玻纤周期底部已明，扩产进实质性推动阶段

长海股份（300196.SZ）/建筑材料 评级：增持（维持） 市场价格：15.47 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn 分析师：聂磊 执业证书编号：S0740521120003 Email：nielei@zts.com.cn 玻纤周期底部已明，扩产进实质性推动阶段 证券研究报告/公司点评2023年2月1日 公司盈利预测及估值指标2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）2,043 2,506 2,843 3,198 4,608 增长率yoy-8% 23% 13% 12% 44% 净利润（百万元）271 572 794 642 892 增长率yoy-6% 111% 39% -19% 39% 每股收益（元）0.66 1.40 1.94 1.57 2.18 净资产收益率9% 16% 19% 13% 16% P/E23.4 11.0 8.0 9.9 7.1 P/B2.1 1.8 1.5 1.3 1.1 备注：股价取自2023年1月31日收盘价 投资要点 事件：公司发布2022年业绩预告，预计2022年实现归母净利在7.3-8.8亿，同比 27-54.3%，实现扣非归母净利5.3-6.5亿，同比7.7-33.1%。测算2022Q4归母净利中位数2.03亿，同比+33.6%。测算2022Q4扣非归母净利润中位数0.65亿，非经常损益中位数1.39亿。 22Q4玻纤行业内外需皆弱，公司量价承压。国内方面，表征玻纤整体需求的工业增加 值增速在10-12月的单月同比增幅分别为5%、2.2%和1.3%，持续下行，玻纤下游细分需求看，除风电和基建需求环比有所提升外，其余应用方向皆承受一定压力。海外方面，欧美经济增速22Q4皆有一定放缓，玻纤需求下滑明显，玻纤及制品出口量22年8月步入同比负增区间后在Q4延续弱势，到22年12月玻纤及制品出口量为13.7万吨，同比降低19.1%。内外需皆弱下我们预计公司22Q4量价皆承受较大压力，结合卓创资讯提供的行业重点企业库存10-11月环比下降，12月环比略上升的情况，我们判断22Q4公司玻纤及制品销量环比或基本持平。价格方面，预计制品在强定价力之下价格环比依然较稳，粗纱售价则随行就市，以普通直接纱为例，22Q4均价环比降幅达到18.3%，公司新的10万吨产线22年全年运行达产，粗纱外销量占比有所提升，综合看，玻纤及制品22Q4吨售价环比应有所下行。 23年产能扩张进入实质性推动阶段。产能规模上公司持续推进60万吨基地建设落地， 22年11月公告竞得约10万平土地用作该项目建设预留土地储备，同时筹划3万吨老线技改，完成后将实现8万吨对新能车和风电领域客户的供应能力。公司22年业绩公告提到22年预计非经常性损益1.95-2.4亿，其中22Q4非经常性损益中位数预计1.39亿，背后主因处臵贵金属收益及固定资产所得税加计扣除，根据《财政部税务总局科技部关于加大支持科技创新税前扣除力度的公告》，高新技术企业在2022年10月1日至2022年12月31日期间新购臵的设备、器具，允许当年一次性全额在计算应纳税所得额时扣除，允许在税前实行100%加计扣除。我们认为22Q4非经常性损益的高增或预示公司抓紧政策窗口期为新产能建设购进相关生产设备，23年冷修技改+新建产能将进入实质性推动阶段。 玻纤行业底部已明，预计23年供需改善。粗纱22Q3景气快速回落，目前价格已至历 史低位。我们预计22-23年粗纱新增有效产能分别为62/30.9万吨，同比+7.6%/3.5%，考虑23年欧洲部分产能存退出/冷修可能，年有效产能增幅或不及3.5%；预计22-23年全球粗纱需求分别为826/869万吨，同比+2.2%/+5.2%。预计玻纤行业23年供需有所改善。 投资建议：22Q4玻纤内外需皆弱，行业景气承压，但处臵贵金属收益及固定资产所得 基本状况 总股本(百万股)409 流通股本(百万股)246 市价(元)15.47 市值(亿元)6,323 流通市值(亿元)3,811 股价与行业-市场走势对比 相关报告 【公司点评】产品结构优势显现，下行周期业绩展现高韧性20221025 【公司点评】制品压舱石护航，业绩稳健性22H2将再次验证20220818 【公司点评】出口高景气对冲疫情扰动，看好全年业绩高弹性20220714 【公司点评】业绩超预期，全方位提升竞争优势20220427 【公司点评】业绩弹性如期兑现，综合竞争力持续深化20220421 【公司点评】业绩略超预期，制品仍有提价空间20211027 【公司点评】业绩表现靓丽，成长性有望逐步兑现20211015 【公司点评】行业景气延续，产能扩张加速（20210907） 税加计扣除贡献较多非经常性损益，因而我们上调22年盈利预测，同时考虑到23年供需虽预计有所改善，但公司产能新增有限，粗纱外销占比的提升也在一定程度上加大了业绩波动性，因而我们下调23年盈利预测，预计22、23年归母净利分别为7.94亿元、6.42亿元（调整前22、23年归母净利分别为6.98亿元、7.97亿元），对应PE为8和10倍，维持“增持”评级。 风险提示：产能大幅扩张；需求不及预期；能源成本大幅上涨；产能建设进度不及预 期。 