低库存支撑现货价格，产业心态仍偏谨慎

期货研究 二〇 二2023年02月20日 三年度 低库存支撑现货价格，产业心态仍偏谨慎 马亮 投资咨询从业资格号：Z0012837 maliang015104@gtjas.com 金韬 投资咨询从业资格号：Z0002982 jintao013139@gtjas.com 张钰（联系人） 期货从业资格号：F03087591 zhangyu024224@gtjas.com 刘豫武（联系人） 期货从业资格号：F03108195 liuyuwu025832@gtjas.com 国泰君安 期报告导读： 货调研核心： 研 究2022年以来煤焦钢产业链各环节库存矛盾较为突出，下游整体维持低库存、按需采购策略。从库存水 所平来看，焦钢企业原料库存同比均已降至近4年来低位，市场对后市补库进展较为关注。此次调研活动集中 在炼焦煤主产区山西开展进行，通过走访吕梁、孝义、介休、临汾等地煤矿、洗煤厂和焦化厂，目的在于了解今年国内产能释放情况以及下游环节节后补库需求的启动节奏。 观点汇总： 从产业现状来看，低利润仍在制约下游补库节奏。供应方面，煤矿和洗煤厂开工均已恢复至往年同期水平，相较煤矿以销定产的经营模式，洗煤厂目前库存压力较大，精煤有价格松动的迹象。此外，在动力煤价格下行压力的驱使下，部分跨界配煤重新回流至焦化环节，焦煤整体供应或出现进一步宽松，内部煤种价差或受配煤供应增量影响出现结构性分化。需求方面，虽然下游终端需求有所改善，但低利润以及对后市预期的不确定性仍制约焦钢补库节奏，尤其在钢厂三轮提降迟迟没有开启的背景下，当前焦化厂缺乏向上游煤企议价的能力，制约补库积极性。钢厂焦炭库存同样以去库为主。 从产业矛盾来看，需求演绎的不确定性是核心导向，供应缓慢释放叠加库存低弹性仍有加剧短期错配的可能。焦钢原料库存自去年起长时间维持在低位运行，随着近期终端钢材成交的好转以及宏观层面的预期支撑，叠加下游利润的边际修复，煤焦短周期供需错配矛盾仍有演绎的可能。但在中长周期视角下，下游需求实质兑现高度、预期和旺季现实之间的有效验证仍为需求导向下的双焦市场博弈渲染了不确定性。 总而言之，基于当前的产业现状和板块矛盾，我们认为焦煤供应仍有阶段性结构偏紧的可能。拉长时间维度，不论是受国内煤矿产能产量进一步释放影响，还是受蒙澳俄进口增量的结构性补充，产业端对煤焦长周期的价格支撑力都有减弱的趋势，但是这个过程中供需两侧不同步的演绎节奏或加剧煤焦价格的反复，仍需持续关注。 （正文） 1.调研概览 本次我们前往山西吕梁、孝义、介休、临汾等地开展调研活动，其中涉及3家煤矿、2家民营洗煤厂以及2家民营焦化厂，目的在于了解炼焦煤主产区节后生产情况以及下游补库需求节奏。 2.具体调研对象 2.1吕梁市民营煤企A 1、产能产量方面：现有共计四座煤矿（深井矿），自2021年起产能均有所增加：煤矿a产能从90万吨上涨至100万吨；煤矿b产能从100万吨增至150万吨；煤矿c和d目前产能达到90万吨和120万吨，合计产能460万吨。后续计划在周边额外新增两座煤矿（整合产能涉及千万级别）。产量方面节后释放正常。 2、涉及销售煤种：以低硫主焦煤和高硫瘦煤为主。 3、价格以及定价模式：定价模式以锁价为主，参考周边市场成交报价，不参与竞拍。目前低硫主焦煤报价暂无影响，但高硫瘦煤受到动力煤价格下跌的扰动出现下行压力。 4、销售流向以及模式：基本以终端焦化厂（50%以上）为主（山东、河北、内蒙等），贸易商涉及很少。销售只接受预付（100%全款），且仅负责出厂。 5、产销情况：本周开始新成交订单陆续好转，客户预定基本达到3-5万吨。 6、运输方式以及费用：火车以及汽运均可，客户自行承担。 7、保供指标：2023年30万吨（以配煤为主），保供压力相对较小。 8、后市观点：后续主焦煤价格影响有限，但考虑到动力煤的价格目前处于快速下滑趋势当中，对配煤的影响或造成冲击。 