预计 2023 年销售强劲，原因是美国批准扎努替尼用于 CLL

2023年3月1 招银国际全球市场|股票研究|公司更新 BeiGene(BGNE我们) 预计2023年阮富仲年代啤酒由美国 批准zanubrutinib在慢性淋巴细胞白血病 22年第四季度销售继续保持强劲增长，主要得益于扎努替尼。在目标价格290.42美元 22年第四季度，百济神州录得3.39亿美元的产品销售额（环比-3%，同比+72%）。Zanubrutinib（BTK）保持强劲的销售势头，销售额 (以前的TP 上/下行 255.56美元) 29.3% 在22年第四季度环比增长+13%或同比增长+101%至1.76亿美元，这是由于海外销售（尤其是美国）。具有大量赞努替尼（1L &r/rCLL）最近在美国获得批准，PFS优于伊布替尼 r/rCLL预计将在2023E被添加到标签中，我们预计会显着J吴生病,足协 扎努替尼在2023E年的销售额增长。我们预计扎努替尼的销售量(852) 当前价格224.63美元 中国医疗保健 在FY23E达到12亿美元(同比下降106%)。jillwu@cmbi.com.hk 眼睛盯着tislelizumab的我们2023年2lESCC批准。Tislelizumab(PD-安迪WANG 1）22年第四季度销售额为1.02亿美元，而22年第三季度为1.28亿美元（-20%(852) 环比，同比+88%），22年第四季度环比下降主要是由于COVID-19andywang@cmbi.com.hk 在中国的中断。虽然替雷利珠单抗已经是 就中国销售收入而言，我们相信tislelizumab将进一步获得市场 股票数据 Mkt帽(mn)美元23,394.5 分享从2023年3月起添加到NRDL中的四个新适应症。含1L气相色谱仪 （PD-L1+，HER2-）最近获批，我们预计替雷利珠单抗将进一步 Avg3mt/o(mn)美元52w高/低(美元) 234.1 274.50/121.11 在中国获批用于1H23E的1LESCC，以及2H23E的1LHCC。在美国，替雷利珠单抗用于2LESCC的BLA仍在等待FDA检查，其中 我们认为一个公司的今年主要的催化剂并保持乐观 总发行股票(mn)104.1 来源:FactSet 股权结构 走向批准。此外，百济神州预计将提交1LGC和 今年在美国的1LESCC，基于全球Ph3试验的积极结果。 在FY22提高成本效率。毛利率(vs产品销售)2022年保持改善趋势，录得75.1%、76.6%、78.1% 安进公司贝克兄弟 来源:基于“增大化现实”技术 分享的性能 18.0% 11.2% 绝对相对 第一季度至第四季度分别为78.3%，这得益于高 1-mth -12.3% -11.4% 产品销售中的利润率BTK和PD-1。SG&A比率（与产品销售额） 3-mth 17.2% 17.2% 还在FY22FY21从156%提高至101%,显示该公司的 6-mth 30.9% 34.8% 提高成本效率。22财年，百济神州录得净亏损20亿美元，与21财年亏损14.6亿美元相比，亏损扩大主要是由于 22财年外汇损失2.24亿美元，PD-1相关外汇损失4.85亿美元 21财年收到的预付款。截至2022年底，百济神州有现金余额为45亿美元，足以为研发和资本支出投资提供资金。 早期的扩张资产。BeiGene预计释放Ph2数据 2023年奥西利单抗（TIGIT）的多种适应症（ESCC、HCC、NSCLC）。我们期待诺华今年对西珀利单抗的期权执行 （如果在2023年中期之前支付6亿美元，如果在2023年底之前支付7亿美元）。对于BGB-11417（Bcl-2），CLL和MCL的Ph2试验正在进行中，百济神州预计 在2H23E的1LCLL中启动关键试验。此外，我们预计公司发布BGB-16673（BTKCDAC）和BGB-A445的初步Ph1结果 （OX40）在2023E中。公司还披露了一些早期停滞的资产内部开发，已进入Ph1试验，包括BGB-23339（TYK2）， BGB-24714（SMAC模拟）和BGB-B167（CEA/4-1BBbsAb）。 保持购买。考虑到全球商业化的潜力 扎努替尼在海外市场，我们将基于DCF的TP从 255.56美元至290.42美元（WACC：9.90%，终端增长率：3.0%）。 业绩总结(你们12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入(mn)美元 1,176 1,416 2,343 3,298 4,432 净利润(mn)美元 (1,413) (2,004) (1,259) (542) 204 每股收益(报道)(美元) (15.23) (19.43) (12.09) (5.20) 1.96 研发费用(mn)美元 (1,459) (1,641) (1,837) (1,929) (1,929) 销售费用(mn)美元资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 (990) (1,278) (1,342) (1,382) (1,396) 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 彭博社的更多报道：RESPC<GO>MBR或http://www.cmbi.com.hk 来源:FactSet 12-mth性价比 来源:FactSet 相关报道: 1.强劲的销售势头保持 在3的时候(链接)–2022年11月11日 2.优越的PFSvsibrutinibr/r慢性淋巴细胞白血病进一步支持一流 潜在的zanubrutinib(链接)–142022年10月 3.强劲的销售仍在2的时候 (链接)–2022年8月8日 4.积极的美国BLA批准tislelizumab尽管延期(链接)–18Jul2022 5.