国金证券业绩简评成长龙头将回归，高端突破正当时

业绩简评 2023年2月27日，公司发布2022年度业绩快报，未经审计数据显示，2022年实现归母净利润15.3亿元（同比-45.89%），实现扣非归母净利润14.7亿元（同比-41.95%）。根据快报测算，公司22Q4实现归母净利润和扣非归母净利润分别为3.33亿元和3.14亿元，分别同比-32.04%和-20.10%，环比+27.59%和+21.24%。 经营分析 较同行展现强大韧性，周期影响边际减弱后回归成长。公司扣非 归母全年降幅较同行来说体现出更强的韧性（南亚新材-102%，金安国纪-100%~-98%，华正新材-92%~-88%），这体现了公司应对周期波动的能力。我们认为今年公司将再次展现宏观经济平稳修复阶段中的强阿尔法属性，重要的观测点在于公司单张毛利，后续周期问题的边际负影响将加速弱化，成长性将逐渐体现，盈利快速反转值得期待。 高端产品突破增加成长属性，抓住材料国产替代时机。在弱周期 人民币(元)成交金额(百万元) 对公司的边际影响在逐渐减弱的情况下，公司高端产品突破所带 公司基本情况（人民币） 来的成长性将有望得到体现，从公司10年以来的在研项目情况来看，公司专注于高频、高速、封装基板用覆铜板等高端特种类产品突破，而这几类产品正处于快速扩容的市场发展阶段（汽车毫米波/激光雷达打开高频/高速覆铜板的运用空间，服务器升级将使用材料等级更高的高速覆铜板），并且高端特种类材料市场目前也正呈现被海外厂商占据的竞争格局，而公司是大陆厂商中唯一进入特种材料（排名第9，市占率5.0%）、高速覆铜板材料（排名第6、市占率3.0%）前十大排名的厂商，公司有望成为高端材料国产替代的领先者。 盈利预测、估值与评级 鉴于公司非经常性损益确认金额超预期，我们上调公司2022~2024年归母净利未15.3（+5.5%）/22.6/34.3亿元，对应EPS为0.66/0.97/1.47元，对应PE为22X/15X/10X，继续给予“买入”评级。 20.00 19.00 18.0017.0016.0015.0014.0013.0012.00 220228 成交金额生益科技沪深300 800 700 600 500 400 300 200 100 0 风险提示 需求不及预期；原材料价格居高不下；新产品放量不及预期。 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,687 20,274 18,062 21,875 23,960 营业收入增长率 10.92% 38.04% -10.91% 21.11% 9.53% 归母净利润(百万元) 1,681 2,830 1,534 2,262 3,428 归母净利润增长率 16.00% 68.38% -45.79% 47.46% 51.55% 摊薄每股收益(元) 0.734 1.224 0.659 0.972 1.473 每股经营性现金流净额 0.77 0.77 0.93 0.98 1.80 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.99% 21.61% 11.48% 15.51% 20.27% P/E 38.39 19.24 21.86 14.83 9.78 P/B 6.52 4.16 2.51 2.30 1.98 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 13,241 14,687 20,274 18,062 21,875 23,960 货币资金 1,062 850 2,287 3,078 3,698 4,818 增长率 10.9% 38.0% -10.9% 21.1% 9.5% 应收款项 5,315 6,050 7,628 6,956 8,067 8,521 主营业务成本 -9,713 -10,754 -14,837 -14,148 -16,402 -16,743 存货 2,100 2,519 4,520 4,178 4,844 4,945 %销售收入 73.4% 73.2% 73.2% 78.3% 75.0% 69.9% 其他流动资产 235 297 284 278 278 262 毛利 3,528 3,933 5,437 3,914 5,473 7,217 流动资产 8,712 9,716 14,720 14,489 16,887 18,546 %销售收入 26.6% 26.8% 26.8% 21.7% 25.0% 30.1% %总资产 56.1% 52.9% 60.2% 58.0% 60.6% 62.5% 营业税金及附加 -76 -104 -120 -108 -131 -144 长期投资 383 358 642 742 772 777 %销售收入 0.6% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 5,966 7,617 8,103 8,791 9,324 9,439 销售费用 -288 -179 -231 -217 -284 -288 %总资产 38.4% 41.5% 33.2% 35.2% 33.5% 31.8% %销售收入 2.2% 1.2% 1.1% 1.2% 1.3% 1.2% 无形资产 380 532 418 475 513 536 管理费用 -644 -720 -910 -722 -984 -1,198 非流动资产 6,823 8,642 9,711 10,508 10,965 11,116 %销售收入 4.9% 4.9% 4.5% 4.0% 4.5% 5.0% %总资产 43.9% 47.1% 39.8% 42.0% 39.4% 37.5% 研发费用 -605 -711 -964 -867 -1,050 -1,150 资产总计 15,535 18,357 24,431 24,997 27,852 29,662 %销售收入 4.6% 4.8% 