2022年四季度货币政策执行报告点评：四季度报告，透露了什么？

事件： 2月24日，央行发布2022年四季度货币政策执行报告，是2005年以来四季度报告中最晚发布的。 央行对国内经济判断更为乐观、海外判断延续谨慎，对通胀关注度依然较高 央行对国内经济判断更为乐观，对海外基本面研判延续谨慎。四季度货币政策执行报告指出，“2023年，我国经济运 行有望总体回升，经济循环将更加顺畅”，比三季度的“国内经济恢复发展的基础还不牢固”进一步增强信心，需要着力扩大内需、稳定外贸，来巩固和拓展经济运行回升势头。相较国内，外部环境依然“严峻复杂”，通胀高位、加息进程尚未见顶等，对国内经济的影响加深。 通胀关注热度依然较高、更加关注供给端压力。三季度，总体通胀风险已成为货币政策关注的焦点之一，更加侧重需 求端、提出“M2增速处于相对高位，若总需求进一步复苏升温可能带来滞后效应”；四季度政策表态延续、持续关注通胀反弹压力，但更加关注供给端压力，例如，劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响等。我们在《低估的“通胀”风险》中也提示过，疫情反复下，部分供给收缩严重的领域，容易在需求修复的过程中涨价，需要留意食品端猪肉、非食品端服务等供需紧平衡下的涨价压力。 货币政策“精准有力”、强调结构化激励引导，对信贷投放节奏、持续性关注度较高 货币政策更加强调“精准有力”。相较于三季度的“加大稳健货币政策实施力度”，四季度报告提出要“加大宏观政策 调控力度”，强调“稳健的货币政策要精准有力”，或指向稳增长财政加力、货币配合，更加侧重结构性支持；专栏1中，也明确提出“央行…依法向财政上缴利润，不会造成财政向央行透支，也不是财政赤字货币化”。此外，政策也在引导货币流动性回归常态，四季度报告中新增“引导市场利率围绕政策利率波动”等表述。 “宽信用”背景下，信贷投放节奏、可持续性是政策新增关注点。相较于三季度，四季度报告强调，“增强信贷总量 增长的稳定性和持续性”，保持“货币信贷合理平稳增长”。此前年初信贷座谈会就已释放信号，提出要“合理把握信贷投放节奏”等，或与去年下半年信贷单月波动较大等因素有关。除节奏平稳外，信贷可持续性也是关注重点。往后来看，“宽信用”背景下，操作层面或重点在引导运用再贷款等结构性工具和“准财政”作用等；结合顶层设计、及近期政策表态等，或向制造业、科技创新等领域进一步加大支持（详情参见《新时代“朱格拉周期”：来自资金的线索》）。 其他方面：地产基调定力较强，防风险关注度上升、或指向地产、地方债务等相关领域 房住不炒下，稳地产措施更加强化推进“保交楼”，支持并购重组、优质房企改善报表等。与三季度一致的是，四季 度报告再度强调“房住不炒”、“坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”等。但要做好保交楼、保民生、保稳定的各项工作等，以“确保”房地产市场平稳发展。近期，央行金融工作会议也提及，要积极做好保交楼金融服务，加大住房租赁金融支持等，后续效果还需跟踪。 防风险依然是政策关注重点之一，或指向地产、地方债务等相关领域。在政策基调部分，四季度报告中强调，要统筹 金融支持实体经济与风险防范，稳步扩大宏观审慎政策覆盖面等。明确表示要“确保”房地产市场的平稳发展；同时，强调关注重点领域风险，继续按照“稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹”的方针，压降存量风险、严控增量风险等，新增“加强金融、地方债务风险防控”等。 风险提示 政策落地效果不及预期，疫情反复。 图表1：2022年四季度与三季度货币政策执行报告主要内容比较 2022Q3 2022Q4 经济形势分析 当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大，国内经济恢复发展的基础还不牢固…发达经济体通胀粘性较强，收紧货币政策的取向短期仍可能延续，全球经济复苏动能趋弱…国内居民预防性储蓄意愿上升制约消费复苏，积极扩大有效投资面临收益不足等多方约束，人口老龄化、低碳转型等中长期挑战也不容忽视…有效需求的恢复势头日益明显…全面落实“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”…统筹好疫情防控和经济社会发展，继续抓好稳经济一揽子政策和接续措施落地见效，着力推动高质量发展。 展望2023年，我国经济运行有望总体回升，经济循环将更为顺畅…当前外部环境依然严峻复杂，国内经济恢复的基础尚不牢固…发达经济体通胀仍处高位，加息进程尚未见顶，对我国经济的影响加深…从国内看，疫情演进的扰动影响仍需关注，居民储蓄向消费转化的动能有待观察，房地产业转向新发展模式尚需时日，地方财政收支平衡压力持续存在，人口增长红利消退、绿色转型推进等也可能带来中长期挑战…着力扩大国内需求，保持外贸外资稳定，巩固和拓展经济运行回升势头… 物价涨幅总体温和，但要警惕未来通胀反弹压力…预计年内将维持低位运行…高度重视未来通胀升温的潜在可能性…外部输入性通胀压力依然存在；一段时间以来我国M2增速处于相对高位，若总需求进一步复苏升温可能带来滞后效应；冬季猪肉采购和采暖需求旺盛、春节错位等因素，特别是疫情防控更加精准后消费动能可能快速释放，也可能短期加大结构性通胀压力… 预计通胀水平总体保持温和，也要警惕未来通胀反弹压力…我国经济供需大体平衡，货币政策保持稳健，居民通胀预期平稳…对未来国内物价走势的不确定性也需关注，疫情防控优化后消费动能可能逐步升温…劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响；各方面政策累积效果还在逐步显现；…海外高通胀也可能通过生产、流通等环节向国内传导。