产品升级+客户突破打造长期核心竞争力

汽车紧固件与冲焊件领先企业。长华集团深耕汽车零部件领域近30年，形成以紧固件、冲焊件为核心的产品体系。2021年公司营业收入实现15.0亿元，其中冲焊件收入6.5亿元，冲焊件业务营收占比逐渐提升。 受制于原材料价格上涨、疫情导致产能利用率下降，公司利润端承压，2021年实现净利润1.6亿元，同比下滑。公司通过IPO和定向增发扩充核心产品产能，达产后新增营收超20亿元，打开长期成长空间。 产品结构优化，在细分领域重大突破。紧固件领域产品升级，8.8级以上高强度紧固件占比首次超过40%，其中车轮螺母/车轮螺栓系列产品占中国乘用车市场份额30%左右，底盘件、电池包壳体螺栓、电机螺栓都有重大突破，2021年新建年产20亿件汽车高强度紧固件生产线建设项目（一期）已经进入设备调试阶段；冲焊件领域从中小件向中大型集成件发展，传统钢冲压向铝冲压成型领域有较大突破。首发募集汽车冲焊件（武汉）生产基地已于2021年底投产，2021年新建汽车冲焊件（广清产业园）生产基地建设项目部分生产线也已开始进入批量生产阶段。 布局汽车轻量化大型铝部件产品，盈利能力进一步增强。公司自2019年起布局轻量化铝合金压铸业务，2021年新建“轻量化汽车铝部件智能化生产基地项目”，建设期为两年，引入4000T一体化压铸岛，目前已成功生产多套大型铝压铸件样品，主要产品为一体化铝压铸车身件及底盘件。项目建成后，可年产60万件汽车铝部件，满足客户对于轻量化零部件的需求，具有良好的经济效益。 客户矩阵丰富，逐渐开拓新能源客户。公司长期与合资品牌如东风本田、一汽大众、上汽通用、上汽大众、广汽丰田、一汽丰田等70多家整车厂深度合作，凭借合资品牌车型放量实现产品销量快速上涨。近年来公司客户突破，逐渐形成“合资+自主+新能源”的多维度客户矩阵，其中2021年公司新增造车新势力客户5家，新能源汽车零部件销售额达7322万元，约占营收4.9%，每年翻倍增长，目前合作中的新能源汽车客户厂家包含特斯拉、小鹏、理想、高合、零跑、华为等，客户矩阵优化。 盈利预测与投资评级：公司产品结构升级，客户矩阵逐渐丰富，2023年公司盈利能力有望触底反弹，具备良好长期发展潜力。我们预测公司2022-2024年营收为18.03/25.06/29.82亿元 ， 同比分别为+20%/+39%/+19%，归母净利润为1.51/2.56/3.08亿元，同比分别为-3%/+69%/+20%，对应EPS分别为0.32/0.54/0.65元，对应PE分别为36/21/18倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车行业销量不及预期，新产品开发不及预期，芯片短缺引致的风险 1.长华集团——国内领先的汽车零部件厂商 深耕行业三十年，形成紧固件+冲焊件+铝压铸的产品体系。公司成立于1993年，经过近30年发展逐渐形成了紧固件+冲焊件+铝压铸的产品体系，铝压铸业务有望2023年贡献收入，形态上从生产较小的紧固件、冲焊件发展到配套轻量化、集成化的总成件。 公司通过多个产地布局实现了主机厂的就近配套，在东北地区、中部地区、长三角地区、珠三角地区均有产业布局，区位优势明显。 图1：长华集团发展历程 公司实控人为王长土、王庆父子，股权激励计划实施提高内部凝聚力。公司于2022年7月发布了2022年限制性股票激励计划（草案），拟对公司高管及其他核心人员共95人授予限制性股票352.80万股，计划首次授予的限制性股票的授予价格为8.13元/股，业绩考核目标为2022-2024年营业收入分别达到18亿元、25亿元、30亿元，分别同比+20.3%/+38.9%/+20.0%，绑定核心员工，有助于提高内部凝聚力。 图2：公司股权结构（截止至2023年2月） 1.1.产品结构“紧固件+冲焊件+铝压铸”，客户实现突破 公司形成了“紧固件+冲焊件+铝压铸”的产品结构。