白糖周报：关注巴西燃料政策的调整情况

白糖周报 关注巴西燃料政策的调整情况 2023年2月19日 白糖周度报告 报告要点： 截止1月底，巴西原糖期末库存为328万吨，同比减少115万吨，创 下了10年同期的新低。考虑到近10年以来巴西2-3月份的出口量 都超过100万吨，除非南巴西可以大面积的提前开榨，否则可供交割 的数量很难超过150万吨。 截止1月底，巴西国内乙醇库存创下了近5年以来的同期新低，仅 59.38亿升。若4月份能正常开榨，这样的库存水平中性，因为至少到2月底之前，乙醇和汽油的联邦税都是0，消费者还是选择汽油。3月份若税率出现调整，消费一个月的增加不会导致库存薄弱。 2月下旬市场的关注点之一，是巴西是否延长汽油和乙醇的0联邦税政策。按照目前乙醇与汽油之间的比值75%，哪怕是恢复原来的税率，即乙醇的联邦税低于汽油，乙醇也很难再大幅度涨价，因为本身就没有竞争力。不管怎样，由于原糖与乙醇的价差高达4-5美分，税收对糖醇比的改变，应该很有限，但是在情绪上，还是会影响交易。 操作上，维持上周的观点，国内对标的原糖七月合约，并不具备长期停留在19.5美分以上的可能性，国内在6000以上可以考虑继续加空。 风险点：印度的出口政策 创元研究 相关报告： 1、20230205创元农产品白糖周报：国产糖销售数据偏中性 2、20230212创元农产品白糖周报：关注巴西新榨季产量预期 创元研究农产品组研究员：张琳静 邮箱：zhanglj@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0016616 目录 一、数据更新3 1.1巴西食糖库存&出口预期3 1.2巴西乙醇销售&库存3 二、关注的集中点4 2.12月底汽油和乙醇联邦税税率的变化4 2.2ICE3月合约的最终交割量7 三、后市判断7 一、数据更新 1.1巴西食糖库存&出口预期 结合巴西UNICA对1月份生产情况统计，截止1月底，巴西食糖期末库存约为740万吨，是近4年以来的最低水平，比去年同期少80万吨。其中， 原糖期末库存为328万吨，同比减少115万吨，创下了10年同期的新低。 考虑到一些订单，近10年以来巴西2-3月份的出口量都超过100万吨，除 非南巴西可以大面积的提前开榨，否则可供交割的数量很难超过150万吨。 这样的期末库存，与ICE3/5月合约的月差是相互匹配的。临近交割，月差不但没有收窄，反而一路走强，目前已经接近于170个点的历史新高。这意味着，市场预期空头虚盘较多，3月合约交不出太多的糖。同时，投资者也相信，4月份巴西开榨之后，原糖供应量有望快速补充。5月合约继续逼仓的可能性不大。 图1：巴西1月底食糖库存（单位：万吨）图2：巴西2-3月食糖出口情况（单位：万吨） 17_1818_1919_20 15/1616/1717/1818/19 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 4月15日 5月15日 6月15日 7月15日 8月15日 9月15日 10月15日 11月15日 12月15日 1月15日 2月15日 3月15日 0 20_2121_2222_23 300 250 200 150 100 50 0 19/2020/2121/22 2月3月 资料来源：创元期货资料来源：创元期货 1.2巴西乙醇销售&库存 根据巴西UNICA的统计，今年1月份南巴西乙醇销量为21.71亿升，同比增23%。其中无水乙醇的销量为11亿升，同比增31.20%，含水乙醇的销量为10.7亿升，同比增15.25%。 作为汽油添加剂的无水乙醇销量，依然超过了作为汽油替代品的含水乙醇，说明在巴西国内，含水乙醇还是不具备竞争力。但是，含水乙醇的销量同比也是增加了，这表明2023年初在优惠的税收政策下，巴西国内燃料的消费有所增长。 由于1-3月份基本上是乙醇的纯消费期，乙醇库存的变化相当重要。截止 1月底，巴西国内乙醇库存创下了近5年以来的同期新低，仅59.38亿 升。