22Q4及23M1线上销售快速增长，23年露营热度有望延续

公司点评 牧高笛(603908.SH) 证券研究报告 纺织服饰｜服装家纺22Q4及23M1线上销售快速增长，23年露营热度有 望延续 2023年02月13日 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万元) 642.74 923.26 1,478.98 1,968.75 2,442.55 净利润(百万元) 45.97 78.61 132.91 185.70 240.38 每股收益（元） 0.69 1.18 1.99 2.78 3.60 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 6.60 7.03 6.97 6.90 6.81 当前价格（元） 70.20 P/E 101.83 59.55 35.22 25.21 19.48 52周价格区间（元） 33.02-110.34 P/B 10.64 9.99 10.07 10.17 10.31 评级变动首次 总市值（百万） 4681.70 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 4681.70 总股本（万股） 6669.00 投资要点： 流通股（万股） 6669.00 公司22Q4线上渠道收入仍高速增长：根据魔镜数据，22Q4牧高笛天 涨跌幅比较 230% 180% 130% 80% 30% -20% 牧高笛服装家纺 猫淘宝渠道销额为9809.91万元，同比+57.42%，单看2023年1月销 额为877.66万元，同比+17.67%；京东渠道销额为8188.37万元，同比 +176.29%。四季度虽为露营淡季，但销售情况仍能反映出露营热度不减，23年的精致露营热潮有望延续。 户外概念兴起，露营相比之下季节性最弱且门槛低，有望成为户外第一“品类”。观察从2019年1月至今的滑雪、露营、飞盘和围炉煮茶这四类“户外项目”百度指数，能够发现22年初冬奥会将滑雪这一百 度指数推至顶峰后，众多户外活动应运而生，并都带来极大的热度。 2022-022022-052022-082022-112023-02 %1M3M12M 牧高笛15.1811.5093.39 服装家纺5.5110.51-4.29 杨甫分析师 执业证书编号:S0530517110001 yangfu@hnchasing.com 周心怡研究助理 zhouxinyi67@hnchasing.com 相关报告 露营/飞盘/围炉煮茶的百度搜索指数从2022年前的均值500以下，分 别在22年5/7/12月达到最高3300以上，人们对户外场景不断开拓，并衍生出许多新玩法，露营属于参与门槛较低，且季节性较弱的活动，热度最有望延续。 ODM/OEM+双自主品牌：OEM/ODM业务主要代工生产露营帐篷，产品销往国外，近年保持稳健增长。自主品牌业务包括大牧和小牧品牌， 主要面向国内，2022年大牧品牌受益国内露营需求高景气，以及品牌营销和产品降低客户门槛，收入大幅增长，是公司核心增长点。小牧品牌主打线下渠道，经营受疫情拖累，22年下半年通过去库存实现了收入的增长，但同时也拉低了公司整体毛利率。 盈利预测与投资建议：据公司业绩预告，2022年预计实现归母净利润1.33-1.45亿元，同比+69.18%-84.45%。公司深耕露营类产品，不断提高自主品牌的投入力度，23年自主品牌业务收入有望延续高增。我们预计公司22-24年营业收入分别为14.79/19.69/24.43亿元，同比增长 60.19%/33.12%/24.07%，归母净利润分别为1.33/1.86/2.40亿元，同比增长69.07%/39.72%/29.44%，EPS分别为1.99/2.78/3.60元，给予公司30-33倍PE，对应股价83.40-91.74元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，大客户订单波动风险，终端消费不及预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1：21年底滑雪的百度搜索指数达峰后，露营、飞盘和围炉煮茶等纷纷兴起（2019.1.1-2023.2.13） 资料来源：百度指数，财信证券 图2：牧高笛品牌的天猫淘宝渠道销额图3：牧高笛品牌的京东渠道销额 天猫淘宝销额（万元）yoy京东销额（万元）yoy 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 2019-01-01 2019-04-01 2019-07-01 2019-10-01 2020-01-01 2020-04-01 2020-07-01 2020-10-01 2021-01-01 2021-04-01 2021-07-01 2021-10-01 2022-01-01 2022-04-01 2022-07-01 2022-10-01 2023-01-01 -100% 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 2020-01-01 2020-03-01 2020-05-01 2020-07-01 2020-09-01 2020-11-01 2021-01-01 2021-03-01 2021-05-01 2021-07-01 2021-09-01 2021-11-01 2022-01-01 2022-03-01 2022-05-01 2022-07-01 2022-09-01 2022-11-01 2023-01-01 -50% 资料来源：通联数据，财信证券资料来源：通联数据，财信证券 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 642.74 923.26 1,478. 1,968. 2,442. 营业收入 642.74 923.26 1,478.9 1,968.7 2,442.5 减:营业成本 478.90 693.98 1,073. 