家电行业2023年度投资策略：几大关键问题的季度推演测算与机会盘点

证券研究报告|行业年度策略 家用电器 2023年02月06日 家用电器 几大关键问题的季度推演测算与机会盘点 家电行业2023年度投资策略 优于大市（维持） 证券分析师 投资要点： 谢丽媛 资格编号：S0120523010001 邮箱：xiely＠tebon.com.cn贺虹萍 资格编号：S0120521090002 邮箱：hehp＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300 5% 0% -5% -10% -15% -20% -24%2022-022022-062022-10 -29% 相关研究 1.《12月产业在线点评：整体小幅承压，期待需求修复》，2023.2.5 2.《家用摄像头问卷调研分析专题：老龄化时代重要赛道，龙头有望率先抢占蓝海》，2023.2.5 3.《22A业绩预告点评-倍轻松：疫情拖累经营承压，内修外化修复可期》，2023.1.31 4.《家电23W4周观点-春节消费如期回暖，家电宠物表现提振》，2023.1.28 5.《思考随笔：线下修复之际，探讨渠道壁垒的底层逻辑是什么？》，2023.1.17 复盘三年疫情后的家电板块。22年在疫情等因素的影响下，可选属性较强、且具 有一定地产后周期属性、又受到疫情封控无法装修等影响的家电和轻工板块，股价表现弱于大盘，且弱于其他大部分消费板块。随着疫情影响逐步解除，可选消费陆续修复，以及先前受到无法装修影响的需求延后集中释放，预计23年有望迎来家电等板块的较好投资机会。 消费趋势与方向：细分群体，品质生活，健康快乐。站在当前时间点我们分析中期维度的主要投资机会：1）从消费群体看：女性，老人，宠物，独居人群是重点；2）从消费层级看：奢侈品，高性价比品牌（消费两极化），下沉市场新兴品类是重点；3）从需求因素看：解放双手、改善生活体验，促进多巴胺分泌，健康养生，满足精神需求是重点。 地产修复的弹性测算与时间点分析。对于季度数据节奏，我们结合正常情况下季节性情况、疫情恢复节奏、基数情况等因素，预计23Q1-Q4的竣工面积增速分别为11%、39%、22%、14%，而家电销售通常滞后竣工面积增速2-3个季度，因此预计由地产竣工拉动的家电销售增长或将从23年3-4季度开始显现。 疫后修复节奏盘点。疫情对消费的影响可以分为被动层面的消费减少（消费场景受限而非主观意愿的消费下降）与主动层面的消费减少（居民可支配收入减少，对未来悲观而导致的不愿意消费）。我们认为被动层面消费场景受限导致的下降有望在影响因素解除后快速修复；由于预期悲观导致的主动减少消费也有望随着预期改善而修复甚至报复性反弹，但由于收入下降带来的消费减少或难以短期内快速修复，需要等待整体经济周期的好转。 海外修复节奏：H2有望改善。22年受高通胀影响欧美主要国家的家电需求趋于弱势，家电出口承压较为明显。随着海外通胀、去库存的持续推进、外部环境趋好，海外家电需求有望改善，节点上或呈现前低后高趋势，预计23Q1受基数影响仍有承压，23Q2有望迎来修复拐点。 投资建议：展望2023年，我们认为家电板块有望迎来较大的投资机会，重点建议布局以下投资方向：1）疫后线下客流+消费信心修复相关消费：扫地机景气度有望回升，线下布局持续获效，23Q2有望迎来拐点，建议关注科沃斯+石头科技；及渗透率较低的新兴品类投影仪龙头极米科技；顺应高性价比情绪消费趋势、具备较强a的小熊电器；顺应高端/颜值/品质消费、品牌效应凸显且平台化成效显现、外销改善弹性较大的新宝股份，建议关注线下修复弹性较大且新兴品类属性高度符合需求趋势的倍轻松（健康养生）+萤石网络（老龄化）；顺应个性化/颜值消费趋势且组织架构调整成效显著的飞科电器；建议关注线下占比较高、弹性较大的九阳股份 （新高层出任有望带来新变化）+苏泊尔；建议关注顺应品质生活趋势且公司治理改善持续兑现的海信视像。