策略月报：在延续的大势中，寻找结构转换

在延续的大势中，寻找结构转换 策略研究 策略月报 报告日期：2023-02-26 主要观点： 分析师：郑小霞 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291 邮箱：zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073 邮箱：liuchao@hazq.com联系人：任思雨 执业证书号：S0010121060026电话：18501373409 邮箱：rensy@hazq.com 联系人：张运智 执业证书号：S0010121070017电话：13699270398 邮箱：zhangyz@hazq.com 联系人：黄子崟 市场观点：在延续的大势中，寻找结构转换 回顾2月市场：受美国通胀韧性影响，美联储加息强化预期持续升温，成为全球资本市场风险偏好的主导抑制；春节数据不及预期后，国内经济复苏力度和宏观政策力度预期下修；以及2月汽艇等事件带来的中美关系担忧。市场整体呈现震荡偏弱势格局，而结构上呈现多变特征。上半月受ChatGPT驱动，计算机、通信、传媒等成长滞涨板块补涨；下半月开工行情启动，而期间偶然点缀金融地产、疫情防控、出行链的短暂行情，各风格分化，周期风格领先，金融风格较大调整。展望3月，市场仍将面临诸多因素考验，包括3月初美国ISMPMI对美国经济衰退预期的影响和美国失就业数据对美联储加息预期的影响、3月上旬美国通胀数据决定加息幅度、3月上旬两会工作报告对经济增长目标和宏观政策力度的表述、3月中旬国内经济数据验证和流动性操作、3月下旬美联储议息会议如何落地等，同时俄乌战争形势如何在中俄、美乌接触后发酵等不确定性影响。整体判断3月份A股将延续2月震荡波动偏弱势的行情。配置上更多聚焦于前期滞涨的低估值板块，建议关注三条主线：一是有望持续到3月中下旬并有望获得超额收益的开工方向，二是关注地产景气回暖的地产链，三是两会后有望密集出台的产业政策带来的机会。 “两会”政策力度难超预期，美联储加息预期再起，风险偏好维持弱势。去年底中央经济工作会议定调，防疫优化是力度最显著的推动内生修复政 策，我们认为今年政府工作报告大概率对增长目标、宏观政策力度等表述 执业证书号：S0010121090007 电话：19117328906 邮箱：huangzy@hazq.com 相关报告 1.策略周报《外抑制、内平稳，震荡市中寻机会》2022-02-19 2.策略周报《美国通胀数据后，市场方向和结构将更清晰》2022-02-12 3.策略周报《市场短期波动，仍可积极寻找机会》2022-02-05 4.策略月报《把握春季行情新攻势，紧扣四条主线》2023-01-29 难超预期，政策以稳为主、不会“强刺激”。此外，在缺乏足够有效的前瞻性指引下，3月外部风险偏好波动有望加剧，美联储加息预期易增难减，大概率仍以抑制为主。 3月中将迎年内首份宏观数据验证，预计仍以弱复苏为主。从高频跟踪和春 节数据看，经济延续弱复苏、尚未出现强复苏迹象。预计1-2月社零增速在6%左右，投资在4%左右，其中基建投资延续发力（9%左右）、制造业投资有所放缓（5.5%左右）、地产投资继续负增长（-6%左右），出口同比难以回正。通胀上食品价格快速下行拖累CPI，预计2月CPI在2.4%左右，高基数下PPI预计在-2%左右。 政策基调未变，但流动性的合理充裕程度有可能逐步温和收敛。四季度货币执行报告显示当前货币政策基调未变，预计央行延续使用短期资金提供流动性，而3月降息降准的必要性都在下降。1-2月较为合理充裕的流动性水平可能随着信贷投放和资金占用的累积在3月呈现逐步温和收敛的情况，但经济弱复苏的态势下，长、短端利率上行空间有限。2月信贷走弱，社融同比回落幅度或超季节性。 