1,417. 1,750. 增长率(%) 21.41 43.64 60.19 33.12 24.07 营业税金及附加 2.65 2.97 5.91 7.86 9.76 归属母公司股东净利润 45.97 78.61 132.91 185.70 240.38 营业费用 39.31 53.09 79.42 105.33 128.23 增长率(%) 12.72 70.99 69.07 39.72 29.44 管理费用 40.68 55.84 88.74 118.12 142.89 每股收益(EPS) 0.69 1.18 1.99 2.78 3.60 研发费用 21.39 25.40 39.19 51.19 64.48 每股股利(DPS) 0.75 0.90 2.04 2.86 3.70 财务费用 8.66 8.08 17.80 22.19 23.57 每股经营现金流 0.27 -0.97 -0.31 0.28 1.08 减值损失 -11.85 -12.98 -21.51 -27.12 -34.86 销售毛利率 0.25 0.25 0.27 0.28 0.28 加:投资收益 7.13 17.19 9.79 9.79 9.79 销售净利率 0.07 0.09 0.09 0.09 0.10 公允价值变动损益 8.20 1.69 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.10 0.17 0.29 0.40 0.53 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.19 0.30 0.30 0.33 0.40 营业利润 58.82 93.29 167.40 234.10 303.19 市盈率(P/E) 101.83 59.55 35.22 25.21 19.48 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 10.64 9.99 10.07 10.17 10.31 利润总额 58.57 93.39 167.92 234.62 303.71 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.03 0.04 0.05 减:所得税 12.60 14.77 35.01 48.92 63.32 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 45.97 78.61 132.91 185.70 240.38 收益率 减:少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率 25.49 24.83 27.39 27.99 28.33 归属母公司股东净利润 45.97 78.61 132.91 185.70 240.38 三费/销售收入 13.79 12.67 12.57 12.48 12.06 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EBIT/销售收入 10.46 10.99 12.56 13.04 13.40 货币资金 239.51 170.95 147.90 196.87 244.26 EBITDA/销售收入 11.53% 11.82% 13.52 13.77 13.94 交易性金融资产 277.22 243.93 243.93 243.93 243.93 销售净利率 7.15% 8.51% 8.99% 9.43% 9.84% 应收和预付款项 79.17 105.86 159.42 212.21 263.28 资产获利率 其他应收款（合计） 2.58 5.47 8.84 11.76 14.59 ROE 10.45 16.78 28.58 40.35 52.94 存货 300.75 531.02 766.57 1,012. 1,249. ROA 4.71% 6.63% 9.29% 10.35 11.20% 其他流动资产 18.44 19.97 30.99 41.25 51.18 ROIC 19.18 30.25 30.01 32.68 39.74 长期股权投资 0.00 9.86 9.81 9.76 9.72 资本结构 金融资产投资 0.00 4.98 4.98 4.98 4.98 资产负债率 54.93 60.51 62.82 58.42 55.46 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 28.32 41.14 43.34 36.24 31.82 固定资产和在建工程 34.64 72.25 39.76 45.70 50.25 带息债务/总负债 53.89 48.35 44.95 41.88 40.14 无形资产和开发支出 10.84 10.85 9.04 7.24 5.43 流动比率 1.73 1.56 1.54 1.66 1.75 其他非流动资产 12.90 11.27 10.09 8.91 8.91 速动比率 1.11 0.73 0.61 0.61 0.61 资产总计 976.05 1,186. 1,431. 1,794. 2,146. 股利支付率 108.79 76.35 102.59 102.59 102.59 短期借款 288.89 323.56 388.27 427.10 469.80 收益留存率 -8.79% 23.65 -2.59% -2.59% -2.59% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 230.49 342.53 470.28 577.97 674.57 总资产周转率 0.66 0.78 1.03 1.10 1.14 长期借款 0.00 23.54 15.88 11.96 7.98 固定资产周转率 19.41 12.79 37.26 43.13 48.64