2）地产改善+估值修复，上半年的估值提振&下半年的基本面拐点：主要系厨电和白电品类，建议关注白电龙头海尔智家（α优势显著，高端化+降本增效逻辑持续兑现）、美的集团（多元化布局持续发力，新一轮改革成效有望显现）、海信家电（公司治理改善持续兑现，且中央空调顺应消费升级趋势），及有望受益地产回暖、下沉市场仍有较大渗透率提升空间的厨电龙头火星人、亿田智能、老板电器。 风险提示：原材料价格上涨风险、需求不及预期风险、疫情反复风险、汇率波动影响、芯片缺货涨价风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.复盘：三年疫情后的家电板块5 2.消费趋势与方向：细分群体，品质生活，健康快乐8 3.地产修复的弹性测算与时间点分析11 4.疫后修复节奏盘点14 4.1.中国疫情期间消费影响因素拆分14 4.2.复盘美日经验16 4.3.国内防疫终结，把握疫后消费修复主线19 4.3.1.疫情压制消费信心，22年再现疲软态势19 4.3.2.防疫终结，线下客流+信心修复，23年消费有望提振21 5.海外：H2有望边际改善22 5.1.22年回顾：家电出口需求趋弱，欧美承压明显22 5.2.23年展望：海外环境略有好转，H2有望边际改善23 6.原材料回落助力盈利能力修复，人民币升值趋势或影响出口企业盈利24 7.投资建议27 8.风险提示28 图表目录 图1：家电板块22年市场表现显著弱于大盘及消费板块（年涨跌幅，%）5 图2：家电个股股价波动疫后基本均经历了一轮大幅上涨与下跌6 图3：家电个股股价波动明细7 图4：家电个股股价波动归因分析8 图5：中国人口老龄化趋势日益凸显（2022年）9 图6：中国家庭户规模：小型户家庭比例日益提升9 图7：中国一级市场消费行业投资规模锐减10 图8：中国一级市场消费行业按细分方向的投资金额（亿元）10 图9：中国一级市场消费行业按细分方向的投资事件数量10 图10：2022年消费领域一级市场重点投资事件（仅列举C轮后以及1亿元人民币以上投资规模的战略投资）11 图11：房地产快速增长带来新开工与竣工面积增长“剪刀差”12 图12：疫情加速房地产压力显现12 图13：住宅房屋竣工面积测算12 图14：地产后周期家电销量增速预测13 图15：地产后周期相关家电上市公司收入弹性测算14 图16：中国居民人均收入支出拆分及测算15 图17：中国居民可支配收入（季度）15 图18：中国居民可支配收入（年度）15 图19：居民储蓄大幅提升15 图20：美国新冠肺炎确诊病例、严格指数及重要防疫举措16 图21：20Q1-22Q4美国防疫严格指数与重要经济指标表现17 图22：美国全面放开后服务消费恢复水平领先（2022年1-11月各类目零售额占19同期水平数值）17 图23：日本新冠肺炎确诊病例、严格指数及重要防疫举措18 图24：20Q1-22Q3日本防疫严格指数与重要经济指标表现18 图25：国内新冠疫情防疫措施梳理19 图26：20Q1-22Q4我国防疫严格指数与重要经济指标表现20 图27：我国居民人均可支配收入当季同比20 图28：2022年4月以来我国消费者信心指数下降明显20 图29：居民人均可支配收入、人均消费支出实际同比及消费者信心指数21 图30：疫后线下客流恢复相关家电上市公司收入弹性测算21 图31：消费信心修复相关家电上市公司收入弹性测算22 图32：我国家用电器出口金额及同比增速22 图33：22年我国家用电器及细分品类出口金额同比（美元口径）22 图34：22年分月度我国家电主要品类出口至美国、英国、德国、日本和法国的金额同比23 图35：美国和欧盟核心CPI同比攀升明显23 图36：美国家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存（百万美元）及库存销售比23 图37：中国出口集装箱运价指数（CCFI）24 图38：海外需求修复相关家电上市公司收入弹性测算24 图39：家电主要原材料价格走势25 图40：家电主要原材料价格同比25 图41：22Q1-Q3家电主要公司销售毛利率及变动25 图42：美元兑人民币即期汇率走势26 图43：22Q1-22Q3家电主要公司财务费率及变动26 图44：家电重点公司估值27 1.