2022年财报点评：商业化稳步扩张，减亏幅度超预期

事件：发布22年业绩，收入端符合预期，亏损收窄幅度超预期。公司发布22年度业绩，实现收入89.92亿元，同比增长29%；收入端表现基本符合我们之前的预期。此外，在利润端，公司实现毛利润12.93亿元，对应毛利率14.4%；Non-IFRS口径下归母净亏损1.15亿元，对应亏损率1.3%；减亏幅度超过我们的预期，并且实现了正向经营性现金流入。 在线音乐服务：付费率提升驱动增长，关注后续独立音乐人、自制内容等差异化内容所带来的用户增长。22年在线音乐服务业务实现收入36.99亿元，同比增长12%。用户总量相对稳定，MAU达到1.89亿，同比微增4%；但对于用户的变现程度显著提升，在客单价基本持平的状态下，付费用户数达到383万，同比增长32%，驱动付费率由21年15.8%提升至20.2%，是该业务主要的增长引擎。我们认为上述增长主要由内容端供给侧扩张所驱动：公司于2022年以来相继与福茂唱片、SM娱乐、相信音乐等顶级厂牌签署版权合作协议，带来了张韶涵、BIGBANG、五月天等有影响力的歌手及组合的热门歌曲回归。展望未来，我们认为这一过程仍将持续，并推动付费率的进一步上行。此外，我们认为公司有望后续持续受益于内容差异化带来的用户增长，这一过程主要由独立音乐人、自制音乐内容驱动：截止2022年底，公司已经为超过61万名独立音乐人提供服务，带来超过260万首音乐；此外，公司亦在2022年进一步增强了自制音乐的能力，并且产出了《再见莫妮卡》、《若把你》等热门音乐。 社交娱乐服务：维持高速增长，关注付费用户数量进一步扩张。社交娱乐服务实现收入52.12亿元，同比增长42%；主要驱动同样在于付费用户数的增长，2022年月均付费用户数为133万人，同比增长95%；客单价由于付费用户数量扩张而有所稀释，同比下滑27%至326元/月。展望未来，我们认为基于音乐的直播形式与在线音乐平台的强契合度，仍将驱动社交娱乐业务的付费用户数扩张，但高位的ARPPU仍有被稀释的压力。 盈利预测与投资建议：根据本季度经营状况所带来的增量信息，我们略微调整23/24年的预测，预计2023-2024年，公司实现营业收入108/128亿元，同比增长20%/19%（ARD口径）；实现Non-IFRS口径下归母净利润2.8/7.1亿元，对应利润率2.6%/5.5%。我们认为公司后续通过提升商业化水平带动收入扩张，释放经营杠杆，带动利润率提升的发展路径清晰；超预期的减亏进度有望驱动稳态利润率上修，带来估值水平提升；重要版权回归亦将提供催化，维持对于公司的“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争趋严风险；重点版权回归不及预期风险。 财务报表分析和预测