行业配置：开工行情有望持续占优至3月中下旬，加大对房地产链条的配置，关注产业政策催化带来的投资机会 规避前期涨幅较高的方向，重点关注低估值、滞涨的板块，沿着三条主线进行配置，分别是： （1）3月中下旬前，开工行情仍有望占优。开工行情是起止时间较为稳定的季节性行情，通常发生在2月中上旬的春节假期后到3月中下旬的两会结束或经济数据披露前后，因此可继续配置开工行情，重点关注两个方向：一是参考历史表现中赔率和胜率皆佳的方向，这些领域有每年开工行情期 间取得较高正收益、较高超额收益、取得超额收益次数多且不受景气改善与否的制约，集中在水泥、非金属材料、环保设备、专业工程、工程咨询、环境治理、金属新材料、燃气在内的8大细分领域；另一方面，是尽管历史表现中赔率和胜率不佳，但受景气驱动明显且未来一段时间景气有望持 续改善的领域，如煤炭等。 （2）地产景气改善带动下的地产链投资机会。春节过后许多城市二手房挂牌量、价均出现明显的环比改善，如北京等，这意味着房地产市场的复苏正在开启和传递，部分城市已经出现了小阳春火爆且提前的迹象。参考我们在地产行情复盘中的结论，在地产政策宽松阶段，若地产景气迎来持续改 善，有望带来较为持久的双击行情。重点关注房地产开发和服务、家具用品、家用电器、装修装饰等行业。 （3）两会后有望出现产业政策集中密集出台，将催化相关投资机会。二十大报告中习总书记着重强调国家安全中的核心技术自主可控和美国再次联合日本荷兰等国家对我国半导体产业实施禁运后，解决“卡脖子”问题和科技自立自强一直是政策预期的焦点。两会后新一届政府领导层将上台，届 时有望集中出台产业政策，主要集中在产业升级和自主可控等方向，因此后续可加大对半导体、通信设备、计算机软硬件、自动化设备等产业的关注 风险提示 国内政策收紧超预期；美国加息预期再强化；美国经济衰退来临或风险超预期；中美关系超预期恶化等。 正文目录 1市场观点：在延续的大势中，寻找结构转换5 1.1“两会”政策力度难超预期，美联储加息预期升温，风险偏好仍然缺乏提振基础6 1.2经济弱复苏态势延续，3月中旬迎来年内第一份宏观数据验证7 1.3货币政策基调未变，但流动性充裕程度或将温和收敛9 2行业配置：开工行情有望持续至3月中下旬，另外房地产链和产业政策方向值得关注11 2.1主线一：3月中下旬前，开工行情仍有望占优12 2.2主线二：地产成交小阳春可期，加大配置房地产及下游15 2.3主线三：3月存在较强产业政策预期，关注产业升级和自主可控方向17 3行情复盘：市场震荡偏弱，主线暂不明晰19 3.1指数与风格回顾：2月A股弱势震荡，指数多数下跌，周期、稳定风格占优19 3.2市场主线暂不明晰，概念投资、主题投资盛行20 图表目录 图表1乘用车销量同比下降8 图表2小商品价格企稳、略有上行8 图表3典型工业品开工率有所上升8 图表4粗钢产量继续恢复8 图表5食品价格降幅明显9 图表6原油与金属价格维持正当9 图表7建材价格有所企稳9 图表82月30城商品房周销售面积同比略有改善9 图表9短端资金价格已持续在政策利率之上10 图表10整个2月间长端利率在2.9%上下窄幅波动10 图表111月信贷激增11 图表12社融同比持续走弱11 图表132016-2022年7年间，开工行情演绎具备较稳定的季节性效应12 图表14开工相关二级行业赔率+胜率的打分模型13 图表152016-2022年春季开工行情期间水泥行业表现与景气变化14 图表162016-2022年春季开工行情期间煤炭开采行业表现与景气变化15 图表17全国二手房量价出现回升15 图表18年后商品房成交同比增速有负转正15 图表192022年11月曾连发地产融资三支箭16 图表202022年11房地产因政策利好出现短而促的上涨行情16 图表21家电销量跟随商品房销售面积17 图表22家用电器股价和房地产股价联动密切17 图表23近来政策会议加大对科技自立自强和“卡脖子”问题关注17 图表24十四�规划中聚焦安全和科技18 图表252023年下半年半导体行业景气有望底部回暖18 图表26消费电子行业盈利率先转负，后续有望率先修复18 