利率债周观点：四季度货币政策报告对经济表态积极

固定收 益 固定收益周 报 证券研究报 告 3621 四季度货币政策报告对经济表态积极 ——利率债周观点(2.20-2.26) 2023年02月27日 一级市场：国债发行保持上行，利率债净融资额增加。上周国债、地方债发行增加，利率债净融资额上行。同业存单到期压力持续增加，净融资额转负，发行利率震荡上行。一级 分析师:于天旭执业证书编号：S0270522110001电话：17717422697邮箱：yutx@wlzq.com.cn 市场招投标全场倍数分化，整体需求一般。 研究助理:刘馨阳 二级市场：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力加剧。 上周1年期收益率上行幅度最大，10年期收益率上行幅度 电话：18652269737邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn 较小，国债期限利差延续收窄，国债收益率曲线走平。国开债隐含税率震荡上行。美债10年期收益率上行突破3.9%，1年期美债上行至高点，长端期限倒挂再度加深，经济不弱、通胀粘性的背景下，市场对于未来美联储持续加息的预 期较强，美债利率持续上行。 货币市场流动性：OMO延续净回笼，资金利率边际回落。 OMO净回笼了1720亿元，上周到期规模较大。后续公开市场逆回购到期量较大，且步入跨月节奏，预期央行仍将保持大额投放。7天资金利率走势分化，隔夜利率回落较为明显，14天质押利率也有所下行。隔夜、7天银行间质押式回 购成交量保持高位。 实体流动性：同业存单利率震荡上行，中票信用利差下行速 相关研究 度放缓，货币基金收益率上行。1年期同业存单利率上行相 银行保险全面增配，杠杆率环比回落 对更快。余额宝、微信理财通收益率延续上行，理财产品预 资金利率上行，流动性边际收紧 期收益率持平。中票利率整体走势分化，5年期回落速度较 乘风而行，拨云见日 快。信用利差收窄速度放缓，期限利差下行，AAA级下行速 度相对最快。 经济基本面：1）LPR利率连续6个月持平。2）美联储议息 会议纪要表态持续偏鹰，仍将保持加息。3）央行四季度货币政策执行报告公布，我国货币政策基调将保持“精准有 力”，注重扩内需。 政策：1）证监会启动不动产私募投资基金试点，聚焦存量 商品住宅、租赁住房、商业经营用房及基建等三大类资产；2）中央政治及会议召开，决定召开二十届二中全会；3）国资委回答国有资本优化布局和结构调整问题；4）刘昆在全国财政工作和会议上提出2023年积极的财政政策要加力提效，注重精准、更可持续，统筹发展和安全；5）国常会召 开，听取两会建议提案办理情况汇报。 利率债策略：经济仍处于恢复期，美联储预期保持加息，海 外流动性收紧压力仍大，我国货币政策仍将保持宽松呵护经济。市场部分纳入复苏预期，利率债区间震荡。市场关注未来经济修复情况，两会即将召开，央行四季度货币政策报告对于未来经济修复进程表态积极。随着经济继续修复，且资 金利率中枢已经有所抬升，债市或面临阶段性扰动。 风险因素：海外加息政策收紧幅度超出预期，经济修复不及 预期，疫情发展超预期。 固收研究|固定收益周报 正文目录 1一级市场：利率债净融资增加，同业存单到期显著放量3 2二级市场：收益率曲线继续走平，资金利率高位回落4 2.1债市：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力加剧4 2.2货币市场：OMO到期压力延续，资金利率高位回落5 2.3实体流动性：同业存单利率震荡上行，中票信用利差震荡7 3美国仍将保持加息，政策关注稳增长8 3.1经济基本面：LPR利率持平，美国预期保持加息8 3.2政策：不动产私募投资基金试点启动，政策延续关注稳增长8 3.3利率债投资策略9 4风险提示9 图表1：利率债净融资额环比增加（亿元）3 图表2：国债、地方债发行环比增加(亿元)3 图表3：本周到期规模环比增加（亿元）3 图表4：同业存单到期量增加(亿元)3 图表5：上周一级市场招投标分化4 图表6：国债收益率曲线上行走平(bp，%)4 图表7：国开债收益率曲线上行走平（bp，%）4 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）5 图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡上行（%）5 图表10：美债长端利率上行，利差倒挂(bp，%)5 图表11：中美短端利差倒挂收窄（bp，%）5 图表12：OMO延续净回笼(亿元,%)6 图表13：3月MLF将到期2000亿元(亿元，%)6 图表14：7天质押式回购利率区间震荡（%）6 图表15：隔夜质押式回购利率震荡上行（%）6 图表16：7天质押式回购成交量延续高位（百亿元）6 图表17：2周质押式回购利率震荡回落（%）6 图表18：同业存单利率边际上行（%）7 图表19：理财产品收益率持平，货基利率上行（%）7 图表20：1年期信用利差反弹上行（%）7 图表21：期限利差震荡回落（%）7 图表22：上周主要政策、文件公布8 图表23：上周地方政策、文件公布9 1一级市场：利率债净融资增加，同业存单到期显著放量 国债发行保持上行，政金债偿还压力增加，利率债净融资边际增加。上周利率债发行金额5888亿元，总偿还量3657亿元，净融资额2231亿元。从发行情况来看，国债发行继续增加，地方债发行明显放量；上周到期偿还压力环比有所增加，政金债、国债到期增加；利率债净融资额环比增加，地方债净融资规模最高，政金债净融资额转负。 同业存单到期压力持续增加，净融资额转负，发行利率震荡上行。上周同业存单到期偿还压力明显增加，发行规模环比回落，净融资额继续转负。上周同业存单发行利率处于区间震荡上行状态，6个月发行利率上行幅度最大。 图表1：利率债净融资额环比增加（亿元）图表2：国债、地方债发行环比增加(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：本周到期规模环比增加（亿元）图表4：同业存单到期量增加(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 一级市场招投标全场倍数分化，需求整体一般。