富春染织深度报告：色纱龙头精耕细作，新品类扩展助力腾飞

色纱龙头精耕细作，新品类扩展助力腾飞 —富春染织深度报告 2023年2月19日 汲肖飞纺服首席分析师 S1500520080003 jixiaofei@cindasc.com 证券研究报告 公司研究深度报告 富春染织（605189.SH） 投资评级 上次评级 28.00 27.00 26.00 买入 25.00 24.00 23.00 22.00 21.00 20.00 19.00 18.00 富春染织沪深300(可比) 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元）：21.4552周内股价 波动区间(元)：18.27-26.88 最近一月涨跌幅(％)：18.27总股本(亿股)：1.25 流通A股比例(％)：33.70总市值(亿元):27 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 色纱龙头精耕细作，新品类扩展助力腾飞 2023年2月19日 本期内容提要: ⯁国内色纱龙头企业，聚焦主业精耕细作。公司自2002年成立以来专注于色纱的研发、生产、销售，拥有自主品牌“天外天”，覆盖六百余种色 彩，致力于为客户提供优质色纱产品。经过多年发展，公司成长为色纱行业龙头企业，下游客户以棉袜生产为主。2022年受新冠疫情影响，下游需求疲软，叠加棉价大幅下行，公司盈利承压，2022年前三季度公司实现营收、归母净利润16.17亿元、1.40亿元，同增7.04%、-13.80%。 ⯁色纱市场规模稳定，格局利好头部企业。色纱主要应用于棉袜、毛巾、内衣等产品，其中棉袜用色纱市场规模约40亿元。富春染织聚焦筒子纱 染色，在国内棉袜色纱市场占有率基本保持在50%以上，约占全球棉袜色纱市场的30%-35%，处于绝对领先地位。近年来在印染行业环保趋严、终端客户追求可持续发展背景下，落后产能加速出清，龙头企业凭借技术、资金、规模等优势有望进一步扩大市场份额。 ⯁强研发投入打磨工艺，仓储式生产规模化降成本。1）公司重视研发投入，在染色技术、智能制造等方面取得一系列研究技术成果，产品在色泽、透染性、色牢度等方面均达到较高水平。公司持续深耕印染工艺， 加强技术团队建设、更新先进设备，突破印染工艺，逐步拓展新品类。2）公司采用“仓储式生产”为主的模式，“富春标准色卡”覆盖六百余种颜色，并将各类色纱染料配方、助剂使用、生产工艺进行标准化，使得产品质量保持稳定的同时，实现规模化生产降低成本，并能够提前备货快速交期。3）公司质量管理贯穿全产业链，在原材料、生产过程、成品质量环节均建立较为完备的质量控制措施，使得产品在技术参数和安全环保方面具有较强优势，获得较高的客户认可度。 ⯁新品类扩展助力腾飞，色纺龙头成长可期。1）量的成长：�公司四大项目持续推进，产能保持快速增长，预计2023-24年分别实现产能约 11.3/16万吨。②公司突破印染工艺，“3万吨纤维染色项目”和“6万吨高品质筒子纱染色项目”为公司新品类拓展赋能，使公司拓展应用品类至服饰、毛巾、家纺领域，打开成长空间。此外行业竞争格局的优化、“仓储式”生产带来的规模化降成本优势，叠加低于同行的能耗和用水成本助力公司适度让利新品类客户，有望抢占更多市场份额。2）价的成长：2022年国内疫情散发、需求端走弱、叠加新疆棉制裁等影响，国内棉花 价格持续下行，公司成本加成定价模式下，毛利率承压。展望2023年防疫政策优化后，扩大内需政策逐步推开、服装家纺消费持续升温，纺企补库意愿进一步恢复，棉市需求复苏，棉价有望逐步企稳，带动公司盈利能力逐步提升。 ⯁盈利预测与投资评级。我们看好公司成长性，受益于产能快速扩张、新品类客户持续拓展，公司业绩具有较高成长性。我们预计2022-24年收入为22.05/30.92/39.85亿元，同增1.4%/40.2%/28.9%，归母净利润为 1.56/2.87/3.64亿元，同增-32.9%/83.6%/26.9%，目前股价对应23年 9.34倍PE。