图表272月主要股指多数下跌19 图表28大盘指数本周大多呈V型走势19 图表29周期风格在2月表现占优19 图表30周期风格在月末走强19 图表312月两市成交额明显回升，但下半月逐步趋冷20 图表322月北向资金整体小幅流入20 图表332月市场主线并不清晰，低位板块出现补涨行情21 图表34受CHATGPT概念催化，游戏、计算机设备等本月领涨二级行业21 1市场观点：在延续的大势中，寻找结构转换 回顾2月市场：受美国通胀韧性影响，美联储加息强化预期持续升温，成为全球资本市场风险偏好的主导抑制；春节数据不及预期后，国内经济复苏力度和宏观政策力度预期下修；以及2月汽艇等事件带来的中美关系担忧。市场整体呈现震荡偏弱势格局，而结构上呈现多变特征。上半月受ChatGPT驱动，计算机、通信、传媒等成长滞涨板块补涨；下半月开工行情启动，而期间偶然点缀金融地产、疫情防控、出行链的短暂行情，各风格分化，周期风格领先，金融风格较大调整。展望3月，市场仍将面临诸多因素考验，包括3月初美国ISMPMI对美国经济衰退预期的影响和美国失就业数据对美联储加息预期的影响、3月上旬美国通胀数据决定加息幅度、3 月上旬两会工作报告对经济增长目标和宏观政策力度的表述、3月中旬国内经济数据验证和流动性操作、3月下旬美联储议息会议如何落地等，同时俄乌战争形势如何在中俄、美乌接触后发酵等不确定性影响。整体判断3月份A股将延续2月震荡波动偏弱势的行情。配置上更多聚焦于前期滞涨的低估值板块，建议关注三条主线：一是有望持续到3月中下旬并有望获得超额收益的开工方向，二是关注地产景气回暖的地产链，三是两会后有望密集出台的产业政策带来的机会。 “两会”政策力度难超预期，美联储加息预期再起，风险偏好维持弱势。去年底中央经济工作会议定调，防疫优化是力度最显著的推动内生修复政策，我们认为今年政府工作报告大概率对增长目标、宏观政策力度等表述难超预期，政策以稳为主、不 会“强刺激”。此外，在缺乏足够有效的前瞻性指引下，3月外部风险偏好波动有望加剧，美联储加息预期易增难减，大概率仍以抑制为主。 3月中将迎年内首份宏观数据验证，预计仍以弱复苏为主。从高频跟踪和春节数据看，经济延续弱复苏、尚未出现强复苏迹象。预计1-2月社零增速在6%左右，投资在4%左右，其中基建投资延续发力（9%左右）、制造业投资有所放缓（5.5%左右）、地产投资继续负增长（-6%左右），出口同比难以回正。通胀上食品价格快速下行拖累CPI，预计2月CPI在2.4%左右，高基数下PPI预计在-2%左右。 政策基调未变，但流动性的合理充裕程度有可能逐步温和收敛。四季度货币执行报告显示当前货币政策基调未变，预计央行延续使用短期资金提供流动性，而3月 降息降准的必要性都在下降。1-2月较为合理充裕的流动性水平可能随着信贷投放和资金占用的累积在3月呈现逐步温和收敛的情况，但经济弱复苏的态势下，长、短端利率上行空间有限。2月信贷走弱，社融同比回落幅度或超季节性。 1.1“两会”政策力度难超预期，美联储加息预期升温，风险偏好仍然缺乏提振基础 “两会”召开在即，但预计政策力度难超预期。3月初“两会”即将召开，今年政府工作报告仍受到市场集中关注，有望在去年底中央经济工作会议通稿和《求是》重要文章《当前经济工作的几个重大问题》的基础上明确更多政策举措方向与细节。市场重点关注的内容在于：�经济增长目标和稳增长类政策。去年GDP增速受疫情冲击低于仅3%左右，故今年重点关注经济增速目标、财政赤字率、专项债规模等指标。预计GDP增速目标在5%左右，财政赤字率在3%左右，专项债规模不高于4万亿。 同时，围绕提振社会信心、促进居民消费、扩大有效投资、实施减税降费、稳定房地产市场等方面，相关稳增长政策举措也需关注。重点关注两方面，一方面是扩大有效投资，基建发力点和方向有望明确，同时现代化产业体系中，传统制造业数字化转型升级在《当前经济工作的几个重大问题》作了专门强调，相应政策值得期待。另