公司以紧固件起家，是国内乘用车领域紧固件头部企业，产品包括螺栓、螺母和异形件三大类，应用于汽车车身、底盘及动力总成系统；冲焊件主要包括汽车覆盖件、支撑件、加强件、一般冲焊件等，应用于汽车车身、底盘和动力总成等部位；铝压铸主要产品为一体化铝压铸车身件及底盘件，目前已成功生产多套大型铝压铸件样品。多年行业深耕，公司掌握生产knowhow，开发出了高强度紧固件、铸铝冲焊总成件等顺应市场趋势的产品。公司通过非公开发行募投轻量化铝压铸项目，有望成为公司产品结构第三极。 图3：公司冲焊件产品主要应用领域——车身 图4：公司冲焊件产品主要应用领域——发动机 图5：公司紧固件产品主要应用领域 1.2.产业基地铺开，客户覆盖“自主+合资+新能源” 产业基地覆盖四大汽车零部件产业集群，实现就近配套。公司通过六大子公司实现了四大汽车零部件产业集群的客户覆盖，尤其是冲焊件产品通常体积较大，就近配套需求较高，公司在东北地区、中部地区、长三角和珠三角均设有工厂。 表1：公司产业布局情况 客户逐步拓展，新势力客户突破有成。公司成立后逐步突破德系、日系、美系、法系等客户，发展近30年成功进入绝大多数主机厂供应体系。客户持续突破，2021年公司加大了对新能源主机厂的营销力度，新增客户90家，其中新增主机厂客户17家，含造车新势力企业5家，2021年新能源汽车零部件销售收入约为7,322万元，约占营业收入的4.89%；燃油汽车与新能源汽车共用产品的销售收入约为3.69亿元，约占营业收入的24.66%。公司收入重心在稳定合资客户的基础上，逐渐向自主品牌、新能源车企拓展。 未来3年新能源领域相关零部件销售收入都将迎来翻倍式增长。 图6：公司主要配套客户情况 1.3.收入端稳定，利润端略显承压 营业收入维持稳定，冲焊件营收占比逐渐提升。2017年以来汽车行业整体下行，公司通过深耕原有客户、拓展新客户实现营收规模稳定。收入结构方面，得益于核心客户东风本田、广汽本田等配套车型放量、客户逐步拓展，冲焊件业务收入占比逐渐提升，2021年收入占比44%。 图7：公司营业收入及YOY（亿元） 图8：公司分业务营业收入 利润端受外部扰动影响较大，盈利能力探底。受原材料价格上涨、新开模具费用增加及疫情导致产能利用率不足等外部因素扰动，公司归母净利润、毛利率、净利率有所降低，2021年实现归母净利润1.56亿元，同比-22.3%；2022年三季度毛利率为14.9%，净利率为5.2%。 图9：公司归母净利润及YOY（亿元） 图10：公司盈利能力变化情况 图11：钢材价格指数变动 图12：原材料占营业成本比重变化 费用端管控有效，研发投入上升。公司上市后内部管控逐渐精细化，期间费率呈下降趋势，其中管理费率、销售费率下降明显，研发费率持续上升，维持了公司的核心竞争力。2022年三季度公司期间费用率0.63%，相比2021年-0.06pct。 图13：公司期间费用率情况 图14：公司各项费用率情况 轻装上阵，负债端压力较小。公司自2017年以来资产负债率处于下降趋势，2022年三季度公司资产负债率仅为16%，负债端压力较小。与同业可比公司相比公司负债率显著低于可比公司，有利于公司进一步开拓新业务。 图15：公司资产负债率情况 图16：公司及可比公司资产负债率情况 2.冲焊件行业扩容，公司产品结构升级 2.1.冲焊件行业：跟随汽车电气化趋势持续扩容 冲焊件为经过冲压、焊接加工后的金属件，广泛应用于车身、发动机、底盘等各大汽车系统。根据MeticulousResearch数据，全球金属冲焊件市场有望从2018年的2500亿美元提升至2023年的2852亿美元，CAGR达到3.9%，其中2017年汽车冲焊件领域是冲焊件最大的应用市场。根据华经产业院测算，平均每辆车上包含1500余个冲压件，单车配套价值超1万元，由此推算得出我国汽车冲焊件市场规模或突破2000亿元。 图17：制作冲焊件的基本流程 图18：全球金属冲焊件市场规模 2.1.1.