22反转确立，23势能延续

事项： 公司发布2022年报，全年营收26.91亿元，同比+32.84%；归母净利润3.42亿元，同比+85.11%；扣非归母净利润2.91亿元，同比+138.83%。单Q4实现营收7.82亿元，同比+24.51%；归母净利润0.97亿元，同比-6.73%；扣非归母利润0.75亿元，同比+28.19%。此外分红方案10派3.2元。 评论： Q4受益疫情宅家，核心品类实现高增，全年顶格完成目标。公司全年营收26.9亿元，同比+32.8%，单Q4营收7.82亿元，同比+24.5%，其中火锅调料/中式菜品调料/香辣酱同比+38.8%/+89.5%/+42.2%，主要与居家需求提升、春节提前有关，而冬调因布局前置和猪价上行，同比-58.54%。区域方面，全年西南本埠稳增21.9%，华东在低基数和重点布局下高增64.6%，华中仅增10.5%，系经销商数量优化 ， 其余西北/华北/东北/华南同+38.4%/+42.8%/+24.3%/40.0%，均实现高增。分渠道看，Q4餐调受冲击，同比-26.9%， 经销/电商/直营商超在加大开拓和疫情加持下同比+33.4%/+22.0%/+35.1%。经销商方面，公司强化头部淘汰末位，H1着重清理，H2 扩充优商，全年净增5家，单Q4净增52家至3414家，整体质量持续提升。 费投管控力度延续，Q4盈利环比改善，全年盈利强劲释放。公司全年归母净利润低基数下同比+85.1%达3.42亿元，归母净利率12.7%同比+3.6pct，公司通过渠道精细管控、优化广告投放和减少搭赠等对冲原辅料价格上涨。单Q4来看，毛利率34.0%，同比+5.9pct，系年末牛油/起酥油/花椒等价格松动，叠加公司12月对10%产品提价10%-20%，环比亦+1.3%，费用上Q4销售费用率同比+3.6%至14.4%，管理费用率同比-0.49%，财务/研发费率保持平稳，最终Q4毛销差同比+2.3pcts至19.6%，而Q4净利润同比-6.7%，主要系去年同期0.46亿元的非经常损益影响，扣非净利润看则同比+28.2%。 Q4收入再超预期，增长驱动持续验证，预计经营由22年强势反转，迈入23年平稳较快增长。我们此前三季报时，预判公司Q4转向余力积蓄，但实际公司在较好环境下顶格完成挑战目标并再超预期，增长动力持续验证。我们延续公司经营由22年强势反转，迈入23年平稳较快增长阶段的观点，并在此基础上新增几点观察，一是春节后需求恢复较好，C端缺货明显，且关于促销的纪律保持，库销比在15%以下，二是品类衔接顺利，23年计划提高大单品数量由7至10，青花椒鱼/酸汤肥牛/小龙虾起势顺利，区域性单品粉蒸肉/老卤汁/老鸭汤/冬阴功/咖喱等潜力充分，三是渠道拓展延续良好势头，目前50万/20万以上人口城市仅布局了约7-9成，省外广东、江苏、安徽和河北等地区精细化效果明显，此外新增进入麦金地、千喜鹤等团餐渠道，综上收入目标完成支撑充足。盈利方面，油脂价格延续下行趋势，加上公司11月针对部分产品提价，叠加费用端继续强管控，预计业绩略快于收入表现。 投资建议：22反转确立，23势能延续，维持“推荐”评级。公司Q4收入再超预期，顺利完成全年收官，增长动力继续验证，23年需求复苏明显，且渠道产品和管理的经营正循环仍在展开，预计势能有望较好延续。考虑收入超预期，我们略调整23-25年EPS为0.54/0.68/0.82元（原预测23-24年为0.53/0.63元），对应当前股价的PE为50/40/33倍。考虑公司22年反转确立，且23年趋势延续，并结合复合调味品赛道溢价，给予23年2.5倍PEG和55倍PE，维持目标价29元和“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动；餐饮分流C端受损；市场竞争加剧；食品安全 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2天味食品PEBand 图表3天味食品PBBand