深度报告：汽车赛道新成长，精密制造龙头再启航

连接器起家，打造精密制造平台型公司。立讯是国内精密制造龙头企业，通过近二十年发展，目前已形成消费电子、汽车、通信三大业务平台。纵向+横向：公司积极推进产业链垂直整合，形成“零件-模组-系统”的全方位布局；同时，将精密制造能力横向复用至汽车和通信业务，实现平台扩张；外延+内生：公司通过外延并购+内生研发，不断进行产品研发与品类扩张，充分发挥垂直一体化优势，打造智能制造基地。当下+未来：消费电子为公司重要增长极，过去数年间，公司依托大客户实现业绩稳健增长，未来则将重点部署“三个五年”，战略转型实现全球汽车零部件Tier1龙头目标。 “四化趋势”带来汽车电子黄金十年，立讯内生外延积极布局成长赛道。在电动化、智能化、网联化、共享化的“四化”趋势下，汽车向智能终端演进，汽车电子发展正迎来黄金十年。电动化：新能源汽车电动化趋势催生高压与高速连接器的需求，单车连接器价值量增至3000-4500元。公司深耕线束和连接器领域，已形成集完整的低压、高压整车线束、特种线束以及充电枪等设计、验证、制造于一体的布局。智能化：公司积极进行智能领域的品类延伸，布局智能网联、智能驾驶/控制等领域，并提供V2X实现的解决方案。外延布局：公司通过集团汽车业务深度协调整合+对外合作，布局激光雷达、智能座舱、车载光学等黄金赛道。1）与奇瑞达成战略合作，赋能整车制造；2）收购BCS，助力智能领域深度推进；3）与速腾聚创达成战略合作，围绕激光雷达实现深度协同；4）旗下立景创新依托车载摄像头模组资质，与高伟电子合作进军车载光学领域。 “零件-模组-系统”垂直布局，切入消费电子增量市场。2020年起，全球经济受疫情冲击影响，智能机销量数据也有波动。但与全球智能机销量逆风相比，iPhone的销量表现更为稳固，高端份额稳步提升。公司与大客户深入合作，积极打造“零件-模组-系统”的垂直布局，市场份额及ASP持续提升。公司过去十余年间聚焦零件+模组，除连接器外，不断突破FPC、无线充等市场实现增长； 同时，公司通过收购成功入局大客户声学产品及iPhone整机组装，进一步稳固公司消费电子精密制造龙头地位。AR/VR方面，虚拟现实行业引领消费电子产业未来发展，公司与苹果在整机组装、精密零组件、模组等业务上合作关系紧密，同时公司旗下立景创新收购的高伟电子为iPhone前镜头模块的主要供应商。苹果MR产品预计将于23Q2发布，公司后续有望切入供应链，助推业绩增长。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利为98.57/133.39/166.06亿元，对应2022-2024年PE分别为23/17/14倍。公司作为精密制造龙头公司，有望受益于消费电子存量及汽车业务增量迭代带来的业绩增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：消费电子需求疲软；产品研发迭代不足；市场竞争加剧风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1增长复盘：深耕精密制造，打造平台型龙头 立讯精密作为国内精密制造企业的龙头，业务覆盖消费电子、汽车和通信业务三大板块，在过去十余年间，公司通过外延并购+内生研发，不断扩张自身能力边界，打造精密制造平台型公司，在电子产业发展大潮中，牢牢占据领军地位。 1.1纵向+横向：延伸拓宽产品布局 1.1.1纵向——垂直一体化优势，全面布局智能终端 纵向发展实现“零件-模组-系统”的垂直整合布局。公司作为消费电子精密制造的行业龙头，顺应市场变化不断进行深耕，从连接器出发，持续打磨核心制造工艺，拓展射频、线缆、机构件赛道。并在模组领域切入声学、天线、无线充电和马达等业务。同时公司并未止步于此，通过多年在零部件及模组领域的深耕，充分发挥垂直整合优势，在整机制造方面全面布局智能终端产品。形成了“零件-模组-系统”的垂直整合产业链和全方位布局，发挥垂直一体化优势给客户提供系统解决方案。 