复盘：三年疫情后的家电板块 从整体大盘情况来看，22年在疫情等因素的影响下，家电板块表现弱于大盘并弱于大部分消费板块，我们认为23年有望迎来较好的投资机会。过去三年疫情及多重外部因素对消费各板块均产生了不同程度的影响， 2020年疫情爆发，居家场景对部分小家电等品牌产生了显著利好作用，且消费者信心尚未受到影响，家电板块股价表现较好； 2021年，在收入端高基数及需求透支、利润端大宗大幅涨价、出口海运压力等影响下，家电板块股价表现处于末位； 2022年，疫情及国内外宏观环境变化对多个行业产生了较大的负面影响，而消费多个板块由于其刚需性，股价表现相对稳健，尤其是食品饮料等必选消费，除此之外，部分消费板块存在利好行情，比如最直接受疫情影响消费场景的商贸零售、纺织服装、消费者服务（21年处于利好行情，涨跌幅垫底）下半年随着疫情政策放开趋势股价震荡上行，且纺织服装中的露营板块在宅家无法远途旅游等环境中产生较高热度，相比之下，可选属性较强、且具有一定地产后周期属性、又受到疫情封控无法装修等影响的家电和轻工板块，股价表现弱于大盘，且弱于其他大部分消费板块。随着疫情影响逐步解除，可选消费陆续修复，以及先前受到无法装修影响的需求延后集中释放，预计23年有望迎来家电等板块的较好投资机会。 图1：家电板块22年市场表现显著弱于大盘及消费板块（年涨跌幅，%） 资料来源：wind，德邦研究所 从个股股价表现来看，家电大部分标的疫情以来三年均经历了一轮大幅上涨与下跌，上涨的峰值大约集中在21年上半年左右，随后大幅下跌，平均跌回至19年1月的股价水平，我们接下来将分析个股具体情况，以及PE和EPS等因素分别的贡献比例。 图2：家电个股股价波动疫后基本均经历了一轮大幅上涨与下跌 资料来源：wind，德邦研究所 从股价波动明细情况来看，以2019年1月31日为基准，2020年1月开始疫情 后，过半标的在21年上半年达到股价峰值（红色字体），相对19年1月的平均涨幅约150%，其中科沃斯（约590%）、新宝股份（约410%）、石头科技（约230%）、小熊电器（约220%）的峰值相较原点涨幅最大，表明其在疫情初期受益程度最高。随后大部分标的开始进入大幅下跌阶段，截至2022年12月26日， 剔除2020年1月之后上市的标的，平均相对2019年1月的股价涨幅约28%，相较峰值平均最大回撤45%；其中，石头科技（-74%）、科沃斯（-67%）、新宝股份（-64%）、小能电器（-59%）、奥佳华（-59%）、九阳股份（-58%）的相对峰值最大回撤幅度最大，基本也都是前期受益程度较高、涨幅较大的标的。 为分析疫情对各标的整体的影响程度，我们在图中用橙色底色标记出疫情开始后第一个与当前股价最为接近的时间点（2020年之后上市的公司，该数据参考意义有限，因此放在图片末尾）， 如果该时间点恰好在2020年1月附近，则意味着三年来的正面和负面影响几乎抵消，股价回到了疫情开始的水平； 如果该时间点在2020年1月之后，则意味着正面影响大于负面影响，或者公司自身有较强的α，整体仍是正收益； 如果该时间点在2020年1月之前，则意味着负面影响大于正面影响，目前仍未修复到疫情初的水平，后续随着疫情改善，有较大向上修复的弹性空间。 从结果来看，飞科电器、科沃斯、海尔智家、海信家电、海信视像等回撤至疫情开 始后更靠近现在的时间点，这些公司也确实在基本面方面体现出了较强的α，在后续疫情仍波动修复、存在不确定性的情况下，这些标的或具有相对更高的确定性，值得重点关注；九阳股份、格力电器、苏泊尔、华帝股份、荣泰健康等回撤至疫情前、甚至19年之前的水平，表明其或受到疫情影响程度较大，后续疫情的修复或有望为其带来较大弹性；其他大部分标的回撤至疫情开始初期的水平。总体来看，当前股价相较疫情初期股价涨幅中，科沃斯（24