比特币宏观断开（英）

NO。1052 FEBRURY2023 的Bitcoin-Macro断开连接 蒋禄卡贝尼尼奥|卡罗莎 Bitcoin-Macro断开 蒋禄卡贝尼尼奥和卡洛罗莎 纽约联邦储备银行员工报告，第1052号，2023年2月 凝胶的分类:F3,F4,G1 摘要 本文通过使用日内数据的事件研究来估计宏观经济新闻对比特币的影响，从而调查比特币与宏观经济基本面之间的联系。关键结果是，与其他美国资产类别不同，比特币与货币和宏观经济新闻正交。这种脱节令人费解，因为贴现率的意外变化原则上应该影响比特币的价格，即使将比特币解释为纯粹的投机资产也是如此。 关键词：比特币、美国资产价格、高频数据、货币意外、宏观经济公告 贝尼尼奥：纽约联邦储备银行（电子邮件：gianluca.benigno@ny.frb.org）。罗莎：帕尔马大学（电子邮件： carlorosa1@gmail.com）。作者感谢JoeDelehanty的出色研究帮助。 本文介绍了初步调查结果，并分发给经济学家和其他感兴趣的读者，只是为了激发讨论和引起评论。本文中表达的观点是作者的观点，并不一定反映纽约联邦储备银行或联邦储备系统的立场。任何错误或遗漏均由作者负责。 要查看作者的披露声明，请访问https://www.newyorkfed.org/research/staff_reports/sr1052.html。 “加密资产高度波动（...它们更像是一种投机资产，因此它们并没有特别用作支付手段。它更像是一种投机资产。它本质上是黄金而不是美元的替代品。 杰罗姆·鲍威尔美联储主席（2021年3月23 日） “无支持的加密货币也缺乏任何内在价值。它们是投机性的集合。投资者购买它们的唯一目的是以更高的价格出售它们。事实上，他们是一场伪装成投资资产的赌博。 法比奥·帕内塔 (2023年1月5日) 1介绍 近年来，加密货币的市值迅速扩大。在最近的下跌之前，它达到了2.5万亿美元，比特币突破了1万亿美元大关。鉴于它们日益增长的相关性，研究加密货币价格的驱动因素是很自然的 。事实上，就它们作为投机资产而言，重要的是要了解它们的属性以及它们与传统资产的区别 。 作为实证分析的背景，我们将加密货币解释为当前价格取决于预期未来价格贴现值的资产。这种特征意味着，从宏观经济的角度来看，影响当前和未来利率（直接或间接）的发展将影响加密货币的价值。 在本文中，我们从高频的角度实证研究宏观经济因素如何影响加密货币：我们选择比特币作为代表性加密货币，并研究其对各种广泛定义的宏观经济新闻的反应。我们使用新颖而全面的日内数据集来估计新闻的影响。依靠高频数据的主要优点是，在足够短的时间内 围绕宏观公告，数据发布（很可能）是唯一系统地进入市场的信息。因此，通过观察资产价格在30分钟内围绕各种公告的反应，本文执行了在实证金融学中可以获得的最接近自然实验的东西。 我们的实证战略由几个要素组成。首先，我们收集不同的宏观新闻：关于实体经济的新闻 （就业人数、首次申请失业救济、工业生产、零售销售、失业和贸易平衡）;通货膨胀新闻（PPI和CPI）;以及有关前瞻性指标（信心和ISM制造业）的新闻，其中彭博共识预测可代表市场预期。对于货币政策新闻，我们遵循Swanson（2021）对三个不同指标的解开。第一个因素 ，目标，捕捉当前联邦基金利率目标的意外变化。第二个因素，路径，捕捉未来政策路径中意想不到的变化。第三个因素，LSAP，捕捉未来大规模资产购买的意外公告（因此，“LSAP”） 。鉴于加密货币交易所相对较新的发展，我们将样本限制在2017年至2022年的pe-riod，从比特币可以说达到更成熟阶段的时期开始。 然后，我们估计美国资产价格对新闻的反应。主要结果是，比特币与我们考虑的所有宏观新闻（CPI）都是正交的。这与我们用于比较的其他资产（黄金，白银，标准普尔500指数，各种双边汇率）形成鲜明对比。