2.2吕梁市民营煤企B 1、产能产量方面：单独矿井目前共210万吨产能，后续计划扩产至300万吨。具有5平方公里的空白煤 田，按照每年300万吨预计可采25年左右。 2、成本方面：民营企业直接生产成本普遍不高，主要包含人工、材料和设备折旧。 3、煤矿开采年限：目前民营煤矿的服务年限很少超过10年。 4、涉及销售煤种：低硫主焦煤和高硫肥煤（暂时没有货源）为主。 5、价格以及定价模式：所有客户以2300元/吨（低硫主焦煤）进行预付。定价参考市场竞拍成交价为主。 6、销售流向以及模式：以省外终端（焦化厂、钢厂）为主，贸易商接货意愿不强烈。往年终端占比达到2/3。 7、产销情况：从上周开始成交陆续出现好转，调研过程中当日上午已预定5000吨焦煤。随行就市，没有库存压力。 8、运输方式：以汽运为主（单车毛重49吨），产区距离铁路路程较远（40公里）。 9、保供指标：2023年48万吨。 2.3长治市民营煤企C 1、产能产量方面：现有7座煤矿，产能共计1000万吨/年，由于该地区周边为高瓦斯矿井，出于安全生 产的考虑今年暂无新增投产计划。产量与产能相匹配。配套洗煤厂（洗选能力600万吨）和焦化厂 （主要生产岩棉焦）。 2、销售产品：主要产品为低硫主焦煤和岩棉焦（墙体外保温材料）。 3、价格以及定价模式：低硫主焦煤以线上报价为主，岩棉焦价格在3500元/吨左右。 4、销售流向以及模式：山西省内销售占比50%，省外多流向河北、山东等地。原煤洗选后80%进行销售，剩余20%用于自己的焦化厂生产岩棉焦。模式全部通过线上竞拍完成。 5、产销情况：低硫煤目前销售情况良好，无流拍现象，基本没有库存。 6、限产政策：重要会议期间对产量生产无明显约束影响。 7、运输方式：以汽运为主，无铁路运输。 8、保供指标：无保供任务。 2.4孝义市民营焦化厂D 1、产能产量方面：焦化厂设计产能500万吨，同时配套两座独立洗煤厂，各自年产120万吨。现在共投 入使用4座焦炉250万吨（6.25米捣固焦炉），开工率达90%。后期规划今年7-8月投入4座7米顶 装焦炉（年产250万吨）。 2、原料煤采购以及销售流向：原料煤以周边地区采购为主，焦炭产品为准一级焦和一级焦。多售往山东、河北、天津地区，其中占比约40-50%为钢厂，其余主要为贸易商。 3、入炉煤配比：配煤包括瘦煤、1/3焦煤、气煤等，出于成本考虑不同煤种入炉比重并不固定。 4、利润方面：焦化环节利润处于亏损状态，入炉煤成本在1900-1930元/吨，主要靠化厂环节改善利润，今年副产品利润小幅回落。综合来看，目前利润维持在生产成本线附近。 5、原料煤库存方面：今年原料库存维持在5天左右，维持按需采购，去年全年平均在10天。 6、焦炭库存方面：湿熄焦基本没有库存，即产即销；干熄焦目前具有少量库存。 7、环保政策影响：近两年出于环保考虑，设备更换较为频繁。 8、后市观点：从开工和库存角度看，虽然需求有好转的迹象，但考虑到焦化产能仍处于过剩阶段，需求对价格的拉动效果有限，议价权主要还是体现在上游煤矿和下游钢厂。 2.5临汾市民营焦化厂E 1、产能产量方面：现有产能150万吨，基本以4.3米焦炉在产为主，后续完成6.25米焦炉产能置换任 务。当前处于满产状态。 2、原料煤采购以及销售流向：按照“厂对厂，矿对矿”的直销直采模式，省内采购为主。销售环节同样没有贸易商参与。 3、利润方面：盈亏基本持平。 4、库存方面：跟自家近几年经营模式有关，以销定产，没有库存压力。 5、跨界煤回流情况：受动力煤价格下跌以及低需求、高库存的影响，目前上游煤矿有往焦化厂运输配煤的情况发生。当前跨界煤回流情况相对普遍。 6、环保政策影响：各家均有不同要求，管控彻底解除要到3月15号左右。 2.6介休市民营洗煤厂F 1、洗选能力：原煤洗选能力全年120万吨，实际产量50万吨左右，以销定产。 