若4月份能正常开榨，这样的库存水平中性，因为至少到2月底之前，乙醇和汽油的联邦税都是0，消费者还是选择汽油。3月份若税率出现调整，消费一个月的增加不会导致库存薄弱。 图3：巴西乙醇销售情况（单位：m³）图4：巴西1月底乙醇库存（单位：m³） 18191920202121222223 3,000,000 2,700,000 2,400,000 2,100,000 1,800,000 1,500,000 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 1,200,000 18_1919_2020_2121_2222_23 140 120 100 80 60 40 20 0 4月15日7月15日10月15日1月15日 资料来源：UNICA、创元期货资料来源：创元期货 二、关注的集中点 2.12月底汽油和乙醇联邦税税率的变化 2022年6月，巴西前总统JairBolsonaro宣布对燃料免联邦税，以此作为控制产品价格、降低通货膨胀和在选举中使用的一种方式。联邦税的豁免实现了为最终消费者降低价格的目标，也加强了关于税制改革的讨论，因为很明显税收对燃料价格的影响是很大的。 从2022年2月的第一周到2023年2月的第一周，考虑到同期的通货膨胀，巴西加油站含水乙醇的平均价格下降了36%，跌至每升3.82雷亚尔。价格下跌有利于销售，但是，由于汽油价格下降，乙醇失去了竞争力，因此以2017年以来的最低消费量155亿升结束了2022年。这是连续第三年下降。 来自ANP的数据显示，乙醇的价格不能高于汽油的70%，如今在巴西任何一个州的加油站，乙醇都没有竞争力。最接近这一水平的是马托格罗索州，乙醇和汽油的比价为67.2%。在通常具有优势的圣保罗，这一比例为74.7%。 豁免原定于2023年1月1日结束，但新任总统卢拉维持汽油和酒精的豁 免至2月底，柴油、生物柴油、天然气和烹饪气体的豁免至年底。 该措施限制了各州的征收，导致各州资金减少。以至于在1月初卢拉与27 位州长举行的会议上，减税成为讨论的话题。这两种燃料的豁免期将于2 月28日结束，市场仍不知道是否会有第二次延期。 Unica董事主席EvandroGussi指出，去年开始的豁免，从经济、环境和社会的角度来看，这是一场悲剧，该联盟试图阻止豁免的二次延期。他强调，这一政策已经对环境影响进行了衡量：FGV生物经济观察站的一项研究表明，从乙醇转向汽油使巴西轻燃料消费的温室气体排放量增加了6.52%。 尽管延长豁免期是更好地控制通货膨胀的办法，但从时间上看，剩余时间已经不到15天，期间还有狂欢节，政府用于重新考虑这个问题的时间不足。此外，财政部迫切希望这笔钱能重新收起来。目前，政府成员已表示，从3月1日起，汽油和乙醇将变得更加昂贵。本月初，财政部长费尔南多·哈达德(FernandoHaddad)也声称没有关于燃料税继续豁免的新决定。 所以，市场基本上是按照燃料的联邦税要从3月份起重新征收，来进行交易的。按照目前乙醇与汽油之间的比值75%，哪怕是恢复原来的税率，即乙醇的联邦税低于汽油，乙醇也很难再大幅度涨价，因为本身就没有竞争力。 但是，如果豁免延期，今年巴西乙醇的消费量会比去年还要更低，因为去年是下半年税收才发生调整的。总体而言，由于原糖与乙醇的价差高达4- 5美分，税收对糖醇比的改变，应该很有限，但是在情绪上，还是会影响交易。 图5：巴西乙醇价格走势（单位：雷亚尔/升）图6：22/23榨季原糖/乙醇的价差（单位：美分/磅） 4000 3500 3000 2500 2000 1500 15/1616/1717/1818/19 19/2020/2121/2222/23 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 1000 4-15-16-17-18-19-110-111-112-11-12-13-1 -8.00 资料来源：CEPEA、创元期货资料来源：创元期货 