1月复苏势头强势，市占率创历史新高

香港股市|澳门博彩 美高梅中国控股有限公司(2282HK) 1月复苏势头强势，市占率创历史新高 22年Q4经调整EBITDA亏损窄 美高梅中国公布了22年Q4业绩，净收入为13.7亿港元(下同)，同比-44.3%/环比 +99.0%；博彩收入14.7亿(同比-45.0%/环比+103.9%)；非博彩收入2.3亿(同比-28.7%/环比+72.0%)；经调整EBITDA为-4.02亿，亏损按季收窄，略逊预期。22年Q4日均营运开支为170万美元(同比-10.1%/环比+26.8%)，较19年Q4(200万美元)低15.0%。 管理层业绩电话会要点 春节黄金周期间1)自营贵宾厅转码数、中场博彩收入，以及餐饮销售收入已完全恢复至19年同期的水平，主要受惠部分中介贵宾厅客人的转化及增量的香港旅客；2)其他非博彩收入亦已恢复至19年同期接近100%的水平；3)观察到客人留宿的时间有所增加；4)集团每日录得约500万美元的EBIDTA(vs永利澳门的400万美元)。 更新报告 评级：买入 目标价：14.68港元 股票资料（更新至2023年2月10日） 现价10.22港元 总市值38,836.11百万港元 流通股比例21.56% 已发行总股本3,800.00百万 52周价格区间3.01-11.22港元 3个月日均成交130.37百万港元 主要股东美高梅国际酒店集团（占56%） 来源：彭博、中泰国际研究部 1月中场博彩收入已完全恢复至19年的水平，而1月较高的博彩热度仍延续至2月至今。管理层指出集团在1月的博彩市占率达到16.0%，创历史新高，目标市占率维持在低至中双位数，并预计于23年Q1安置新增的200张赌枱。 获批增量赌枱将提高收入增长潜力 美高梅中国在最新的博彩批给获批750张赌枱，较此前增加近200张或35.9%，是唯一家赌枱获大幅增加的博企。其他同业的赌枱及变幅分别为，金沙中国(1,250/+0.7%)、银河娱乐(1,000/+0.0%)、澳博控股(1,250/-29.2%)、新濠博亚(750/-17.8%)及永利澳门(570/-10.7%)。考虑到美高梅中国每张中场赌枱在2019年有较高的营运效率(澳门美高梅的日均中场赌枱收入是澳门主要娱乐场中位列第五)，更多的赌枱易于调配及提升效率，对未来的博彩收入带来极大的提振，同时乘势抢夺更多的市占率。 长远而言，随着澳门博彩业的结构向大众中场转型，以休闲娱乐为主的客人将占多数，将增加旅客留宿需求，我们认为集团仍需解决酒店房间供应不足的障碍。当前美高梅中国合共仅供应将2千间客房，占在六大博企总供应的6.0%，数量是六大博企中最低。金沙中国(12,394)、银河娱乐(7,420)、新濠博亚(4,927)、澳博控股(3,773)及永利澳门 股价走势图 (港元) 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 15/2/2215/4/2215/6/2215/8/2215/10/2215/12/22 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 (百万股) 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 (2,714)分别占37.3%、22.3%、14.8%、11.4%及8.2%。 上调目标价至14.68港元，给予“买入”评级 由于内地优化防疫的进程于去年11月开始大幅提速，而今年春节黄金周的访澳旅客及博 彩收入均录得积极复苏，我们上调集团23及24年净收入35.8%及42.6%至165.3亿/234.3 亿港元；上调23及24年经调整EBITDA55.3%及49.5%至38.4亿/63.7亿港元，引入25年的财务预测。 现价相当于24年9.3倍预测EV/EBITDA，由于集团已消除了赌牌前景的不确定性，额外 获批200张增量赌枱亦能大幅增加集团的盈利增长潜力，估值有提升空间。此外，集团在赌牌竞投的标书获最高得分，相信母公司美高梅国际(MGMUS)在非博彩的优势及品牌打造的经验能够帮助美高梅中国提高竞争力。我们按照24年经调整EBITDA(预计已恢复正常的营运环境)作估值，给予13.5倍估值倍数(疫情前平均为13倍)，并以11.9%的权 益成本折现至23年底，把目标价从5.21港元上调至14.68港元，相当于23及24年22.6及12.4倍EV/EBITDA，评级从“增持”上调至“买入”。 风险提示：(一)签证政策再度收紧；(二)内地加强跨境资金管制；(三)市占率因竞争加剧而流失 20221110–更新报告：个人游签证重启奠定复苏基础 20220518-更新报告：疫情反复对美狮美高梅的影响较大 20220210–更新报告：21年Q4业绩符合预期，中场恢复速度较快 分析师 颜招骏(AlvinNgan),CFA +85223591863 Alvin.ngan@ztsc.com.hk 主要财务数据（百万港元）（估值更新至2023年2月10日） 年结:12月31日 21A 22E 23E 24E 25E 净收入 9,411 5,573 16,534 23,431 25,386 同比增长 84.7% -40.8% 196.7% 41.7% 8.3% 经调整物业EBITDA 187 -1,272 3,843 6,372 7,207 同比增长 -113.6% -779.3% N/A 65.8% 13.1% 股东应占溢利 -3,847 -4,671 29 3,048 4,196 同比增长 -26.0% 21.4% N/A 10548.0% 37.7% 经调整EBITDA利润率(%) 2.0% N/A 23.2% 27.2% 28.4% 每股盈利(港元) -1.01 -1.23 0.01 0.80 1.10 每股股息(港元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.39 市盈率(X) N/A N/A 1,356.8 12.7 9.3 EV/EBITDA(X) N/A N/A 17.7 