借助相对/绝对估值法，我们给予公司目标价30.13元，公司长期发展空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：产能不能及时消化风险、行业竞争风险、原材料价格上涨。公司短期内存在股价波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,515 2021A2,175 2022E2,205 2023E3,092 2024E3,985 增长率YoY% 8.4% 43.6% 1.4% 40.2% 28.9% 归属母公司净利润(百万元) 113 233 156 287 364 增长率YoY% 24.4% 105.4% -32.9% 83.6% 26.9% 毛利率% 15.2% 18.5% 14.8% 15.7% 16.0% 净资产收益率ROE% 14.5% 15.5% 9.6% 15.0% 16.0% EPS(摊薄)(元) 0.91 1.86 1.25 2.30 2.92 市盈率P/E(倍) 23.62 11.50 17.14 9.34 7.36 市净率P/B(倍) 3.43 1.79 1.64 1.40 1.17 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；;股价为2023年2月17日收盘价 目录 公司分析：国内色纱龙头企业，聚焦主业精耕细作7 基本概况：高品质色纱为主营，深耕行业二十载7 财务分析：需求疲软棉价下行，短期盈利能力承压8 公司治理：实控人持股比例高，管理团队专业且稳定10 行业分析：印染市场规模较大，竞争格局利好头部企业7 行业空间：印染大行业、小公司，龙头企业成长空间大12 行业格局：环保趋严落后产能出清，头部企业有望进一步扩大份额13 竞争优势：强研发投入打磨工艺，仓储式生产规模化降成本17 生产模式：合理库存+订单驱动，仓储式生产助力合作双赢15 技术优势：重视研发投入，工艺技术行业领先16 质量优势：质量管理贯穿全产业链，享优质客户资源17 未来成长：新品类扩展助力腾飞，色纺龙头成长可期20 量的成长：产能扩张品类拓展，打开成长天花板20 价的成长：棉价有所提振，盈利能力边际改善23 盈利预测及假设25 表目录 表1：公司管理层基本情况介绍10 表2：行业主要标准19 表3：公司业绩与盈利预测（百万元）26 表4：可比公司EPS及估值对比26 图目录 图1：公司主要发展历程7 图2：色纱生产流程7 图3：2021的收入构成扇形图8 图4：2021年分地区收入8 图5：2017-2022Q1-3公司营业收入变化情况8 图6：2017-2021分产品收入（单位：亿元）8 图7：2017-2021公司各项业务毛利率情况9 图8：2017-2022Q1-3公司各项费用率情况9 图9：2017-2022Q1-3公司归母净利润变化情况10 图10：2018-2022H1公司存货结构10 图11：公司股权结构图10 图12：三种染色方式对比12 图13：三种印染方式对比12 图14：纱线染色方式对比12 图15：2017-2022年前三季度中国规模以上印染企业家数13 图16：2017-2022年前三季度规模以上印染企业经济指标13 图17：中国袜子市场规模13 图18：2017-2021棉袜合纤袜出口情况13 图19：棉袜用色纱市场市占率情况14 图20：全球全棉袜业市占率情况14 图21：近�年印染行业相关环保政策14 图22：规模以上印染企业数量及亏损户数占比14 图23：规模以上印染企业亏损情况14 图24：公司标准色卡覆盖630种颜色16 图25：仓储式生产使公司存货周转率高于同行16 图26：订单式生产示意图16 图27：仓储式生产示意图16 图28：研发投入占比17 图29：研发投入占比比较17 图30：公司近年所获部分专利17 图31：公司部分专利展示17 图32：公司产品质量控制贯穿全产业链18 