图1：公司消费电子业务产品类别 1.1.2横向——精密制造能力复用，汽车+通信全面开拓 消费电子深度积累，精密制造能力复用至汽车+通信，公司在消费电子精密制造领域上拥有深度积累，主要制程包括精密模具设计与加工、智能自动化设计与实现、CNC、SMT、SiP、冲压、成型、电镀、导体抽引、裸线押出等完整的生产工艺能力，能够在研发、品质、业务及客户资源上与汽车及通信业务产生充分协同，帮助公司快速延伸业务布局与实现产品落地。 汽车业务方面，公司专注于车辆的“神经网络”和“动脉血管”，依靠强大的精密制造能力和经验成为了集完整的低压、高压整车线束、特种线束以及充电枪等设计、验证、制造于一体的综合供应商，同时公司还设计和开发了涵盖整车内所有的连接器的产品系列。除此之外，在汽车智能化趋势下，公司积极布局进入智能电动车领域，在智能网联、智能驾舱、智能制造领域均有多款产品覆盖。2022年2月，公司与奇瑞成立合资子公司，未来Tier1业务成为公司重点发展方向。 图2：公司汽车业务产品类别 通信业务方面，公司围绕5G、大数据的发展趋势拓宽自身产品品类，现有产品覆盖电连接、光连接、射频通信、热管理和工业连接等产品系列。公司凭借产业垂直整合与前沿技术积累，未来将逐步发展为数据与通信的多品类综合解决方案供应商。 图3：公司通信业务产品类别 1.2内生+外延：实现公司高速成长 立讯精密成立于2004年，最初的主营业务为电脑连接器。自2010年上市以来，公司通过外延并购的方式不断进入并扩张其在消费电子、汽车和通信的产品门类及客户资源，通过强大的并购整合能力实现了增长“神话”。除并购外，公司注重内生发展，公司依托自身及并购所积累的精密制造能力不断进行产品研发与品类扩张，充分发挥垂直一体化优势打造智能制造基地。通过外延并购+内生研发的发展逻辑，公司目前已经形成了消费电子品类完整、汽车领域持续扩张、通信领域稳定发展的产品布局，未来有望把握智能终端、汽车“四化”和5G大数据的发展机遇实现业绩的持续增长。 图4：公司并购与品类扩张历史 1）消费电子方面，内生研发方面，公司精耕细作，实现从零部件、模块到系统的全方位布局，产品线涵盖手机、可穿戴、PC等各个领域。外延并购方面，公司于2010年收购江西博硕，开拓线束业务；2011年收购昆山联滔，进入苹果PC和iPad连接线业务；2014年收购苏州丰岛，进入可穿戴设备和智能家居领域； 2016年投资控股苏州美特，进入苹果声学组件供应；2018年大股东收购光宝CCM事业部，开拓手机和PC摄像头模组业务；2020年大股东收购江苏纬创和昆山纬新，公司认列大部分投资收益，进入苹果整机代工；2021年收购日铠电脑，进入苹果TopModule代工业务及苹果和其他客户的金属结构件业务。 图5：公司消费电子品类扩张历程 2）汽车业务方面，公司于2008年开始布局汽车线束，2012年收购源光电装，切入汽车电子领域；2013年收购德国Suk，进入汽车配件领域；2018年大股东收购采埃孚车身控制事业部，协同公司进入智能汽车领域；2021年合作速腾聚创，共研汽车激光雷达；2022年与奇瑞成立合资子公司，加速公司Tier1业务扩张。 图6：公司汽车产品品类扩张历程 3）通信业务方面：公司于2012年收购科尔通实业，切入通讯市场，2021年收购汇聚科技帮助公司完善通信业务产品布局。 1.3当下+未来：消费电子浪潮未退，汽车电子奔涌袭来 1.3.1当下——消费电子为王，依靠大客户业绩稳健增长 消费电子为公司重要增长极。从公司营收构成来看，受益于大客户业务的稳定扩展和公司产品领域的不断丰富，消费领域为公司最重要的增长极，2021年公司消费电子业务实现营收1346.38亿元，2017-2021年年均复合增长率达72.55%，营收占比逐年提升，过去五年累计贡献超84.44%的营收。2022H1公司消费电子业务实现营收699.46亿元，营收占比由2021年的87.46%下降至85.34%。 公司依靠大客户实现历史业绩高速增长。公司过去十年依靠切入大客户供应链实现了业务快速增长，营收增速与大客户销售额增速呈现出高度相关。