要加强监测研判，持续关注通胀反弹压力… 政策基调 加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持…指导政策性、开发性银行用好用足政策性开发性金融工具额度和8000亿元新增信贷额度，引导商业银行扩大中长期贷款投放…高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化…推动降低企业融资和个人消费信贷成本...密切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的溢出影响，以我为主兼顾内外平衡…坚持底线思维，加强预期管理…维护好广大人民群众的利益。 加大宏观政策调控力度…稳健的货币政策要精准有力。要搞好跨周期调节，既着力支持扩大内需…又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”…保持信贷总量有效增长…助力实现促消费、扩投资、带就业的综合效应…结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退…推动消费有力复苏，增强经济增长潜能。持续发挥政策性开发性金融工具的作用，更好地撬动有效投资…推动降低企业融资和个人消费信贷成本。密切关注通胀走势变化，支持能源和粮食等保供稳价，保持物价水平基本稳定…增强人民币汇率弹性，优化预期管理…统筹金融支持实体经济与风险防范，稳步推动重点企业集团、中小金融机构等风险化解… 政策展望 保持货币信贷平稳适度增长…保持货币供应量和社会融资规模合理增长，为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境…灵活开展公开市场操作，进一步提高操作的前瞻性、灵活性和有效性，稳定市场预期，把握好内、外部均衡… 保持货币信贷合理平稳增长…保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配…满足实体经济有效融资需求，增强信贷总量增长的稳定性和持续性。密切关注国内外经济金融走势和主要央行货币政策变化…灵活开展公开市场操作，进一步提高操作的前瞻性、灵活性和有效性 结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退…确保能源供应安全的同时支持经济向绿色低碳转型，助力科学有序实现碳达峰碳中和目标…继续投放科技创新、普惠养老、交通物流三项专项再贷款，加快推动设备更新改造专项再贷款落地生效，发挥专项再贷款的精准滴灌、正向激励作用。 发挥结构性货币政策工具的激励引导作用…继续并行实施碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款…运用好科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款…继续实施普惠养老、交通物流等专项再贷款政策…推动保交楼贷款支持计划落地生效… 多措并举推进政策性开发性金融工具支持重大项目加快建设和资金支付，支持项目配套融资，扎实推动形成更多实物工作量。 推动政策性开发性金融工具加快支付使用，及时跟进配套贷款，强化存续期管理，发挥资金支持项目促投资稳大盘功能… 牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度，引导商业银行提供配套融资支持，维护住房消费者合法权益，促进房地产市场平稳健康发展 牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况，因城施策支持刚性和改善性住房需求，做好新市民、青年人等住房金融服务，确保房地产市场平稳发展… 继续健全市场化利率形成和传导机制，完善中央银行政策利率体系，加强存款利率监管，发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银行负债成本，持续释放贷款市场报价利率改革效能…坚持市场在汇率形成中起决定性作用，增强人民币汇率弹性，加强预期管理，坚持底线思维… 继续推进利率市场化改革，畅通货币政策传导渠道。健全市场化利率形成和传导机制，完善中央银行政策利率体系，引导市场利率围绕政策利率波动…坚持市场在汇率形成中起决定性作用，增强人民币汇率弹性，加强预期管理，坚持底线思维，做好跨境资金流动的监测分析和风险防范，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能… 进一步完善宏观审慎政策框架…丰富宏观审慎政策工具箱…推动提高监管有效性，持续强化金融业审慎监管和行为监管，加强消费者和投资者保护…压实金融机构及其股东的主体责任、地方属地责任和金融管理部门的监管责任，形成风险处置合力，确保处置措施有效执行和落地。健全金融风险问责机制，对重大金融风险严肃追责问责，有效防范道德风险，坚决守住不发生系统性金融风险的底线 健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，构建防范化解金融风险长效机制。进一步完善宏观审慎政策框架…丰富宏观审慎政策工具箱，稳步扩大宏观审慎政策覆盖面…密切关注重点领域风险，继续按照“稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹”的方针，压降存量风险、严控增量风险…健全金融风险问责机制，对重大金融风险严肃追责问责，有效防范道德风险，坚决守住不发生系统性金融风险的底线… 来源：中国人民银行、国金证券研究所 风险提示 1、政策落地效果不及预期。债务压制、项目质量等拖累政策落地，资金滞留金融体系等。 2、疫情反复。国内疫情反复，对项目开工、线下活动等抑制加强。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请