图7：巴西乙醇/汽油的比值（单位：100%）图8：巴西历年制糖比（单位：100%） 80.00% 78.00% 76.00% 74.00% 72.00% 70.00% 68.00% 66.00% 64.00% 62.00% 60.00% 58.00% 60 2022 2023 50 40 30 20 10 147101316192225283134374043460 资料来源：ANP,创元期货资料来源：UNICA，创元期货 图9：ICE纽约原糖3月合约交割情况（单位：万吨）图10：ICE3/5月合约的月差（单位：美分/磅） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 20122013201420152016201720182019202020212022 20/2121/2222/23 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 -1.00 -1.50 资料来源：ICE、创元期货资料来源：ICE，创元期货 2.2ICE3月合约的最终交割量 近10年以来，ICE3月合约的最高交割量是2022年的133.65万吨，到期 当晚收盘价格为18美分，3/5月合约的月差为30个点。接货方只有Sucden一家。 与去年相比，今年在对后市的预期、短期的供求格局都有所不同。首先，去年1季度巴西国内的乙醇价格，是升水原糖的，无论是巴西的糖厂还是机构，皆认为开榨之后肯定是优先生产乙醇。今年刚好相反，原糖升水乙醇4-5美分，糖价在20美分附近，巴西糖厂没有理由选择乙醇。而且，经 过了12-1月份充足的降雨之后，巴西甘蔗的生长情况较为理想，今年入榨甘蔗量的增幅，有望达到9-10%。 其次，如上文跟踪到的，今年的原糖库存是10年新低，供应相对偏紧，逼 仓有理由，去年的原糖库存水平则是10年最高水平，接货方只是认为俄乌战争会导致贸易流偏紧，才豪赌后市的。 第三，去年1季度印度并没有限制食糖出口，投资者明确知道，上除了巴 西糖之外，还有其他糖源在供应，只不过，印度糖的出口需要18-18.5美分的价格而已。今年一直到上周为止，对于后期是否还发放出口许可，印度都没有表态，只是食品部的官员猜测，3月份可能会开会进行讨论，要根据生产的情况，决定最终是否再增加出口许可的数量。 因此，虽然预期后市巴西的增产幅度较大，但是ICE3月合约预期交割的情况表明，短期内供应依然偏紧，支撑价格在高位上震荡。 三、后市判断 上周原糖维持震荡格局，国内涨至5900一线之后，本来就分歧很大，失去了原糖方向的指引，也没有特别亮眼的表现。 关于业内争议颇多的广西产量，截止上周五22/23榨季已收榨糖厂达14家，同比增加11家；未收榨糖厂59家，榨蔗能力为46.75万吨/日。这样 的收榨速度，减产是确定的，至于是减至550还是580万吨，多头认为意义重大，空头则认为可以通过进口来填补。 本周的题材主要集中在三方面：第一是印度公布的2月上半月产糖情况。 关于印度是否还会发放第二批出口许可，印度国内的媒体称要等到3月份 开会再决定，中国国内的媒体放出消息称不可能再批准出口。其中的关键都在于产量，2月份是生产高峰期，若产量不及预期，那么大概率是不会批准出口。 第二是ICE3月合约临近交割之前的表现。虽然持仓量已经降至较低水平，但毕竟3/5月合约的升水惊人，逼仓的结果、最终交割量始终是市场关心的话题。 第三是中国海关公布的1月进口数据。从巴西发往中国的糖船来看，1-2月份的进口量都有可能高于去年同期，用许可清关的进口糖，大量到岸的时间的确是5月份之后，在此之前，用关税为15%的配额清关，同样可以操作，因此1-2季度市场还是有新到的进口糖补充的。 操作上，维持上周的观点，国内对标的原糖七月合约，并不具备长期停留在19.5美分以上的可能性，国内在6000以上可以考虑继续加空。 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，