货币政策要灵活精准、合理适度 稳健的货币政策要更加灵活适度 流动性无保持流动性合理充裕保持流动性合理充裕无 M2和保持广义货币供应量和 社融增社会融资规模增速同名速义经济增速基本匹配 扩大新增贷款规模，保 持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配 货币供应量和社会融资 M2和社融规模增速明 规模增速与名义经济增 显高于去年 速基本匹配 保持人民币汇率在合理 汇率 均衡水平上的基本稳定 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定 利率 无 推动金融机构降低实际 贷款利率；综合融资成本实实在在下降 推动实际贷款利率进一 步降低；综合融资成本稳中有降 推动利率持续下行 宏观杠杆率 保持宏观杠杆率基本稳 无 定 保持宏观杠杆率基本稳 无 定 资料来源：政府工作报告，东亚前海证券研究所 5.其他政策 发挥政府投资和政策激励的带动作用。去年在专项债结存限额的使用和各类结构性货币政策工具的投放下，基建投资和制造业投资维持高位增长，地产投资则在地产行业周期下行下持续走弱筑底。去年年底专项债额度已提前下达，今年上半年基建投资预计依然能够维持高位，下半年由于去年专项