根据公司披露数据，2021年公司第一大客户销售额达1140.55亿元，占营收比达74.09%。 整体来看，由于公司客户高度集中，在大客户代工产业链的不断深入帮助公司实现了近10年的业绩高速增长。 图7：公司主营构成及消费电子占比情况（亿元） 图8：公司第一大客户销售额及营收增长情况（亿元） 1.3.2未来——“三个五年”部署战略转型，剑指龙头Tier1 “三个五年”部署战略转型，汽车Tier1成为中长期目标。由于消费电子领域需求的相对疲软和客户过于集中的风险，同时为积极拥抱通信和汽车领域业务的新增长点，立讯精密规划了“三个五年”战略部署，其中第一个五年，公司的重点仍在消费电子领域，同时积极规划通信和汽车板块发展；第二个五年，通信和汽车领域将在消费电子市场之外有较好贡献；在三个五年内，公司目标发展成为全球汽车零部件Tier1领导厂商。2021年立讯精密汽车业务实现销售额6.37亿美元，同比+45.68%，增速高于其他20家国际主流零部件企业。但与龙头相比，公司汽车业务体量仍有较大发展空间，未来依靠“三个五年”战略部署，市场份额有望进一步提升。 表1：20家国际主流零部件企业及立讯精密2021年财务情况梳理 2汽车业务：汽车电子市场广阔，公司内生+外延挖掘黄金赛道 2.1四化趋势带来黄金十年，汽车电子未来可期 随着人们对汽车的需求从单纯的代步工具向“车轮上的互联工具”的转变，汽车定义正在发生变化，汽车制造从传统制造开始进入科技制造。汽车电动化、智能化、网联化和共享化趋势加速发展，各车企积极布局“四化”。汽车电子单车价值量不断增加，其在整车成本中的占比也将持续提升，汽车电子将迎来广阔的发展空间；同时，“四化”趋势下汽车产业供应链向多元化的网状生态转变，平台型企业将成为主流发展模式。汽车向智能终端的演进过程中正迎来黄金十年。 图9：汽车“四化”趋势演进过程 1）电动化方面，新能源汽车渗透率不断提高，根据中汽协和乘联会的数据，2021年全球新能源汽车销量为674万辆，渗透率达8%；国内电动化趋势更加明显，2021年销量达352万辆，渗透率达13%。2）智能化方面，自动驾驶和智能座舱全面升级，L2及以上智能汽车渗透率不断提升。根据汽车之家的数据，我国2021年我国L2及以上智能汽车销量达445万辆，占全部汽车销量的20.7%，预计到2025年L2及以上智能汽车销量将突破1150万辆，渗透率超45%。3）网联化方面，随着智能化的进一步发展，智能网联汽车将逐步成为主流。车载以太网凭借安全性、兼容性和高宽带的优势，有望成为车载网络中的骨干网，实现高速总线的全面替代。据Frost&Sullivan和StrategyAnalysis预测，2025年车载以太网的市场渗透率将增加至80%。4）共享化方面，随着自动驾驶技术的成熟，未来共享化或将成为新能源汽车发展的主流商业模式。 图10：2015-2025年全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率 图11：2018-2025年中国汽车、L2及以上智能汽车销量（万辆）及渗透率 2.2产业链供应结构改变，新型Tier1登上舞台 2.2.1整车电子架构由分布式向集中式发展 随着汽车“四化”发展，汽车电子架构向集中式发展。传统的电子架构采用分布式方案，其根据汽车功能划分为不同的模块，如动力总成、信息娱乐、底盘和车身等。随着汽车“四化”趋势的演进，分布式方案模块过多且可控性不强的缺点逐渐凸显，汽车电子架构向集中式发展。系统梳理整车的EE架构，其中最为经典的为BOSCH的五域方案：动力域（PowerTrain）、底盘域（Chassis）、车身域（Body）、座舱域（Infotainment）、自动驾驶域（ADAS）。通过域集中式EE架构，可实现软硬解耦，更好的集约化处理信息，加速智能化落地。 图12：汽车电子EE架构升级路径 2.2.2供应链扁平化+多元化造就新型Tier1 传统汽车产业秉承严格的“Tier3-Tier2-Ti