图33：公司主要客户图示18 图34：拟建项目概述20 图35：筒子纱产能情况20 图36：公司智能精密纺纱项目向上延伸产业链20 图37：近年来公司色纱生产成本变动（元/吨）21 图38：近年来公司用电成本变动（元/吨）21 图39：近年来公司用水成本变动（元/吨）22 图40：近年来公司用煤成本变动（元/吨）22 图41：2015-2021年毛巾市场规模（亿元）22 图42：2015-2021年家纺市场规模（亿元）22 图43：纱线品类介绍22 图44：近年来棉花市场情况23 图45：近年来棉花加工进度24 图46：近年来棉花销售进度24 图47：近年来国内棉花工业库存（万吨）24 图48：近年来国内棉花商业库存（万吨）24 图49：近年来国内服装、针纺织品零售额（亿元）24 图50：近年来国内服装、针纺织品累计零售额（亿元）24 图51：公司原材料成本结构25 图52：销售订单价格和原材料价格对毛利率敏感度25 图53：棉花价格与公司毛利率的趋势比较25 投资逻辑 价格企稳，盈利水平提升。短期来看，棉价筑底企稳，消费回暖预期支撑棉价上行，收购成本上涨、春播意愿下降等因素将支撑棉价底部。长期来看，防疫政策优化后，扩大内需政策逐步推开，服装家纺消费持续升温，23年纺织服装内销市场回暖可期，纺企补库存意愿进一步恢复，棉市需求进一步复苏，棉价有望于2023年第二季度后进入稳步上行通道，带动公司盈利能力逐步提升。 产能逐步释放，新客户逐步拓展。公司四大建设项目顺利推进，筒子纱产能逐步提升，规模效应得以强化。此外公司引进新技术团队、更新先进生产设备，突破印染工艺，拓宽产品品类至家纺、毛巾、针织服饰等新领域。凭借仓储式生产、规模化降低成本优势，以及较低的单位能耗成本，公司有望抢占更多新品类市场份额，打开成长空间。 与市场不同的观点： 市场对公司认知度不高，认为公司体量小、发展空间有限，但我们分析后认为： 公司为印染行业龙头，具有较强的工业技术优势，积极学习引进国内外先进管理经验，形成自上而下的质量管理制度，客户认可度较高。公司采用“仓储式生产为主，订单式生产为辅”的生产模式，实现规模化生产降低成本的同时，能够提前备货快速交期，且保证产品质量稳定性，建立色纱行业染色标准。 2023年公司将有望实现产能扩张、品类拓展，同时棉价筑底企稳下，盈利能力边际改善。新项目落地投产为公司新品类拓展赋能，使公司拓展应用品类至服饰、毛巾、家纺领域，打开成长空间。此外行业竞争格局的优化、“仓储式”生产带来的规模化降成本优势，叠加低于同行的能耗和用水成本助力公司适度让利新品类客户，有望抢占更多市场份额。展望2023年防疫政策优化后，服装家纺消费持续升温，纺企补库意愿进一步恢复，棉市需求复苏，棉价有望逐步企稳，带动公司盈利能力逐步提升。 公司分析：国内色纱龙头企业，聚焦主业精耕细作 基本概况：高品质色纱为主营，深耕行业二十载 公司自2002年成立以来专注于色纱的研发、生产和销售，创立自有品牌“天外天”，拥有覆盖六百余种色彩的富春标准色卡，致力于为客户提供优质色纱产品。作为国内领先的色纱生产企业之一，公司采用“仓储式生产为主，订单式生产为辅”的经营模式，以客户需求为导向，引进国内外先进的生产设备，通过自主研发染整工艺，为客户提供高品质产品与服务，并于2021年顺利登陆上交所主板。 图1：公司主要发展历程 《年产7000吨全面色纱染整项目》核准建设，标志富春染织正式登陆芜湖 2002年 《年产1.2万吨高品质筒子纱“天外天”商标获批生产线建设项目》核准建设“中国驰名商标” 2014年2018年 于上交所主板挂牌上市 2021年5月 投资7.5亿元，《年产6万吨高品质筒子纱染色》批准建设 2021年12月 2006年 2017年 2019年 2021年8月2022年 《高温高压筒子纱线染整生产线（二期）技术改造项目》批准建设 《年产3万吨高品质筒子纱生产线建设项目》批准立项 入选国家工业和信息化部印染行业规范名单 投资十亿元，《智能化精密纺纱生产项目》批准立项 投资5亿