竞争格局分散，先发厂商有望占据更大市场 冲焊件行业主要重在客户壁垒，行业集中度较低。冲焊件相关供应商主要包括1）主机厂旗下的供应商，如一汽富维、东风模冲；2）第三方供应商，如华达科技、长华集团，多数厂商通过深度绑定几家主机厂实现业务收入。 根据营业收入口径，国内厂商市占率均不超过5%。假设冲焊件单车价值量达到一万元，根据2021年中国乘用车产量，全国汽车冲焊件市场规模达到2000亿元。根据2021年冲焊件产品收入口径测算，凌云股份（根据华经产业研究院数据，冲焊件收入约为60亿元）、宁波华翔、华达科技、常青股份隶属国外供应商第一梯队，收入占比超过20亿元；无锡振华、联明股份、金鸿顺、长华集团等厂商收入规模超过5亿元。多数供应商通过绑定核心客户实现冲压件产品稳定出货，新的整车格局下对供应商的供应安全、相应速度提出新的需求，我们认为具备一定规模的冲焊件供应商有望凭借成本优势和客户积累实现市占率提升，冲焊件市场呈集中趋势。 图19：冲焊件市场格局（2021年营收规模口径） 2.1.2.公司冲焊件产品潜在市场庞大 根据以下假设，我们测算了公司冲焊件产品潜在市场空间： 1）我国乘用车总量保持稳定增长，结构发生较大变化，新能源渗透率有望从2022年30%提升至2025年的80%。 2）根据公司招股说明书，2017-2019年公司冲焊件产品配套东风本田实现营业收入为2.7/3.0/3.3亿元，主要配套思域和CR-V车型，计算得公司冲焊件产品单车价值约为800元。 3）单车价值有上升趋势，新能源贡献主要增量。一方面，公司配套冲焊件产品品类持续提升，另一方面，车身轻量化趋势推动铝合金使用量增加，尤其是新能源汽车本身具备减重需求，配套单车价值有望提升至2000元左右。 核心结论：根据我们测算，冲焊件产品潜在市场空间有望在2025年达到375亿元。 图20：公司冲焊件产品潜在市场空间（亿元） 2.2.研发+募投实现冲焊件产品结构升级，符合行业趋势 公司冲焊件产品主要包括汽车覆盖件、支撑件、加强件、一般冲焊件等，应用于汽车车身、底盘和动力总成等部位。其中车身件价值量较高，主要通过武汉工厂配套东风本田、上汽大众、日产中国、上汽通用、东风日产等。 图21：冲焊件产品覆盖汽车三大系统 2.2.1.着眼电气化&轻量化&集成化，产品结构逐渐优化 顺应电气化趋势开发新能源车适配的冲焊件产品。产品维度，公司大力开发新能源冲焊件产品，IPU固定支架、电动马达支架、VCU支架、电池快慢充插口支架、ECU支架、后副车架支撑件、电池防护支架等进入量产前交样阶段。客户维度，公司的新能源冲焊件产品得到客户认可配套，2022年上半年，公司新能源汽车零部件定点超250个。 图22：公司布局新能源冲焊件产品 瞄准电动车时代轻量化的市场需求，产品向轻量化方向发展。IPO投产汽车冲焊件（武汉）生产基地（二期）项目，扩充铸铝冲焊总成件产能，达产后有望贡献营收7亿元； 表2：公司冲焊件产品募投情况 公司冲焊件产品遵循从小件到中大件、总成件供应的路径。公司往往先通过价值量较小的冲焊件产品切入主机厂供应体系，产品力得到认可后逐步切换价值量更高的中大件、总成件。以东风本田为例，公司在2017年后供应东风本田的思域、CR-V车型后备箱、天窗支撑板等车身件及底盘件，2021年公司为东风本田、广汽本田批量供货价值量更大、集成度更高的铸铝冲焊集成副车架。 表3：公司招股书披露的部分冲焊件产品在研项目 2.2.2.冲焊件业务层层铺开，扩大产能+深耕客户保障稳定发展 公司冲焊件产品通过绑定核心客户东风本田实现从0到1。由于冲焊件相对于紧固件单重更大、运输成本更高，就近配套需求更大，公司通过募投项目实现产地外扩，有望实现从1到N： 图23：冲焊件产能布局扩展 起步：公司子公司武汉长源、吉林长庆分别于2012、2014年成立，主营冲焊件的加工、制造。吉林长庆主要为一汽大众供应冲焊件产品，体量较小（2021年营收2365万元）；武汉长源5000万套汽车高精度冲压总成