美国汽油期货深度报告

美国汽油期货深度报告 •安婧 •anjing@cmschina.com.cn •执业资格号Z000146232023年02月21日 01RBOB汽油期货简介 目录 contents 02美国汽油的季节性特征 03汽油期货的定价逻辑 04十年行情回顾 05总结 06展望 01 RBOB汽油期货简介 （成品）汽油的定义 一种由相对不稳定（易燃、易挥发）碳氢化合物组成的复杂混合物（主要成分是C4~C12烃类），可能包含其它少量添加剂，它被调和后用于点火式内燃机的燃料。 RBOB是什么 Reformulatedgasolineblendstockforoxygenateblending(RBOB)是指美国（不含乙醇的）新型车用汽油组分。 美国汽油分类: 注意：1.新配方汽油（RFG）符合《新环境保护法》排放CO,N更少，因此更清洁、更贵，而传统汽油（CFG）适用于旧环境法的规定。2.2021年1月，EPA新规则不再对汽油的芳烃、烯烃、VOC（排放物）进行检测，而是只看硫，苯，RVP。新标准对夏季新配方汽油的RVP要求变得更严格。目前，新配方汽油与传统汽油的差异几乎只有RVP，两者转换和转产变得更方便。 交割规则简介 1.交割期是交割月的第六个工作日-倒数第二个工作日。最后交易日是交割月前的最后一个工作日。 2.纽约港离岸设施（FOB）交割，可以船、管道、库存转移和账面转移。 3.卖方选择的交货地点必须能承接相应的交货量，不能超出其设施的承载能力。 4.卖方选择的交货设施必须能连接驳船。 5.买方准备好船或其他设施准备接货时，卖方要立即提供货品，否则给滞期费。 6.当交割品不足时，EPA（环境保护局）可临时豁免，意味着，极端情况下，低品汽油也可以交割。 7.定于9月15日之前交付的9月合约货物必须满足RVP小于等于7.4。 RVP是什么 雷德蒸汽压是用于衡量——在温度升高时，燃料的挥发难易度，RVP值越高越易挥发。单位是PSI=poundspersquareinch。常态大气压下，当汽油的RVP大于15，任何品种的汽油都会气化，将会产生雾霾，造成大气污染;挥发的汽油也会造成输油管道的停运，并且也会损坏汽车发动机。 交割地 注释：危机/灾害时，EPA豁免夏季燃料令： 1.2020年疫情期间，需求过低，库容满，因此推迟了夏季换油的时间。 2.2021年5月，Colonial管道受勒索关闭。 3.2022年4月，因俄乌与通胀，EPA豁免了高乙醇的汽油组分，以帮助降价。 02 美国汽油的季节性特征 由于夏季气温高，汽油更易挥发，因此联邦政府和各州对夏季汽油有严格的RVP限制标准。 而NYMEX的RBOB汽油期货对交割品的要求，如下 在添加10%的燃料乙醇后，成品汽油RVP不得高于以下标准3月、9-10月是过渡期也对应了美国炼厂的两次检修期 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 15 15 13.5 7.4 7.4 7.4 7.4 7.4 上旬7.4，下旬13.5 13.5 15 15 现货市场，政府要求炼厂、码头、终端（上游/批发端）在5月1日-9月15日只能买卖夏季汽油，加油站（零售端）在6月1日-9月15日只能买卖夏季汽油。9月15日之后允许换冬季汽油，但不是强制的。但是出于经济性，冬油成本低，因此炼厂都会换，但是通常会先消耗一下夏油的库存之后再换。 若没能按照要求换夏油，则面临巨额罚款，因此炼厂需要提前开始生产运输，每年3-4月开始冬夏油混合生产。因此炼厂每年需要春季检修和秋季检修以调整设备，因为冬夏油成分不同。 资料来源：EIA，招商期货 由于冬夏季RVP值不同，因此汽油成分存在差异，主要差异在丁烷含量不同，由于美国丁烷产量过剩，价格低，因此炼厂和调油商希望最大限度的添加丁烷，但是丁烷RVP非常高（52PSI），因此为了不超出RVP要求，冬季汽油添加10%的丁烷，夏季仅添加2%。 夏季汽油丁烷含量较少，相应地就会加更多的烷基化油和重整油，这两种组分都是辛烷值高，且RVP低，因此价格也更高。 综上，我们得出两个重要结论 1）RBOB期货的交割品质在冬夏季是不同的，因此不同月份的合约本身定价不同。 2）因成分不同，夏季汽油的成本高于冬季汽油，这是夏季汽油价格通常高于冬季汽油的原因之一。 RBOB汽油远期曲线 夏季RBOB的构成 40% 15% 25% 18% 2% FCC汽油直馏汽油烷基化油重整油丁烷 最新一周前一个月前一年前 310 290 270 250 230 210 190 170 150 13579111315171921232527293133353739 数据来源：彭博，EIA，招商期货 美国汽油消费旺季我们通常定义为每年的6-8月。 阵亡将士纪念日（5月最后一周的周一）——美国劳动节（9月第一个周一） 暑假与法定节假日使得美国居民纷纷自驾出游，据统计，2022年旺季有4000万美国人出游，其中90%都是自驾。 旺季比年度平均消费高约27万桶/天。 汽油支出是美国居民第二大支出，第一大是房屋。因此汽油价格关系民生，这使汽油成为历任总统关注的焦点。 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 美国成品汽油消费4周移动平均（千桶/天） 2016-2020范围202220212016-2020均值 310,000 290,000 270,000 250,000 230,000 210,000 190,000 170,000 150,000 美国交通部汽车行驶里程（百万米） 2022202120202019 2018201720162015 201420132012 1月7日3月7日5月7日7月7日9月7日11月7日 1月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日 数据来源：彭博，招商期货 03 美国汽油期货的定价逻辑 汽油价格=原油价格+炼化成本等杂费+利润即，汽油价格=原油基本面+汽油基本面占比近60% 2022RBOB汽油组分库存各区占比 280,000 80,00075,000 260,000 70,000 240,000 65,000 PADD5PADD1 30%35% PADD4 0%PADD3 24% PADD2 220,000200,000180,000160,000 60,00055,00050,00045,00040,00035,00030,000 11% 2012/1/202015/1/202018/1/202021/1/20 数据来源：彭博，招商期货 RBOB汽油期货的核心库存通常用PADD1即美国东北部汽油库存数据。