9.4 7.6 股息率(%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 3.8% 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表1：美高梅中国(2282HK)季度业绩表现(百万港元) 美高梅中国(百万港元)4Q201Q21 2Q213Q214Q211Q22 4Q22 2Q223Q224Q22Q/Q(%)Y/Y(%) 总收入2,9922,896博彩收入2,6952,626非博彩收入297270减：佣金及回赠-630-597净收入2,3622,299博彩税-1,065-1,037营运开支-930-1,177经调整EBITDA36784 3,0652,7702,9612,5282,7572,4852,6622,238308285325290-653-522-535-4352,4122,2482,4522,094-1,089-982-1,051-884-1,207-1,165-1,312-1,1641161018946 1,3298531,69798.9%-43.2%1,1567181,465103.9%-45.0%17313523272.0%-28.7%-207-167-33198.5%-38.2%1,1226871,36699.0%-44.3%-457-284-579103.9%-45.0%-1,048-938-1,19026.8%-9.3%-382-536-402-24.9%-551.9% EBITDA利润率15.5%3.7% 4.8%4.5%3.6%2.2% N/AN/AN/AN/AN/A 博彩数据贵宾厅毛收入580606贵宾厅转码数17,14518,406净赢率3.38%3.29%每日每张赌枱赢额(千美元)6.87.3 55255939517720,11114,01113,5327,5142.75%3.99%2.92%2.35%6.56.74.83.3 18966150127.8%-62.1%5,3642,5737,663197.8%-43.4%3.52%2.55%1.95%-0.6pt-1.0pt5.11.92.318.0%-52.6% 中场赌枱毛收入1,8861,784投注额8,1518,099净赢率23.1%22.0%每日每张赌枱赢额(千美元)6.15.9 1,9611,7232,0391,8679,7668,1099,0718,55720.1%21.3%22.5%21.8%6.45.66.55.5 8255921,187100.4%-41.8%3,3322,7644,98680.4%-45.0%24.8%21.4%23.8%2.4pt1.3pt2.41.93.796.0%-43.6% 角子机毛收入229236投注额6,4627,520净赢率3.5%3.1%每日每部角子机赢额(美元)249250 2442032281946,7855,1285,8595,6073.6%4.0%3.9%3.5%234174189169 14260128113.0%-43.7%3,4131,8992,72543.5%-53.5%4.2%3.2%4.7%1.5pt0.8pt114499697.0%-49.4% 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表2：美高梅中国盈利预测调整(百万港元) 旧预测 新预测 变动(%) 损益表(百万美元) 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 总收入 13,935 18,788 28,237 18,292 26,065 28,237 31.3% 38.7% 0.0% 佣金、回赠及津贴 -1,758 -2,355 -2,850 -1,758 -2,634 -2,850 0.0% 11.8% 0.0% 净收入 12,177 16,433 25,386 16,534 23,431 25,386 35.8% 42.6% 0.0% 博彩税 -4,921 -6,725 -10,239 -6,569 -9,469 -10,239 33.5% 40.8% 0.0% 员工及其他经营开支 -4,781 -5,445 -7,940 -6,122 -7,591 -7,940 28.1% 39.4% 0.0% 经调整EBITDA 2,475 4,263 7,207 3,843 6,372 7,207 55.3% 49.5% 0.0% 企业开支 -349 -430 -594 -425 -552 -594 21.8% 28.5% 0.0% EBITDA 2,055 3,762 6,542 3,346 5,748 6,542 62.8% 52.8% 0.0% 折旧 -1,779 -1,700 -1,714 -1,810 -1,760 -1,714 1.8% 3.5% 0.0% 摊销 -101 -101 -101 -101 -101 -101 -0.2% -0.2% 0.0% 经营利润 175 1,961 4,727 1,435 3,887 4,727 720.3% 98.2% 0.0% 利息收入 17 26 44 17 28 44 -1.3% 8.1% 0.0% 财务开支 -1,415 -830 -525 -1,415 -830 -525 0.0% 0.0% 0.0% 净汇兑收入/开支 0 0 0 0 0 0 - - - 除税前利润 -1,222 1,157 4,247 38 3,085 4,247 -103.1% 166.6% 0.0% 所得税 -9 -14 -51 -9 -37 -51 0.0% 164.4% 0.0% 股东应占溢利 -1,231 1,143 4,196 29 3,048 4,196 -102.3% 166.7% 0.0% 分部收入(百万美元) 2023E 旧预测 2024E 2025E 2023E 新预测 2024E 2025E 2023E 变动(%) 2024E 2025E 贵宾厅 1,113 1,361 2