图表1：长海股份核心财务数据 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 751 1,385 1,327 2,326 营业收入 2,506 2,843 3,198 4,608 应收票据 5 0 0 0 营业成本 1,661 1,912 2,123 3,078 应收账款 417 450 481 679 税金及附加 16 17 23 32 预付账款 17 29 32 46 销售费用 59 63 80 115 存货 220 213 657 496 管理费用 90 102 128 184 合同资产 0 0 0 0 研发费用 103 117 132 190 其他流动资产 615 654 704 906 财务费用 11 -4 -9 -2 流动资产合计 2,024 2,731 3,202 4,453 信用减值损失 -4 -4 -4 -4 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -3 -3 -3 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 1 0 固定资产 2,280 2,504 2,770 3,073 投资收益 11 9 9 10 在建工程 68 168 168 68 其他收益 15 15 15 15 无形资产 155 140 126 114 营业利润 660 738 740 1,029 其他非流动资产 169 174 177 178 营业外收入 1 101 1 0 非流动资产合计 2,672 2,986 3,241 3,434 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 4,697 5,717 6,443 7,887 利润总额 660 838 740 1,028 短期借款 0 97 226 335 所得税 88 45 99 137 应付票据 175 97 112 188 净利润 572 793 641 891 应付账款 387 574 643 942 少数股东损益 -1 -1 -1 -1 预收款项 0 14 12 10 归属母公司净利润 573 794 642 892 合同负债 23 51 58 83 NOPLAT 581 789 633 889 其他应付款 22 22 22 22 EPS（按最新股本摊薄）1.401.941.572.18 一年内到期的非流动负 0 0 0 0 其他流动负债 100 112 130 179 主要财务比率 流动负债合计 707 965 1,203 1,758 会计年度 2021E 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 50 -20 60 成长能力 应付债券 464 464 464 464 营业收入增长率 22.7% 13.4% 12.5% 44.1% 其他非流动负债 36 36 36 36 EBIT增长率 102.7% 24.2% -12.4% 40.5% 非流动负债合计 500 550 480 560 归母公司净利润增长率 111.5% 38.7% -19.2% 39.0% 负债合计 1,206 1,515 1,682 2,318 获利能力 归属母公司所有者权益 3,494 4,206 4,766 5,576 毛利率 33.7% 32.8% 33.6% 33.2% 少数股东权益 -4 -5 -6 -7 净利率 22.8% 27.9% 20.0% 19.3% 所有者权益合计 3,490 4,201 4,760 5,569 ROE 16.4% 18.9% 13.5% 16.0% 负债和股东权益 4,697 5,717 6,443 7,887 ROIC 18.9% 16.7% 14.6% 17.1% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 25.7% 26.5% 26.1% 29.4% 会计年度 2021E 2022E 2023E 2024E 债务权益比 14.3% 15.4% 14.8% 16.1% 经营活动现金流 598 1,074 423 1,316 流动比率 2.9 2.8 2.7 2.5 现金收益 744 989 849 1,127 速动比率 2.6 2.6 2.1 2.3 存货影响 -54 7 -444 161 营运能力 经营性应收影响 -75 -37 -31 -210 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 经营性应付影响 275 123 83 373 应收账款周转天数 55 55 52 45 其他影响 -291 -8 -34 -135 应付账款周转天数 62 90 103 93 投资活动现金流 -1,040 -509 -468 -427 存货周转天数 42 41 74 67 资本支出 -956 -509 -470 -429 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.40 1.94 1.57 2.18 其他长期资产变化 -84 0 2 2 每股经营现金流 1.46 2.63 1.03 3.22 融资活动现金流 -72 69 -13 109 每股净资产 8.55 10.29 11.66 13.64 借款增加 -6 146 59 189 估值比率 股利及利息支付 -43 -219 -146 -227 P/E 11 8 10 7 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 1 1 其他影响 -23 142 74 147 EV/EBITDA 63 50 55 41 来源：中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司