1）国债：上周4只国债招投标，需求较好。2）国开债：上国周开8债只招投标，全场倍数分化，4只在5以上，2只在3 以下。3）进出口行债新：发上行周7只进出口行债，全场倍数分化，需求一般。4） 农发行债：上周7只农发行债招投标，3只全场倍数均在3以下，3只全场倍数在4以 上，需求一般。 图表5：上周一级市场招投标分化 债券类型 债券简称 发行起始日 计划发行(亿) 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率(%) 全场倍数 农发行债 23农发贴现06 2023-02-22 30 35 1 2.09 4.34 23农发01 2023-02-22 100 110 1 2.41 1.71 23农发02 2023-02-22 130 140 10 3.10 2.84 22农发清发05(增发15 2023-02-21 70 80 2 2.12 4.11 22农发清发04(增发23 2023-02-21 60 70 7 2.83 2.92 22农发12(增8) 2023-02-20 80 80 3 2.60 3.04 22农发07(增20) 2023-02-20 90 90 5 2.50 4.22 进出口行债 22进出08(增12) 2023-02-24 50 50 1 1.90 3.92 22进出32(增6) 2023-02-24 40 40 2 2.44 5.49 22进出07(增18) 2023-02-24 30 30 7 2.74 5.54 23进出667 2023-02-23 50 50 0 1.67 2.91 22进出13(增7) 2023-02-23 50 50 3 2.64 3.51 23进出05(增3) 2023-02-23 60 70 5 2.87 2.65 23进出10(增2) 2023-02-23 120 138 10 3.10 2.87 国债 23附息国债01(续发) 2023-02-22 600 600 1 2.01 3.29 23附息国债02(续发) 2023-02-22 660 660 5 2.64 5.37 23贴现国债11 2023-02-24 200 200 0 1.80 4.32 23附息国债04 2023-02-24 650 650 10 2.88 6.01 国开债 22国开16(增9) 2023-02-21 90 90 1 1.65 2.93 23国开02(增5) 2023-02-21 80 80 3 2.59 4.33 23国开03(增5) 2023-02-21 110 110 5 2.73 4.69 23国开清发01(增发5) 2023-02-23 20 20 7 2.87 5.60 23国开13(增2) 2023-02-23 20 20 3 2.82 5.28 22国开20(增15) 2023-02-23 190 190 10 2.77 2.37 21国开20(增18) 2023-02-23 20 20 20 3.49 5.38 国开2301 2023-02-22 40 40 3 2.59 5.23 资料来源：Wind，万联证券研究所 2二级市场：收益率曲线继续走平，资金利率高位回落 2.1债市：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力加剧 收益率曲线上移走平，1年期国债上行幅度较大。截至上周末，国债1年期、2年期、3年期、5年期、10年期到期收益率分别为2.29%、2.49%、2.56%、2.74%、2.91%，周变动幅度分别为9.75bp、4.48bp、3.18bp、4.19bp、2.06bp，上周1年期收益率上行幅度最大，10年期收益率上行幅度相对较小，国债收益率曲线整体走平。国开债收益率曲线也整体走平，1年期国开债收益率上行速度最快。 图表6：国债收益率曲线上行走平(bp，%)图表7：国开债收益率曲线上行走平（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 国债期限利差延续收窄，国开债隐含税率震荡上行。上周，10Y-1Y国债期限利差 61.8bp，较前一周缩窄7.7个bp。国开债隐含税率上涨，5年期由5.87%上为6.28%， 10年期由5.34%小幅上行至5.45%。 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡上行（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 美债10年期收益率上行突破3.9%，1年期美债上行至高点，中美利差倒挂压力延续。美债长端利率上周突破3.9%，美元指数持续走强。1年期美债也继续攀升至近期高点，已经突破5%，我国短端国债上行，1年期中美利差倒挂幅度小幅收窄，10年期利率倒挂压力增加。1月美国PCE通胀数据高于市场预期，经济不弱、通胀粘性的背景下，市场对于未来美联储3月、5月持续加息的预期较强，美债利率持续上行。 图表10：美债长端利率上行，利差倒挂(bp，%)图表11：中美短端利差倒挂收窄（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2货币市场：OMO到期压力延续，资金利率高位回落 OMO延续净回笼，央行预期保持大。额央投行放上周逆回购投放了14900亿元，到期 16620亿元，公开市场操作净回笼了1720亿元。本周OMO到期规模为14900亿元，OMO投放操作金额预期维持高位。3月将有2000亿元MLF到期。后续公开市场逆回购到期量较大，且步入跨月节奏，预期央行仍将保持大额投放。 图表12：OMO延续净回笼(亿元,%)图表13：3月MLF将到期2000亿元(亿元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 隔夜资金利率高位回落，7天银行间质押式回购成交量延续高位。DR007、R007分别为2.26%、2.56%，较上周�分别变动0.92bp、-16.17bp，7天资金利率走势分化，隔夜利率回落较为明显，14天质押利率也有所下行。隔夜、7天