2、原煤来源：全国内外均有采购需求。与国内煤不同，海外进口煤以精煤为主，不经过洗选，直接参与配煤。 3、利润模式：洗煤厂利润模式较为单一，一方面由煤炭的洗产率情况决定，另一方面则来自配煤技术。 4、成本以及利润：洗煤成本和利润均在几十块钱以内。 5、销售流向：根据焦化厂、钢厂需求进行销售，但目前的难点仍然在销售环节，没有稳定的下游。 2.7临汾市民营洗煤厂G 1、洗选能力：现有1座洗煤厂，洗选能力120万吨，实际产量60万吨左右，同样以销定产。 2、原煤来源：向周边煤矿进行采购。 3、销售流向：有稳定的下游渠道进行销售，主要售往山东的钢厂（占比40%）。 4、成本以及利润：洗煤成本在几十块左右，利润主要取决于煤价的波动情况。 5、库存情况：产业链库存多集中在洗煤厂环节。自家精煤库存位于往年正常水平，但周边部分洗煤厂库存压力较大，光一家精煤库存水平就达到20多万吨，出库情况不好。 6、环保政策影响：近10天受到当地空气污染管控的影响，洗煤厂一直处于停产状态。虽然管控措施于16 日解除，但短期开工恢复仍相对较慢。 7、后市观点：对行业态度相对悲观，目前正在研发井下洗煤技术，洗煤厂现在的优势主要在于配煤技术方案。但短期来看主焦煤资源还是较为稀缺，洗煤厂具有一定优势。 万吨 250 2020年 2021年 2022年 2023年 200 150 100 50 0 万吨2020年 80 2021年 2022年 2023年 75 70 65 60 55 50 3.观点汇总 通过此次对山西吕梁、长治、孝义等地煤矿、洗煤厂和焦化厂的走访调研，我们的观点如下： 从产业现状来看，低利润仍在制约下游补库节奏。供应方面，煤矿和洗煤厂开工均已恢复至往年同期水平，相较煤矿以销定产的经营模式，洗煤厂目前库存压力较大，精煤有价格松动的迹象。此外，在动力煤价格下行压力的驱使下，部分跨界配煤重新回流至焦化环节，焦煤整体供应或出现进一步宽松，内部煤种价差或受配煤供应增量影响出现结构性分化。需求方面，虽然下游终端需求有所改善，但低利润以及对后市预期的不确定性仍制约焦钢补库节奏，尤其在钢厂三轮提降迟迟没有开启的背景下，当前焦化厂缺乏向上游煤企议价的能力，制约补库积极性。钢厂焦炭库存同样以去库为主。 从产业矛盾来看，需求演绎的不确定性是核心导向，供应缓慢释放叠加库存低弹性仍有加剧短期错配的可能。焦钢原料库存自去年起长时间维持在低位运行，随着近期终端钢材成交的好转以及宏观层面的预期支撑，叠加下游利润的边际修复，煤焦短周期供需错配矛盾仍有演绎的可能。但在中长周期视角下，下游需求实质兑现高度、预期和旺季现实之间的有效验证仍为需求导向下的双焦市场博弈渲染了不确定性。 总而言之，基于当前的产业现状和板块矛盾，我们认为焦煤供应仍有阶段性结构偏紧的可能。拉长时间维度，不论是受国内煤矿产能产量进一步释放影响，还是受蒙澳俄进口增量的结构性补充，产业端对煤焦长周期的价格支撑力都有减弱的趋势，但是这个过程中供需两侧不同步的演绎节奏或加剧煤焦价格的反复，仍需持续关注。 图1：焦化厂炼焦煤原料库存延续降库图2：焦化厂焦炭库存去库阶段性有限 万吨2020年2021年2022年202 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 图3：焦化利润低位运行图4：对于产能偏过剩的产业，焦炭产量受利润扰动延续低位生产 元/吨 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 2020年 2021年 2022年 2023年 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 本公司具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请