白酒节后调研反馈及思考：春意渐浓，花开未满
证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 行业研究 白酒 2023年03月06日 白酒行业专题研究报告 推荐 （维持） 春意渐浓，花开未满 ——白酒节后调研反馈及思考 节后观察及现状：信心修复，边际利好信号持续释放。继春节行业以价换量、消化库存后，我们观察到节后商务差旅、大众宴席等持续回补，300-500元的价格带恢复较好，行业较往年较慢进入淡季。同时酒企规划上转守为攻，控货提价、新品推出、任务目标上修、招兵买马等积极信号不断。目前行业已进入淡季，酒企多以控货挺价为主，回款进度约30%-40%，库存消化周期进入末端，维持在2个月左右的良性水位，价盘自茅五泸至百元单品皆有小幅修复。 共识与争议：复苏明确，成色几何？ 向上确立，强度如何？当前弱复苏特征明显，但消费动能环比有望由弱走强，复苏强度具备超预期可能性，动力或来自于两会后更多的政策落地、行业长期压抑的宴席回补放量、以及酒企层面普遍积极的规划布局。 持续向好，韵脚如何？ 第一阶段（22年底至今）：补偿式消费，库存消化，周转向好，高端和区域酒表现更佳。该阶段疫情放开后适逢春节旺季催化，高端礼赠及走亲访友对应的100-300元大众价位带率先复苏，行业以价换量周转加快，库存得到有效消化。节后信心持续修复，补货行情延续，批价小幅回暖，渠道/终端现金流及信心好转，高端酒和区域酒复苏更快。 第二阶段（两会-中秋国庆）：信心回升式消费，价盘及渠道利润或可提升，次高端弹性更优。预计两会至中秋国庆行业将步入信心回升式消费，300-500元价格带有望率先修复，企业经营或有实质好转，更多销售尤其是价格政策可能落地，可以期待高端酒涨价、行业批价上行、渠道利润改善等信号出现。次高端酒企受益于宴席回补、低基数等或可释放出较强弹性。 第三阶段（24-25年）：高景气消费，结构升级、招商铺货逻辑或重启。24年后行业或可重新步入景气状态，行业价盘提升的预期或可落地，次高端产品结构升级与招商铺货逻辑或可重启，上一轮景气周期延伸出的600-1000元价格带有望重新扩容。 花开未满，空间几何？自去年10月底部至今，白酒板块已上涨近50%，我们认为全年白酒或仍有双位数收益率，一是业绩端酒企普遍规划双位数增长，二是中性预计23年板块估值可运行恢复至正常中枢水平，判断茅台估值有望重回并站稳35-40倍区间。高端机会贯穿全年，Q2后次高端弹性或更优，老白干、金种子具备黑马潜质。 川酒调研反馈：宴席景气，价盘回升。五粮液：发货动销同比20%+，同时收紧渠道政策、严查窜货，普五批价回稳至950元，战区进一步细化，提升管控能力。老窖：节后动销改善，国窖冲刺目标上调，价盘回升至905-910元，腰部产品动能延续，老字号特曲/1952提价，贡献业绩增长。舍得：节后品味舍得、舍之道周转加快，库存消化至2个月，四川、江苏有补货动作，携手夜郎古后规划更为积极。水井坊：节后加大返利、赠送力度，宴席产品恢复向好，库存去化至2个月，代行总经理或保持经营战略稳定。 投资建议：继续看好板块，全年战略配置高端，Q2胜负手次高端。23年复苏主线清晰，酒企开年攻势转强，挺价、扩张多举并行。场景如期修复下，后续消费动能有望进一步加强，两会至中秋国庆或迎第二轮上升行情。投资节奏上： 全年维度推荐确定性强、估值合理的高端茅五泸； Q2次高端将迎来商务/宴席场景恢复、低基数等利好，高弹性释放的确定性较强，优选舍得（内部规划积极，渠道相对健康）、水井（低估值低预期改善）、汾酒（实际经营优秀）、洋河（低估值改善）。 Q1区域龙头亮眼，报表验证期持续推荐实质经营优秀的今世缘和古井。 风险提示: 节后消费复苏放缓，库存消化情况不及预期、竞争加剧等。 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 20 0.00 总市值(亿元) 46,575.52 4.88 流通市值(亿元) 46,530.80 6.39 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 0.9% 7.6% 7.2% 相对表现 1.2% 4.9% 16.5% 相关研究报告 《白酒行业周报（20230213-20230219）：价盘回升，规划积极》 2023-02-20 《白酒行业周报（20230206-20230212）：两轮行情，重拾升势》 2023-02-12 《白酒行业周报（20230130-20230205）：补货持续，信心提振》 2023-02-06 -20%-7%6%20%22/0322/0522/0722/1022/1223/032022-03-07~2023-03-03白酒沪深300华创证券研究所 白酒行业专题研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 目 录 一、 节后观察：信心修复，持续升温 ................................................................................... 4 二、 共识与争议：复苏明确，成色几何？ ........................................................................... 5 （一） 向上确立，强度如何？ ....................................................................................... 5 （二） 持续向好，韵脚如何？ ....................................................................................... 5 （三） 花开未满，空间几何？ ....................................................................................... 7 三、 近期川酒调研反馈 ........................................................................................................... 9 四、 投资建议：全年战略配置高端，Q2胜负手次高端 ................................................... 10 五、 风险提示 ......................................................................................................................... 10 白酒行业专题研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 节后重点公司及渠道调研反馈 ................................................................................. 4 图表 2 百强房企2月业绩同环比增长（亿元，%） .......................................................... 5 图表 3 白酒企业壮志勃勃 ..................................................................................................... 5 图表 4 行业修复节奏及指标传导顺序归纳与推演 ............................................................. 6 图表 5 推演复苏到景气的三个阶段 ..................................................................................... 7 图表 6 22年10月以来主要酒企月度涨跌幅（%） ........................................................... 8 图表 7 白酒23年收益率空间测算 ....................................................................................... 8 图表 8 寻找确定性、弹性与黑马 ......................................................................................... 9 图表 9 高端酒近期价格走势 ............................................................................................... 11 图表 10 次高端酒近期价格走势 ......................................................................................... 11 图表 11 白酒重点估值表 ..................................................................................................... 11 图表 12 SW白酒行业PE-band ........................................................................................... 11 图表 13 SW白酒行业PB-band ........................................................................................... 11 白酒行业专题研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 前言：节后行业开启密集高频的调研，我们欣喜的看到库存已消化至合理水位，同时酒企提价、上修预期、出新品、招兵买马等积极信号不断，白酒全年持续向好已基本形成共识，但具体强度、节奏以及标的筛选上仍有争议。我们结合节后调研及近期思考进一步分析，欢迎阅读！ 一、节后观察：信心修复，持续升温 节后跟踪：信心修复，布局积极，边际利好信号持续释放。继春节行业以价换量、消化库存之后，我们观察到节后商务差旅、大众宴席等持续回补，300-500元的价格带恢复进度较好，细水长流的补货动作同比往年较多，行业较往年较慢进入淡季。同时酒企规划上转守为攻，控货、提价、出新品、上修任务目标、纳新等利好不断。如茅台、口子窖