4.8% 4.8% 4.8% 4.8% 短期借款 1,934 2,882 2,026 2,983 3,864 3,173 息税前利润（EBIT） 1,915 2,219 3,211 1,999 3,023 4,437 应付款项 2,754 3,264 4,291 3,359 3,907 3,946 %销售收入 14.5% 15.1% 15.8% 11.1% 13.8% 18.5% 其他流动负债 568 659 935 609 737 817 财务费用 -142 -114 -102 -181 -188 -236 流动负债 5,257 6,804 7,253 6,951 8,507 7,936 %销售收入 1.1% 0.8% 0.5% 1.0% 0.9% 1.0% 长期贷款 732 605 1,590 1,590 1,590 1,590 资产减值损失 -51 -133 -179 -85 -151 -91 其他长期负债 192 305 722 1,248 1,222 1,157 公允价值变动收益 31 3 50 -43 32 11 负债 6,181 7,714 9,565 9,789 11,319 10,683 投资收益 25 76 36 30 10 21 普通股股东权益 8,834 9,889 13,096 13,361 14,586 16,909 %税前利润 1.4% 3.7% 1.1% 1.6% 0.4% 0.5% 其中：股本 2,276 2,291 2,312 2,327 2,337 2,342 营业利润 1,805 2,090 3,316 1,885 2,776 4,174 未分配利润 3,077 3,690 5,386 5,454 6,548 8,805 营业利润率 13.6% 14.2% 16.4% 10.4% 12.7% 17.4% 少数股东权益 520 754 1,770 1,847 1,947 2,070 营业外收支 0 -7 -6 10 3 4 负债股东权益合计 15,535 18,357 24,431 24,997 27,852 29,662 税前利润利润率 1,80513.6% 2,08314.2% 3,31016.3% 1,89510.5% 2,77912.7% 4,17817.4% 比率分析 所得税 -242 -283 -385 -284 -417 -627 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 13.4% 13.6% 11.6% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 1,563 1,800 2,925 1,611 2,362 3,551 每股收益 0.636 0.734 1.224 0.659 0.972 1.473 少数股东损益 115 120 95 77 100 123 每股净资产 3.881 4.317 5.666 5.741 6.267 7.265 归属于母公司的净利润 1,449 1,681 2,830 1,534 2,262 3,428 每股经营现金净流 0.744 0.767 0.768 0.931 0.983 1.798 净利率 10.9% 11.4% 14.0% 8.5% 10.3% 14.3% 每股股利 0.400 0.400 0.600 0.630 0.500 0.500 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.40% 16.99% 21.61% 11.48% 15.51% 20.27% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 9.33% 9.15% 11.58% 6.14% 8.12% 11.56% 净利润 1,563 1,800 2,925 1,611 2,362 3,551 投入资本收益率 13.79% 13.53% 15.08% 8.26% 11.28% 15.37% 少数股东损益 115 120 95 77 100 123 增长率 非现金支出 461 664 851 814 936 970 主营业务收入增长率 10.52% 10.92% 38.04% -10.91% 21.11% 9.53% 非经营收益 70 -10 -190 64 252 200 EBIT增长率 45.10% 15.84% 44.73% -37.73% 51.20% 46.78% 营运资金变动 -402 -696 -1,810 -323 -1,253 -510 净利润增长率 44.81% 16.00% 68.38% -45.79% 47.46% 51.55% 经营活动现金净流 1,692 1,758 1,776 2,166 2,296 4,211 总资产增长率 20.56% 18.17% 33.09% 2.32% 11.42% 6.50% 资本开支 -1,579 -1,753 -1,756 -1,313 -1,274 -1,018 资产管理能力 投资 5 -79 -134 -143 2 6 应收账款周转天数 116.0 117.9 99.1 115.0 115.0 115.0 其他 8 -1 10 30 10 21 存货周转天数 72.3 78.4 86.6 110.0 110.0 110.0 投资活动现金净流 -1,566 -1,833 -1,880 -1,426 -1,262 -991 应付账款周转天数 84.7 94.3 76.2 70.0 70.0 70.0 股权募资 0 189 2,254 197 132 66 固定资产周转天数 137.9 158.4 127.3 130.5 111.7 102.2 债权募资 688 697 404 1,536 867 -746 偿债能力 其他 -861 -1,102 -1,260 -1,664 -1,400 -1,409 净负债/股东权益 15.