所有其他传统资产对宏观经济新闻的反应都具有经济上大而重要的系数。 我们的分析还指出了比特币如何应对货币新闻的难题。鉴于我们将比特币解释为一种没有内在价值的资产，其当前价值取决于其未来价格的贴现价值，我们应该预期比特币会对货币政策新闻做出反应，因为它反映在当前和未来实际利率的变化中。相反，我们的分析表明，虽然其他美国资产价格对货币政策新闻的目标和路径做出反应，但比特币对短期利率的意外变化反应迟钝，而对未来政策路径的消息的反应也不稳健。 相对于相关文献，本文的主要贡献是使用日内数据来确定货币和宏观经济新闻对比特币的影响 。很少有论文研究加密货币的回报、波动性和相关性。Pyo和Lee（2020）调查FOMC和宏观经济公告是否 通过使用每日数据、关注所选宏观经济公告的影响和使用虚拟变量来影响比特币价格。Cor-bet等人（2020）的另一项研究也使用每日数据分析了宏观新闻对比特币的影响。这与高频方法不同，后者允许我们专注于公告周围足够短的窗口，以更精确地估计新闻的影响。 另一条文献分析了加密货币的风险和回报特征。例如，Liu和Tsyvinski（2021）确定，加密货币回报受到加密货币网络因素的影响，这些因素捕获了用户对加密货币的采用，而不是代表加密货币生产成本的生产因素。Liu和Tsyvinski（2022）发现三个因素——加密货币到货币市场、规模和动量——捕捉了加密货币的横截面回报。我们通过分析比特币的有条件反应（而不是无条件反应）来为这些文献做出贡献。 最后，有许多研究分析了美国资产对宏观经济新闻的反应（除其他外，见Andersen等人（2003年）和Andersen等人（2007年）;浮士德等人（2007年），以及其中的参考文献）。本文通过使用包括金融危机在内的较长样本期，并将发达经济体的汇率与新兴市场和其他资产的汇率反应进行比较，来补充这些研究。相关的文献研究了美国宏观新闻对贵金属价格的影响（例如，Christie-David等人（2000）;普克图通和罗尔（2011）;和斯梅尔斯（2015））。本文还研究了白银和黄金现货价格，并通过比较贵金属价格与比特币的反应更进一步。 本文的其余部分组织如下。第2节介绍了比特币作为随机泡沫的风格化模型，作为我们实证分析的背景框架。在第3节中，我们描述了数据集。第4节讨论了关于美国宏观经济和货币政策公告对比特币和其他资产价格影响的主要实证发现。第5节检查结果的稳健性。最后，第6节总结了调查结果并得出结论。 2一个简单的投机性资产模型 在本节中，我们将比特币解释为一种没有内在价值的投机性资产，其价值取决于资产本身的升值。我们用bt表示资产在时间t的价值，并考虑以下运动定律： b=qtbt+1 −qt)ε(1) t1r+ t 1rt+1 t 在1−Qt是资产价值以预期价值下降到零的概率（即Et[εt+]=0），Rt=1+rt是总实际利率。在 BlanchardandFischer（1989）的术语中，bt是一个随机泡沫。我们做出以下假设。 假设1：概率qt是内生的，取决于当前和未来的实际利率： qt=qt(Rt,Rt+1,Rt+2,) 和 qt,R=∂问t<0,问tR 问t+1=问t+1(右t+1,Rt+2,Rt+3,) =∂问t<0等等。 t∂Rtt+1∂Rt+1 假设2：泡沫破裂概率的敏感性对当前利率高于未来利率： 问tRt<问tRt+1< 我们现在从时间t=0向前求解（1）。通过应用迭代期望定律，我们得到： Etbt+ 我 =bt 我 −1 Y j=0 −1 t+j R 问 t+j 如果bt为正，则投机资产的期望价值是与资产价值不同的当前和未来概率的函数，与ε不同。对资产价格在未来为正的预期确实维持了其当前价值。 我们使用这个简单的框架来推导出一些可测试的含义。由于没有内在价值，这种投机资产的唯一宏观决定因素是利率的变动。在一个简单的模型中，其中资产的概率 爆发是外生的，对利率变化的依赖相对简单，对于任何前瞻性变量都是通用的。