全球领先的收获季节 生物制药公司(链接)–6月17日 2022 1 2023年3月1 图1：百济神州季度产品销量（1Q19–4的时候) mn美元360 330 300 270 240 210 180 150 120 350339 305 262 192197 139 91 100 106 90 60 30 0 57 58 50 57 52 66 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22 资料来源:公司数据,CMBIGM。 图2:Zanubrutinib季度销售(4问题19–4的时候) mn美元180.0 176 160.0 156 140.0 129 120.0 104 100.0 88 80.0 66 60.0 42 40.0 18 22 20.0 16 1 1 7 0.0 4Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22 Ex-China中国 资料来源：公司数据，CMBIGM.注：Zanubrutinib最初于2019年11月在美国获得批准。 图3:Tislelizumab季度销售(1q20–4的时候) mn美元130.0 120.0 110.0 100.0 90.0 80.0 70.0 128 105 102 88 75 77 63 60.0 50.0 50 54 49 40.0 29 30.0 20.0 10.0 0.0 21 1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22 资料来源：公司数据，CMBIGM.注：在21年第一季度和第四季度，替雷利珠单抗的销售受到负面影响 由于替雷珠单抗降价，分销商渠道库存补偿调整总额为4560万美元 additionalindications纳入NRDL。 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 2023年3月1 图4:风险调整DCF估值 DCF估值(mn)美元 2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E2035E 息税前利润 (1,287) (553) 235 949 1,7442,535 3,316 3,879 4,209 4,395 4,570 4,638 4,748 税率 0% 0% 15% 15% 15%15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 息税前利润*(1-所得税税率) (1,287) (553) 199 807 1,4832,155 2,818 3,297 3,577 3,736 3,885 3,942 4,036 d和a 69 71 73 75 77 79 80 82 83 84 85 86 87 ------营运资本的变化 (282) (185) (280) (171) (176)(159) (137) (76) (16) 31 46 77 69 ——资本支出 (100) (100) (100) (100) (100)(100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) FCFF (1,601) (767) (107) 611 1,284 1,974 2,662 3,203 3,544 3,751 3,915 4,006 4,092 终值 61,107 光伏企业(mn)美元净债务(mn)美元 27,817 (2,429) 股权价值(mn)美元 30,246 不。广告(mn) 104 DCF/广告(美元) 290.42 终端增长率 3.0% 加权平均 9.90% 股权成本 12.5% 债务成本 4.5% 股票β 1.0 无风险利率 2.5% 市场风险溢价 10.0% 目标债务资产比率 30.0% 有效的企业税率 15.0% 来源:CMBIGM估计图5:敏感性分析(美元) 加权平均 终端增长率 8.90% 9.40% 9.90% 10.40% 10.90% 4.0% 403.61 358.65 321.55 290.43 264.01 3.5% 376.88 337.65 304.77 276.85 252.88 3.0% 354.69 319.93 290.42 265.10 243.16 2.5% 335.97 304.78 278.02 254.84 234.60 2.0% 319.96 291.67 267.18 245.80 227.00 来源:CMBIGM估计图6:CMBIGMestimates修订 新 老 差异(%) mn美元FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入2,343 3,298 4,432 2,364 3,267 4,165 -1% 1% 6% 总利润1,893 2,659 3,510 1,898 2,621 3,280 0% 1% 7% 营业利润(1,287) (653) 185 (1,365) (777) (133) NA NA NA 净利润(1,259) (542) 204 (1,344) (674) (37) NA NA NA 每股收益(美元/广告)(12.1) (5.2) 2.0 (13.0) (6.5) (0.4) NA NA NA 毛利率80.77% 80.64% 79.21% 78.33% 78.06% 78.06% 2.44ppt 2.58ppt 1.15ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计图7:CMBIGMestimatevs共识 CMBIGM 共识 差异(%) mn美元FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入2,343 3,298 4,432 2,210 2,962 3,954 6% 11% 12% 总利润1,893 2,659 3,510 1,794 2,388 3,252 5% 11% 8% 营业利润(1,287) (653) 185 (1,343) (917) (217) N/A N/A N