原因：1）交割地纽约港位于PADD1。 2）RBOB汽油组分库存主要分布于PADD1。 3）供应充足且多样：PADD1的汽油组分进口量全美第一，也是RBOB组分唯一的进口地；有120万桶/天炼能，占该地区新型汽油 消费的40%。 4）全美汽油库存和RBOB汽油库存也是高度正相关的，两者的相对库存水平与汽油利润的相对水平的负相关性都达到71%。 美国汽油总库存PADD1汽油总库存 04 2012-22年RBOB期货行情回顾 因为需求季节性和交割品质的不同，每年8月比9月的价格都高，但是高多少才是合理？ 回顾2006至今，8-9月的月差区间在（2.5-9.7）美元/桶。 使得月差极端变化的最核心因素——PADD1汽油库存，低库存=高月差。 0.3 8月合约与次月合约月差美东岸8月汽油库存较�年均值增幅 30% 0.220% 0.110% 美分/加仑 00% -0.1-10% -0.2-20% -0.3-30% 20122013201420152016201720182019202020212022 注释：1.价格为月度均价，并经过通胀调整。2.美东岸指PADD1。3.汽油42加仑=1桶。 数据来源：EIA，招商期货 2012年下半年超高利润的原因： 1.上半年的供需缺口导致低库存。 2.突发供应中断：8月雪佛龙炼厂起火。9-10月全美第二大炼厂（ExxonMobilBaytowninTexas)关停，还有一些小炼厂故障，短期无法重启，南加州成品油管道关停。 3.现货市场出现恐慌：西岸炼厂传闻要买汽油交订单；Valero炼厂(西岸主要现货玩家）暂停现货出售。 4.汽油库存达到20年低位，出现挤仓风险。 为避免挤仓，EPA允许提前使用冬季油，但利润持续高位，直到2013年中Exxon炼厂重启，phillip66重启，加工量增加80万桶/天，利润才回归均值水平。 美国汽油裂解利润（美元/桶） 402012年2013年2014年2015年2016年 30 20 10 PADD1汽油总库存 2012年2013年2014年2015年2016年 80,000 60,000 0 18,000 17,000 16,000 15,000 14,000 13,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 美国炼厂原油加工量（千桶/天） 2012年2013年2014年2015年2016年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 40,000 纽约港现货 汽油期货价格 6 4 2 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 加州汽油严重紧缺导致极端溢价 加州-纽约港价差加州现货 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：彭博，招商期货 2009/2/22011/2/22013/2/22015/2/2 2013年年中利润回落至均值水平，原因： 1.持续高加工利润，炼厂加工率处于历史高位，前期停工炼厂重启。 2.2010年以来的原油超级周期使油价维持在100-140美金/桶，长期高汽油价格抑制消费，消费处于历史低位。 3.汽油供应过剩，库存从低位快速累积至历史均值，在6-8月旺季出现逆季节性累库。 美国汽油裂解利润（美元/桶） 402012年2013年2014年2015年2016年 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 美国炼厂原油加工量（千桶/天） PADD1汽油总库存 2012年2013年2014年2015年2016年 80,000 60,000 40,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 美国汽油消费（千桶/天） 17,000 16,000 15,000 14,000 13,000 12,000 2008-2012范围2008-2012均值2013年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 2008-2012范围2008-2012均值2013年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：彭博，招商期货 2015夏季利润走强，原因： 1.是2011年以来的最低油价，消费大幅增长。 2.2015年恰逢中国换国五标准，澳大利亚，新西兰成品油升级转换，更高品质的要求使得全球烷基化油、重整油（夏季要多用）紧张。 3.以上原因导致夏季RBOB库存降至低位，汽油裂解利润走强。 最终在夏天结束时转换为低品质冬季汽油后，利润回落。 40 30 20 10 0 10,000 9,500 9,000 8,500 美国汽油裂解利润（美元/桶） 2012年2013年2014年2015年2016年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 美国汽油消费（千桶/天） 2012年2013年2014年2015年2016年 PADD1汽油总库存 2012年2013年2014年2015年2016