在我们的公式中，概率是内生的，取决于当前和未来的实际利率，我们还具有一个有趣的属性，即未来利率的变化对资产价值的影响大于当前利率的变化。 属性1投机资产对未来利率变化的弹性高于当前变化。 我们定义资产价值在时间t，bt相对于通用时间t+i，Rt的利率的弹性+我作为(εbt,Rt+我），表示资产价格与总利率变化的百分比变化： ε≡∂btRt+我 bt,Rt+我∂Rt+我bt 通过对等式（1）的时间t进行条件期望，可以得出： ε=∂btRt=(ε—1) bt,Rt∂Rtbt问r,Rr 和 ε=∂btRt+1=ε+ε−1 ∂Rb bt,Rt+1 问r+1, t+1t 问r,Rr+1 因此,只要qt,Rt ∂问t = ∂Rt <0,qt,Rt+1 ∂问t = ∂Rt+1 <0,资产的反应 对未来利率变化的价格往往大于对当前变化的反应。 鉴于我们将比特币描述为一种没有内在价值的资产的方式，从宏观经济的角度来看，比特币的唯一直接决定因素是当前和未来的利率。在我们的实证分析中，我们研究了比特币对不同类型的宏观经济新闻的反应：通货膨胀新闻、实体经济新闻和货币政策新闻。为了突出我们的新闻集与比特币价格之间的联系，我们对当前利率进行了建模，由货币政策当局控制，以应对通胀偏离目标和产出缺口所捕捉的实际宏观经济发展。 Rt=Φ(Πt、欧美),(2) 其中Φ（.，.）是Φ的通用反应函数Π>0,ΦY>0的 标准泰勒规则。在这种结构中，有关通货膨胀和实际活动的新闻通过货币政策当局的反应功能间接影响投机资产的价格。 上述简单的结构框架使我们能够制定关于货币和宏观经济新闻与投机资产价格之间关系的以下经验假设： •假设1：货币新闻通过利率渠道对投机资产的价值产生负面影响。 •假设2：关于未来政策路径的货币新闻比关于当前目标利率的货币新闻具有更大的影响 。 •假设3宏观经济新闻通过货币政策反应功能渠道影响投机资产的价格。与通货膨胀和实际宏观经济新闻相关的标志是负的，只要ΦΠ在方程2>0和ΦY>0。 3数据 本节简要介绍资产价格数据、货币和宏观经济意外。 3.1资产价格数据 资产价格数据包括比特币的高频数据、美元兑发达和新兴市场货币的汇率、贵金属价格和美国股票价格。本文重点关注比特币，因为它是最受欢迎的加密货币，而且它比其他加密货币更容易获得和流动性。图1显示了比特币、以太坊和其他21种数字货币的市值，其中市值是通过将流通中的硬币总数乘以其价格来计算的。值得注意的是，比特币市值从2013年的约10亿美元增加到超过2013年的10亿美元。$2021年初市值为1万亿，然后不到$2022年12月为4亿。此外，比特币占整个数字货币市场的60%至80%。 图1：数字货币市值 该图绘制了比特币、以太坊和其他21种数字货币（即Aave、币安币、卡尔达诺、链链、宇宙、加密币、狗狗币、EOS、Iota、莱特币、门罗币、NEM、波卡点、索拉纳、恒星、泰达币、波尔卡、Uniswap、USDCoin、包装比特币和XRP）的市值。右轴上的虚线显示了比特币相对于这23种数字货币的市值。样本期为2013年4月至2022年12月。 我们研究比特币的特性，并将其与其他传统资产类别进行比较。第一类资产以各种双边美元汇率为代表。纳入汇率的动机是比特币和其他数字货币通常被认为是法定货币的替代品。汇率包括美元对欧元（EUR），英镑（GBP），日元（JPY），瑞士的5分钟银行间即期汇率 法郎（CHF），墨西哥比索（MXN）和南非兰特（ZAR）。1汇率数据的具体选择受到几个因素的激励。根据国际清算银行（2019年）最新的三年期外国调查 外汇市场活动，本文中考虑的汇率是交易最活跃的货币之一，在每日外汇市场平均成交额中占相当大的份额且不断增长的份额。汇率对包括 1例如，Bandi和Russell（2008）认为5分钟回报提供了合理的平衡。 在过于频繁的抽样（以及将价格反应与市场微观结构噪声混为一谈，如买卖反弹、陈旧、价格离散和